关键词：企业文化；盈利模式；腾讯公司
一、腾讯企业文化以及腾讯公司盈利模式概述
（一）腾讯公司企业文化
（1）从腾讯公司,自一九九八年十一月在深圳市成立以来，十多年间迅速发展成为我国收益最高的网络公司之一。在腾讯公司，以“造就惠及全人类的互联网”为使命；以“正直、进取、合作、创新”作为其经营的理念与核心价值体系。此外，腾讯公司坚持着以实现客户满意为经营理念的目标；同时也关心员工的生活和成长，在以人为本的观念指引下，重视吸纳和培养新型人才，塑造了独特的管理理念。
（2）在腾讯公司，企业硬文化即物质文化包括：腾讯是现阶段我国最大的互联网综合公司，在中国拥有其他公司无法媲美的服务用户。在腾讯公司百分之六十以上的工作人员是研发人员。腾讯公司的专利申请遍及各个领域，如电子商务领域、搜索引擎行业、信息安全维护、网络银行在线支付业务、电子游戏和即时通信业务等。腾讯研究院是在深圳、北京和上海二零零七年成立了的三家国内互联网研究院，这个项目耗资十分庞大，而在这之后在这些研究员李自主研发的互联网相关的核心技术，开始使得腾讯公司一步一步走上创新网络及其相关产业自主发展道路。同时，腾讯公司拥有一批以马化腾、陈一丹等中国网络精英组成的领导团队。这一精英领导团队正在带领腾讯公司逐步走向崛起之路。
（二）腾讯公司盈利模式
腾讯公司的盈利模式可以具体为以下2点：
（1）互联网增值服务：腾讯的互联网增值服务种类繁多，且不断有新的服务被提供。如从创立早期就有的QQ会员，和各种颜色不同意义不同的QQ钻系列，也有随着时间增加而出现的QQ钻皇，各种钻和会员的加强版超级会员、超级钻系列；有涉及网络小说行业，与纵横、起点等一线小说网站签订协议的腾讯文学VIP；有与百度云相抗衡的QQ微云会员；有基于各种腾讯游戏而衍生出的极为繁多的会员服务，例如地下城与勇士的黑钻，QQ飞车和炫舞的紫钻，QQ宠物的粉钻；有基于公益出发的QQ公益、爱心企鹅等；有和优酷、爱奇异这种线上视频网站相抗衡的腾讯视频会员；这些增值服务已然变成了腾讯公司最主要的收入来源，以2015年为例，增值服务占据了腾讯公司全年纯收入的75.78%。而在这庞大的数字之中，除了以上提到的各种，在线游戏也是一个极为重要的组成部分，腾讯公司推出了腾讯游戏平台TGP，极大的方便了玩家对各种腾讯游戏的选择，下载安装一条龙的人性化服务占领了很大一部分原属于各种插件的市场。此外，腾讯公司不断的推出各种各样的页游，虽然不收取游戏在线的费用，但是通过收买各种各样的道具不断的攫取大量的金钱。而大型的客户端游如地下城与勇士、英雄联盟、怪兽猎人Online则为游戏工作室和游戏装备网站提供了大量的生存空间，人们用在线上线下买卖帐号、装备等，大量的游戏货币流通也给腾讯公司这个经营者带去大量游戏内税收的收入。
（2）网络广告，我们可以清晰的看到网络广告对于腾讯公司来说也是不可或缺的盈利模式。利用自身庞大且复杂的社交工具使用人群，利用自身经营者的优势，腾讯公司可以轻易的将广告发送到任何使用其产品的潜在客户身边，例如QQ空间、腾讯微博、腾讯视频和微信，到2015年3月，腾讯的网络广告每天可以达到十亿的日均流量，而有广告需求的公司则会为此付出极为高额的报酬以达到市场推广的目的。
二、腾讯公司企业文化对其盈利模式影响总结
（一）卓越的企业文化丰富了腾讯公司的盈利模式
从腾讯公司整体上来看，腾讯公司依靠着自身独特的企业文化，逐渐步入了全产业链盈利模式，以核心文化产品和资源为基础，向产业链上下游延伸，打造具有完整产业链的经营模式。如腾讯公司的游戏英雄联盟，通过以一个MOBA类的端游为产业链的起点，进行了深度的文化产业衍生开发，形成了包括了论坛、小说、动漫、网络直播、视频集锦、手办、玩偶、服装等系列衍生产品，通过产业链的延伸，在市场上创造出极为耀眼的业绩。而利润乘数模式则是腾讯公司从企业创立不久后就拥有的基础性的盈利模式，现在通过企业文化的不断传播加强用户对腾讯这一品牌的认同感。对于拥有知名消费娱乐品牌的企业来说，利润乘数模式是一个强有力的盈利武器，腾讯公司是这一模式在中国最早的实践者，从腾讯QQ开始，经过十多年的经营它已经刻入了许多人的日常当中，人们乐意在相同选择情况先优先使用它的周边产品，并将购买增值服务作为一种习惯不断为腾讯公司注入大量资金。
（二）卓越的企业文化促进腾讯公司的盈利模式的创新
创新力是企业核心竞争力的首要组成部分，腾讯公司自身一直都是个盈满创造力的公司。腾讯公司认为创新的目的是为企业创造价值，它鼓励每个人都可以创新，和工作相关的任何方面都可以创新。而腾讯司拥有大批兢兢业业，勇于实验，不惧挫折，善于总结的技术员与一大批由精英组成的科研团队。腾讯公司在不断的尝试开发新的应用软件、游戏、项目甚至是拓展除互联网以外的其他方面的业务，与此同时不断的完善优化改进其已有项目的功能和结构，而微信则可以算作是腾讯公司技术创新的典型代表，而微信出现后的微信支付，微信红包，扫码收付款，线上转账等服务，为腾讯公司开创了全新且极富发展意义的移动端支付的盈利模式。
三、结论
近年来，企业文化日益成为关系到企业管理工作、人才队伍建设的一项重要因素。如今，优秀的企业文化已经成为消费者在选择产品时关注的重要方面。不言而喻，拥有优秀文化内涵的企业会勇于承担社会责任、保障产品质量安全，也更容易获得消费者的信任，进而提高企业市场份额，增加企业的盈利模式。通过腾讯公司这一实例，说明企业文化对于一个公司新的盈利模式的增加具有十分重要的影响。因此，培养优秀的企业文化，对于一个企业的未来发展意义重大。
参考文献
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【关键词】成本；盈余管理；安徽省
一、研究意义
时至今日，股权分置改革己经大体上完成。从理论上来说，股权分置改革应该能够对上市企业治理结构的完善起到作用。但是由于中国的社会主义市场经济只有较短的历史，之前存在的计划经济的影子依然存在，中国的企业治理结构依然有待近一步完善。我国资本市场还处于发展阶段，制度相对不够完善，在较强动机的促使下，企业会采取各种措施进行盈余管理。
最近几年，盈余管理成为我国上市企业进行企业治理的一种主要方式，美国雪普（Katherineschipper，1989）定义盈余管理为有目的的干预对外财务报告的过程，为了获取某些私人利益的“披露管理”。企业采取盈余管理方式后，为了实现企业价值最大化的目标，就会有一些数据被企业的盈余管理方式故意的歪曲了，使得企业所公布的财务信息不能客观的反映企业业绩和真实的盈利能力，误导了广大公众和投资者，因而不利于投资者做出正确的投资决策，一方面，股东与管理层之间的冲突问题，促使管理层通过盈余管理行为掩盖其对股东利益的侵蚀，以保证自己在企业的控制权；另一方面，控股股东与债权人以及中小股东之间的利益冲突问题，促使控股股东与管理层进行合谋通过盈余管理粉饰财务报告，欺骗投资者和其他利益相关者。因此，为了使企业所提供的财务数据更加可信，可以通过有效地控制企业的盈余管理行为和改善上市企业的盈余管理程度来提高企业提供财务数据的可信性。
二、文献综述
GeorgeEmmanuelIatridis（2012）认为，不同体制环境的法律的和金融的特征会对企业的财务报告和灵活性以及不同类型审计师（即，大型的审计和小型的审计）的前景有显著的影响，并且这种影响是显著的，意味着稳健的盈余水平和企业的体制背景及企业的能力一样可以降低企业的成本，这进一步意味着，大型审计师在不同质量标准的审计或咨询程序下的设置是不相同的。
林钟高，徐正刚（2002）从企业治理结构角度出发，系统研究了内外两部分治理结构对盈余管理的影响；比较了英美和日德两种治理结构模式下盈余管理的不同特征；然后结合中国实际探讨盈余管理在中国的具体表现，并提出了一些规范化的对策。
戴小洋（2012）选用沪深两市2005至2009年上市企业的样本数据实证检验了盈余管理和成本之间的关系，表明过度的盈余管理必然会导致股东与管理者之间的信息不对称，进而加大了成本，并且盈余管理和成本之间是显著的正相关关系。
三、盈余管理和成本的关系的理论研究
委托人根据会计信息进行经济决策（如是否订立契约、是继续执行契约还是终止执行、是否重新谈判修订契约等）；作为人的企业管理当局也需要运用一定的会计信息这一工具，向各委托人传递自己履行契约情况的信息，以解除自己的受托责任。这就使得企业管理当局提供的财务报告数据在大量契约的订立、执行和监督中起着重要的作用，成为委托人与人之间互通资讯的工具。企业管理当局享有对会计信息的控制权，在初始契约不完善和沟通摩擦客观存在的条件下，它常作为评判企业管理当局是否履行契约的依据，如果人与委托人之间的目标不一致，人将利用其拥有的信息优势及特权根据自己的利益需求“修正”契约标准，这样盈余管理就产生了。
四、实证分析
1.研究方法
本文拟采取规范研究与实证研究相结合的方法。从冲突产生的根源开始，首先根据前人学者的研究，选取总资产周转率作为指标来衡量成本并进行描述性统计，进而通过阅读大量的参考文献列举影响上市企业成本大小的一些因素，选取总资产周转率来计量成本，并选用横截面Jones修正模型来计量盈余管理，通过Eviews6.0软件对安徽省上市公司的样本数据进行成本和盈余管理关系的研究。
2.样本选择
本文实证研究的样本数据选取2007-2012年的两省的上市企业的相关数据，由于在利用横截面Jones修正模型时对非可操控应计利润需要前一个会计年度的财务数据，所以样本的选择范围为2006年12月31前在上海证券交易所和深圳证券交易所上市且在2006-2012年间公布了年报的所有A股上市公司。剔除掉数据不全的企业样本，选取39家公司样本。
3.解释变量和被解释变量的设计
4.控制变量的设计
我们选取托宾Q值、董事会规模、高管持股比例、资产负债率、公司规模、独立董事比例作为控制变量。
五、结论
（1）本文利用Eviews6.0软件做实证分析，研究结果表明，上市公司的托宾Q值、董事会规模、高管持股比例、资产负债率、公司规模、独立董事比例和盈余管理程度等都可以影响公司的成本。我们可以通过优化股权结构、改善投资者构成、建立健全管理者激励机制、加大信息披露等来降低成本。
（2）本文结果表明，安徽上市公司的成本和盈余管理程度之间均存在正相关关系，即成本越大，公司进行盈余管理的程度越高。
参考文献
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作者简介：
【关键词】真实盈余管理；文献比较；研究综述
一、引言
盈余分为应计项目和经营现金流量。目前绝大部分盈余管理研究着眼于应计项目操控，并成为当前研究的主流。但是越来越多的证据表明由于会计规范的限制和监管机构的监控，应计项目操控并不是盈余管理的首要方式，公司倾向于操控真实活动实现盈余管理。近年来，真实盈余管理问题虽得到国内学者的关注，但相关文献依然较少。因此，笔者就真实盈余管理这一领域的国内外文献研究做一梳理，以期能对国内真实盈余管理的研究有所裨益。
二、真实盈余管理概述
关于真实盈余管理的研究起步较晚，Schipper（1989）最先把真实活动操控纳入盈余管理研究，认为盈余管理是一种有目的地干预财务报告而获取私有收益的行为，而真实盈余管理能通过适时性的财务决策来改变财务报告盈余，因此也是盈余管理的范畴。
Roychowdhury（2006）认为真实盈余管理是由于管理层试图误导股东相信公司通过正常经营活动达到了既定财务目标，利用异常经营情况的真实经营活动来操控利润的行为。
基于Roychowdhury（2006）的观点，Zhao，Y.etal.（2011）提出真实盈余管理就是为实现短期盈利目标而进行的偏离正常经营活动的行为。
结合以上学者的研究，可以认为真实盈余管理是通过构造真实具体交易并控制交易时间来实现盈余管理的行为。通常情况下，它同时影响经营现金流量和当期盈余，也可能影响应计项目；它不增加公司价值，甚至会损害公司长期业绩，减少公司价值。
三、国内外文献研究内容分析
（一）国外文献研究评述
对国外真实盈余管理研究文献的内容进行分类对比后，将主要的研究内容列示如表1，通过对比能够发现研究内容的转变。
由表1可以看出，真实盈余管理的研究内容集中于经济后果影响，近年侧重不同背景下（如股权再融资、收购保护）的真实盈余管理；同时，考虑规范会计准则、提升审计质量对真实盈余管理的影响；针对真实盈余管理手段，早期文献已有所建树，但Roychowdhury（2006）提出经典的真实盈余管理程度计量方式后，基本无人对这一研究内容提出异议，均采用Roychowdhury（2006）的模型对真实盈余管理程度进行计量。
1.动机与真实盈余管理
对真实盈余管理动机进行研究有助于我们更好的分析公司是否存在真实盈余管理以及公司采用何种方式在何种情况下进行盈余管理。从现有文献来看，对公司基于什么动机进行真实盈余管理一直存有分歧。Dechow、Sloan（1991）和Bensetal.（2002）认为真实盈余管理是一种以股东价值换取管理层利益的机会主义行为，外部市场的监管和控制有助于减少此类行为。Bhojraj、Libby（2005）却认为真实盈余管理是一种由外部市场压力导致的行为，而不是问题的产物。
在此基础上，Grahametal.（2005）认为由于外部市场压力的存在，真实盈余管理的最主要动机有三个：达到上一年的盈利目标、满足分析家的预测、避免财务报告损失。
2.选择倾向与真实盈余管理
通常认为公司会选择使用多种盈余管理手段。Zang（2006）通过分析应计项目操控和真实盈余管理之间的权衡，认为真实盈余管理活动与应计项目操控的成本正相关，真实盈余管理活动与应计项目操控活动负相关，公司为实现盈余目标会优先采用真实盈余管理。Grahametal.（2005）同样认为管理层乐于采用真实活动操控来对报告盈余进行管理。
公司倾向使用真实活动进行盈余管理主要存在两个方面的原因。首先，应计项目操控比真实盈余管理更易引起注册会计师和相关监管部门的关注。其次，仅靠在期末操控应计项目进行盈余管理具有风险，因为无法在会计期末进行真实盈余管理。
3.监管、控制与真实盈余管理
外部监管和会计准则的强化使公司利用应计项目操控盈余的空间缩小、成本提高，公司不得不转向更隐蔽更不易被外界发现的真实盈余管理。Ewert、Wagenhofer（2005）通过模型分析认为，当公司利用会计政策操控盈余的灵活性降低后，公司转而采用真实盈余管理。Cohenetal.（2008）进一步证实其结论，萨班斯法案使公司操控应计项目面临更严峻的外部监管和审查，而操控真实活动的风险较低，不易引起审计人员和外部监管的关注，公司更愿采用操控真实活动达到盈余目标。
从审计角度出发，Kimetal.（2010）认为审计人员无法基于正确披露的真实盈余管理活动而给予非标准审计意见，因此公司进行真实盈余管理的意愿更强。Chi，W.etal.（2011）发现审计质量和审计费用的提高限制了公司应计项目的操控空间，而审计人员的任期越长，公司进行真实盈余管理的可能性也越大。
4.管理手段与真实盈余管理
Dechow、Sloan（1991）发现管理层在任期期末通过减少研发费用来提升短期业绩并从中获利。Baberetal.（1991）和Bushee（1998）同样认为削减研发费用可以达到上一年的盈利水平或者实现扭亏。Bartov（1993）的研究证明盈利负向变化的公司会通过变卖资产来改善业绩以掩盖亏损的事实。Grahametal.（2005）指出减少期间费用和资本投资也可以实现真实盈余管理。
以上研究主要集中于对盈余的影响，并没有对真实活动导致的现金流量变化进行研究，也没有关于真实盈余管理程度的系统研究。Roychowdhury（2006）认为通过扩大产量、销售控制和削减期间费可以实现预期盈余，满足专家预测，并避免财务报告亏损，提出测量现金流量的异常波动情况可以间接地反映真实盈余管理的程度。他系统化地分析和论证真实盈余管理程度的计量方法，为这一领域的研究奠定夯实的基础。同时，其提出计量模型的突出价值在于能够单独计量真实盈余管理的程度，得到了后来研究者的广泛应用。
5.公司价值与真实盈余管理
公司价值作为真实盈余管理研究中的主要领域，前期研究结论集中于争论真实盈余管理到底提升还是损害了公司价值。Bartov（1993）提出管理层通过变卖资产等真实活动避免债务违约实际上是对股东的一种利好行为。当然，绝大部分学者认为真实盈余管理对公司的未来现金流量有更深远的不良影响，是一种损害公司未来业绩和股东价值的行为。Cheng（2004）和Bensetal.（2002）认为真实盈余管理行为提升公司业绩，进而增加管理层的绩效工资或股票期权价值，造成股东财富流失。Gunny（2005）发现真实盈余管理与公司未来经营业绩之间显著负相关。Grahametal.（2005）和Roychowdhury（2006）发现公司进行真实盈余管理是为了达到上一年盈利目标或者满足专家预测，而且这种行为在微利公司尤其明显。
综上所述，国外文献从真实盈余管理的动机到手段再到管理程度的计量方法都进行了详尽的研究，并针对外部监管环境和会计规范的变化进行了相应的研究，而最近的研究则主要围绕不同背景下的真实盈余管理展开。Cohen、Zarowin（2010）发现增发股票的公司都参与了真实盈余管理，且增发股票后公司业绩与真实盈余管理程度显著负相关。Zhao，Y.etal.（2011）表明收购保护弱化了管理层迫于压力采取真实盈余管理行为向市场传递利好消息的意愿。Eldenburgetal.（2011）对非营利医院的支出项目进行分类对比分析，认为在非营利组织中同样存在真实盈余管理行为。
（二）国内文献研究评述
对国内真实盈余管理研究文献的内容进行分类对比后，将主要的研究内容列示如表2。
从表2可以看出，国内关于真实盈余管理的研究起步更晚，甚至可以认为最近两三年国内学者才意识到真实盈余管理的存在。好处也显而易见，国内学者直接汲取国外学者现有研究成果，并在此基础上进行更深入的研究。虽然真实盈余管理研究开始得到国内学者的重视，有了长足的发展，但是从为数不多的研究成果和研究人员来看，仍有待进一步加强。
薛爽等（2007）认为操控现金流的目的在于和利润匹配，但也只说明了存在现金流量操控现象，没有深入挖掘背后的原因。直到李彬、张俊瑞（2008、2009）根据Roychowdhury2006）的结论从生产操控、费用操控和销售操控三个方面发现运用真实活动管理盈余的公司其未来经营业绩显著下降，真实盈余管理才开始进入国内学者视野。随后张俊瑞等（2008）引入国外学者的研究成果，验证国内微利公司存在操控真实活动实现保盈目标的行为。
在增发股票和债务契约方面，国内学者采用国内数据验证国外学者的研究结论。与Cohen、Zarowin（2010）的结论一致，李增福等（2011）认为上市公司在增发股票的过程中同时使用两种操控方式，但真实盈余管理是上市公司增发股票之后业绩滑坡的主要原因。李增福等（2011）发现负债水平越高的公司为避免债务违约而进行真实盈余管理的动机越强，这与Kimetal.（2010）的观点一致，并发现国有控股公司倾向真实盈余管理，而非国有控股公司会同时采用两种盈余管理方式。与国外研究结论不一致的是刘启亮等（2011）认为与国际财务报告准则趋同的新准则强制实施以后，公司的应计盈余管理空间扩大了，真实盈余管理也明显增加，公司为满足各种动机需要会灵活使用两种方式调节盈余。针对上市公司治理结构复杂的实际情况，张志花、金莲花（2010）认为完善独立董事制度、高管薪酬等公司治理机制有助于抑制真实盈余管理行为。曹国华、林川（2011）发现CEO变更时，业绩越差的公司盈余管理的程度越大，且CEO变更对真实盈余管理的影响程度更大。李增福等（2011）通过建立基于避税动因的盈余管理方式选择模型发现预期税率上升使公司更倾向真实盈余管理，同时国有控股、公司规模、债务和管理层薪酬对真实盈余管理的程度有显著正效应，与相关学者的研究结论一致。综上所述，由于研究的时间还太短，国内学者更多的是用国内数据验证国外学者相关研究结论，研究模式也局限于对比检验应计盈余和真实盈余的影响。但从近期的研究中已经可以看到国内学者正努力摆脱模仿国外学者，创新研究模式，以期丰富相关研究文献，完善监管审查机制，促进国内证券市场的健康有序发展。
四、真实盈余管理研究展望Bruns、Merchant（1990）调查发现管理层更倾向于真实盈余管理，Grahametal.（2005）对401名经理人进行调查和访谈不仅发现了上述现象，还发现78%的经理人会操控真实活动平滑利润实现当期目标。可以看出，实务界更偏向真实盈余管理，与学术研究重点之间存在脱节。我国真实盈余管理研究还不成熟，但在研究内容和研究方法上的进步是非常显著的。如今，中国企业内部控制法制化、会计处理国际化体系的初步形成是否会使我国企业同美国企业一样由应计项目操控转为操控真实活动管理盈余，笔者认为这是一个值得深入研究的问题。而且，鉴于学术研究应侧重对实务的指导作用，笔者还认为国内学者对真实盈余管理研究的深入可以在保持理论严谨的同时获得实务支持，增强学术理论研究的意义。
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关键词：广义虚拟经济；商业模式；实证研究
中图分类号：F014.3文献标识：A文章编号：1674-9448（2013）03-0037-08
一、前言
从传统经济沃尔玛、丰田、戴尔，到新兴经济中Google、Facebook、Apple等的成功，使学术界和实务界意识到商业模式的重要性。管理大师德鲁克认为当今企业之间的竞争，不是产品之间的竞争，而是商业模式之间的竞争。
广义虚拟经济（TheGeneralizedVirtualEconomy）是指同时满足人们的物质需求和心理需求（并且往往是以心理需求为主导），或者只满足人的心理需求的一类新型经济（林左鸣，2010）。具体包括体育、教育、健康卫生、旅游、、收藏、古玩、展览、动漫、电影、音乐、绘画、文学等多种产业形态。
之所以关注广义虚拟经济的商业模式，一方面是因为广义虚拟经济可能以其独特的经济领域，开创新的商业模式，较早的案例如“超级女声”、近期的案例如“非诚勿扰”、“中国好声音（TheVoiceofChina）”，从而需要对其商业模式进行归纳和总结；另一方面从广义虚拟经济自身成长来讲，为了未来更好的发展，有必要从商业模式这一角度进行认真的思索。
林左鸣教授（2010，P428-440）较早从广义虚拟经济与微观层面的企业经营实践角度论及了广义虚拟经济的商业模式问题。本文的主要工作在于：借用魏炜和朱武祥（2009；2012）发展的商业模式模型，首先对广义虚拟经济类企业的商业模式的特点和类型进行理论分析；然后利用在国内外上市的广义虚拟经济类企业作为样本进行实证分析；最后指出我国广义虚拟经济在商业模式方面现存的问题。
实证研究发现，我国广义虚拟经济在传媒出版、旅游、教育文化、影视娱乐、保健等产业方面正涌现出越来越多的上市公司，正成为资本市场一只重要的力量，但在盈利模式方面，绝大部分公司仍然采取传统的产品（服务）收费这一传统的盈利模式。此外还发现国内广义虚拟经济类企业所采取的商业模式相对于国外上市企业更趋于传统和保守，未来存在很大的创新和发展空间。
后续内容安排如下：第二部分介绍商业模式相关理论；第三部分对广义虚拟经济商业模式进行理论分析；第四部分对广义虚拟经济商业模式进行实证分析；第五部分指出我国广义虚拟经济在商业模式方面尚存在的问题；最后结论。
二、商业模式相关理论
目前关于商业模式的理论研究主要集中在三个方面：（1）商业模式的概念；（2）商业模式的构成体系；（3）盈利模式类型。
（一）商业模式的概念
Timers（1998；1999）认为商业模式是关于产品、服务和信息流的体系结构。Afush和Tucci（2000）认为商业模式是一系列已经计划好并在不断更新的帮助企业赚钱的经营活动，它需要回答利润从何处来、给顾客提供什么价值、服务什么样的客户、如何定价产品、如何支付、采取什么样的战略以及如何维持相对优势等一系列问题。Amit和Zott（2000）认为商业模式是企业创新的焦点，以及企业为自己、供应商、合作伙伴及客户创造价值的决定性来源。Rappa（2004）将商业模式视为做生意的方法，是一个企业赖以生存的模式。Osterwalder，Pigneur和Tucci（2005）认为商业模式是一种概念性工具，包含大量的商业元素及它们之间的关系，用以阐明某个特定实体的商业逻辑。
国内学者魏炜和朱武祥（2009）认为商业模式本质上是利益相关者的交易结构，一个好的商业模式最终体现为获得资本市场认同的独特企业价值。乔为国（2009）认为商业模式是企业创造价值的逻辑，即企业在一定的价值链或价值网络中如何向客户提品和服务并获取利润，通俗地说就是企业如何赚钱。总体来说，目前对商业模式尚无统一的定义。
（二）商业模式的构成
魏炜和朱武祥（2009；2012）、乔为国（2009）、魏江等（2012）分别对商业模式的构成体系进行了研究，下面着重介绍魏炜和朱武祥（2009；2012）的研究成果。魏炜和朱武祥（2009；2012）认为一个企业的商业模式的构成包括定位、业务系统、盈利模式、关键资源能力、自由现金流结构及企业价值六个方面（图1）。
1.定位
定位是指企业决定自己应该做什么，它决定了企业应该提供什么特征的产品或服务来实现客户的价值。企业对于自身的定位直接影响到企业需要构筑何种“物种”的商业模式，是其他有机部分的起点。
2.业务系统
业务系统是指企业达到定位所需要的业务环节、各合作伙伴扮演的角色以及利益相关者合作与交易的方式和内容。高效的业务系统不仅仅是赢得企业竞争优势的必要条件，同时也有可能成为企业竞争优势本身，因而是商业模式的核心。
3.关键资源能力
业务系统决定了企业所要进行的活动，而要完成这些活动，企业需要掌握和使用的一整套复杂的有形和无形资产、技术和能力，这些资源和能力被称之为关键资源能力。因此关键资源能力是商业模式运行背后的逻辑，是其运营能力有别于竞争对手并得以持续发展的背后支撑力量。
不同商业模式要求企业具备不同的关键资源和能力，同类商业模式其业绩的差异主要源于关键资源能力的不同。同样是餐厅，高档餐厅、连锁快餐、送餐的关键资源能力各不相同。高档餐厅以环境、质量取胜，连锁快餐以标准和快速取胜，而送餐则以中央厨房管理和运作取胜。
4.盈利模式
盈利模式是指企业如何获得收入、分配收入、赚取利润。一个好的盈利模式可以产生多种收入来源，传统的盈利模式往往是企业根据所提供的产品和服务来收取费用，而现代盈利模式其收入来源可能来自第三方付费。因此传统盈利模式的成本结构与收入结构一对应，而现代盈利模式中的成本和收入结构则不一定完全对应。
5.现金流结构
现金流结构是企业经营过程中产生的现金流扣除现金投资后的状况，其贴现值反映了该商业模式的企业价值。不同现金流结构反映企业在定位、业务系统、关键资源能力以及盈利模式等方面的差异。轻资产公司之所以受到投资者的青睐，是因为其现金流结构能够在早期投入较少的情况下就可以带来后期持续的较高回报。
6.企业价值
企业价值是企业预期未来可产生的自由现金流的贴现值，对上市公司而言，企业价值表现为股票价值。如果说定位是商业模式的起点，则企业价值是企业商业模式的归宿和落脚点。企业价值由其成长空间、成长速度决定，好的商业模式具有更高的企业价值。
商业模式的六个要素相互作用、相互决定。相同的企业定位可以通过不一样的业务系统来实现，同样的业务系统可以有不同的关键资源能力、不同的盈利模式和不一样的现金流结构。
（三）盈利模式类型
魏炜和朱武祥（2009；2012）提出一个收入成本两维盈利模型（图2），横坐标表示三种收入来源：直接顾客、直接顾客和第三方顾客及第三方顾客；纵坐标表示四种成本承担模式：企业、企业和第三方伙伴、第三方伙伴及零可变成本，根据收入来源与成本承担者的不同组合，形成12种盈利模式。
从图2可以看出，收入来源可以不是直接客户，而是第三方或其他利益相关者。成本和费用也不一定由企业自己承担，可以转移给其他利益相关者。下面主要分析现实生活中比较常用的模式0、模式1、模式2、模式5。
盈利模式0：由企业支付成本并从直接顾客获取收入，即“做什么就靠什么赚钱”，大多数实体经济采取这种模式，属于传统的盈利模式。
盈利模式1：企业自身承担成本提品或服务，从直接顾客和第三方获取收入。比如杂志，既向读者收取订阅费用，同时向在其杂志广告的企业收取广告费。
盈利模式2：企业投入成本提品或服务，直接顾客免费消费，第三方支付费用。比如电视台、电台、免费杂志。此外互联网领域的搜索引擎（Google）、腾讯QQ、奇虎360都采取了类似的商业模式。
盈利模式5：企业和第三方承担生产成本，第三方顾客支付价格，直接顾客零价格。比如2005年“超级女声”案例中，蒙牛提供赞助和宣传、天娱负责选手培训、赛事策划和商业包装、企业支付广告费、移动与联通提供短信平台、观众免费观看并短信投票，而湖南卫视提供频道并获取以上活动的收入（其中一部分与第三方企业，如移动和联通分成）。
在以上盈利模式1、盈利模式2、盈利模式5中，收入主要来源于第三方的广告收入。而之所以有企业愿意投放广告，关键在于该类商业模式吸引力了相当规模的受众，因此有人称之为“注意力经济”。
除上述盈利模式之外，“剃须刀+刀片”模式是现代很多制造业采取的盈利模式。该模式最初来自吉列公司发明的“剃须刀+刀片”捆绑销售策略。在该模式下，企业通过低价甚至免费提供主业产品，从而锁定用户，然后利用业务的关联性，在衍生业务或延伸业务中获取更大的利润以弥补主业产品的微利或亏损。
三、广义虚拟经济商业模式
（一）广义虚拟经济商业模式的特征
1.产品内容上有别于实物经济
在林左鸣教授（2010，P428-440）看来，广义虚拟经济给商业模式带来的最大革新在于，该类经济立足于生活，为人们提供了满足心理需求的商品。具体地，该商品可能是一种物质商品，也可能是一种非物质化的服务，前者如工艺品、绘画、书籍、体育用品、奢侈品等，后者如教育、咨询、展览、美容、整形、保健卫生、电影、音乐、娱乐、旅游等。
除以上单纯的物质产品和服务之外，体验经济在同一过程不仅为消费者提供了物质产品，而且还提供了精神价值，且精神价值往往数倍于实物价值。因而广义虚拟经济与传统实物经济的区别在于前者出售的不是实物产品，而是出售具有心理作用的虚拟价值产品。从交换关系看，传统实物经济交换过程为G-W，而广义虚拟经济交换过程为G-X，这里G表示货币，W表示实物产品，X表示虚拟价值产品。由于广义虚拟经济所提供的产品内容不一样，因而从企业的战略定位这个意义上来说，广义虚拟经济确实提供了有别于传统实体经济的商业模式和经济范式。
2.生产过程上有别于实物经济
从生产过程来看，传统实物经济表现为规模化、批量化与标准化的特征，而广义虚拟经济则表现为个性化、定制化、单件生产的特征。比如奢侈品（劳斯莱斯汽车、名表等）、工艺品可能会根据客户的兴趣爱好进行手工定制；教育者会根据学生的实际情况进行因材施教；美容和整形需要根据客户的审美爱好实施手术，而绘画、音乐往往是单间作品，旅游则具有各个地方地理和历史文化的唯一性。
3.塑造概念、挖掘题材，获取注意力
由于人类具有喜新厌旧和精神需求多样性、无止境的特点，因此通过塑造某种概念、发掘某种题材，从而获取人们的注意力，再在广泛注意力基础上开拓商业利益是广义虚拟经济区别于实物经济的又一典型特征。这方面的例子包括奥运会、世界杯等各种体育赛事以及音乐、相声、舞蹈等各种娱乐赛事的举办。
（二）广义虚拟经济的主要盈利模式
1.传统盈利模式。比如工艺品制作、绘画、书籍、体育用品、保健品、药品、奢侈品、教育、咨询、美容、整形、保健卫生等行业。这些行业的企业通过向购买其产品或服务的客户收取费用获得收入，同时自己承担产品或服务过程中的相应成本。
2.企业投入成本，从直接顾客和第三方获取收入的盈利模式。比如报章杂志、音乐会、展览会、电影、等行业，这些企业一方面可以获得杂志定于、门票等形式的收入，另一方面还可以获得第三方企业的广告收入。
3.企业投入成本，直接顾客免费消费，第三方支付费用的盈利模式。比如有线电视、无线电视、网络电视、无线电台等传媒业，“中国好声音”、“非诚勿扰”等娱乐节目。在这些行业中，直接顾客（公众）不需支付费用，企业主要通过第三方广告人收取费用，获得收入，相应的经营费用由企业自己承担。
4.企业和第三方承担生产成本，第三方顾客支付，直接顾客零支付的盈利模式。比如“超级女声”，直接顾客（公众）免费观看，湖南卫视通过第三方广告人获得收入，中间的经营成本则由湖南卫视与第三方蒙牛和天娱公司来共同承担。
5.组合及衍生盈利模式。比如迪斯尼主要业务包括娱乐节目制作、主题公园、玩具、图书、电子游戏和传媒网络等多种业务组合；又比如《喜羊羊与灰太狼》不仅播出电视五百多集，后续还推出玩偶、图书、舞台剧、手机游戏等多种相关产品。
四、我国广义虚拟经济商业模式实证研究
（一）数据来源及描述统计
数据来源于对深沪证券交易所及在国外上市的广义虚拟经济类上市公司的长时期手工收集和资料整理。截至2011年底，共获得134个样本④，其中在国内上市有87家公司，在国外上市有47家公司，主要分布在传媒出版业（39家）、教育文化业（25家）、旅游业（30家）、影视娱乐业（14家）、保健业（13家）、体育产业（5家）、管理信息咨询业（6家）、会展业（1家）、婚恋业（1家）（表1）。
2011年国内共有上市公司2342家，87家公司数量占比为3.7%。虽然这一比例不算太大，但由于我国公司上市门槛较高，这一数量和比例说明广义虚拟经济在我国已经获得相当重要的经济地位，并表现出成功的商业模式。在各产业公司数量分布上，表1显示传媒出版业公司共39家，占比为29.1%；紧接着的是旅游产业30家，占比为22.4%；教育文化产业25家，占比为18.7%；影视娱乐业14家，占比为10.5%；保健业13家，占比为9.7%，说明目前在广义虚拟经济各细分行业中，传媒出版业、旅游产业、教育文化业、影视娱乐业、保健业所展现的商业模式更为成熟和稳定。
表1同时显示在国外上市共47家，占总数的35.1%，这部分公司主要集中在视频服务、门户网站（20家，占比42.6%）、教育培训（12家，占比25.6%）、连锁酒店或票务（4家，占比8.5%）、游戏开发（7家，占比14.9%），婚恋中介服务（1家，占比2.1%）等跟互联网相关的新兴经济领域。相比之下，国外上市虚拟经济企业商业模式更为新颖，而国内上市广义虚拟经济企业的商业模式更趋传统和保守。当然从另外角度也说明国外资本市场对以互联网为基础的新的商业模式的包容性，而国内资本市场由于制度及投资者原因对新的商业模式支持力度还不够，比如大多教育培训类公司赴国外上市一个重要的原因是国内政策或民意对教育产业化的反对。
（二）广义虚拟经济盈利模式类型及分布
由于一个企业往往存在多种业务，为了分析广义虚拟经济的盈利模式类型及分布，本文在各家公司2011年年度经营报告或经营情况陈述基础之上，对其所从事的主营业务进行分析，然后根据魏炜和朱武祥（2009；2012）所倡导的盈利模式进行分类，最后获得广义虚拟经济的盈利模式类型及分布（结果见表2）。
1.传媒出版业盈利模式
传媒出版业代表性公司有电广传媒、歌华有线、新华传媒、博瑞传播、北巴传媒、出版传媒、浙报传媒、新浪、搜狐、网易、乐视网、当当网、百度、分众传媒等，主要提供信息传播、图书杂志出版等业务员。
盈利模式主要包括盈利模式0、盈利模式1和盈利模式2，其中盈利模式2占主要地位。比如新华传媒主要通过出版图书获得收入，而当当网主要通过销售书籍获得收入，因此属于盈利模式0。博瑞传播通过报纸和广告获得收入，歌华有线通过信号传输和广告获得收入，因此属于盈利模式1。北巴传媒、新浪、搜狐、网易、乐视网、分众传媒主要通过广告费的方式获取收入，百度则通过被搜索方获得收入，因此属于盈利模式2。
2.教育文化业盈利模式
教育文化产业代表性公司有新东方、学而思、新南洋、方直科技、齐心文具、天舟文化等，这些公司通过提供教学培训、教育软件、文化教学用品等方面的产品和服务来获得收入，并承担相应成本，因此属于传统盈利模式。
3.旅游产业盈利模式
旅游产业代表性公司包括张家界、峨眉山、黄山旅游、中青旅、携程、如家、全聚德、湘鄂情、涪林榨菜等，主要提供旅游景点、旅游餐饮、旅游住宿、旅游交通、旅游票务等方面的服务。其中张家界、峨眉山、黄山旅游等公司主要通过旅游景点、旅游餐饮、旅游住宿、旅游交通服务获取收入；中青旅通过旅游服务获取收入；如家通过酒店客房获取收入；全聚德、湘鄂情通过餐饮服务获取收入；涪林榨菜通过地方特色产品获得收入，因此这些公司属于传统盈利模式。比较特别的是携程的盈利模式，其收入主要来源于客房、机票的费及网上广告费，因此属于混合盈利模式。
4.影视娱乐业盈利模式
影视娱乐业代表性公司包括华谊兄弟、华录百纳、博纳影业、姚记扑克、巨人网络等，姚记扑克主要通过出售扑克牌获得收入，因此属于传统盈利模式；华谊兄弟、华录百纳主要提供影视制作、电影院线、艺人经纪等多种服务，因此包括盈利模式0、盈利模式1、盈利模式2、盈利模式5等多种模式；巨人网络主要通过出售游戏软件及在线游戏因此总体上属于盈利模式0。
5.保健产业盈利模式
保健产业代表性公司包括蒙发利、桑乐金、汤臣倍健、健特生物、健康元、交大昂立等13家上市公司，其中蒙发利、桑乐金主要提供保健器材；汤臣倍健、健特生物、健康元、交大昂立主要提供保健食品或饮料，因此属于传统盈利模式。
6.体育产业盈利模式
体育产业代表性公司目前包括中体产业、青岛双星、探路者、泰亚股份、信隆实业五家上市公司，主要从事赛事服务、户外服装、鞋品、户外装备、自行车、健身器材制造的生产，公司通过向顾客出售这些产品来获得收入，因此属于传统的盈利模式。
7.管理、信息咨询服务盈利模式
该行业代表性公司有蓝色光标、上海钢联、东方财富、诺亚财富、金融界、泛华保险，其中蓝色光标主要提供品牌管理服务；诺亚财富主要提供理财管理咨询服务；上海钢联、东方财富、金融界、泛华保险主要提供金融资讯服务，因此主要属于盈利模式0，部分业务属于盈利模式1。
8.会展及婚恋业盈利模式
目前明确将会展纳入业务的公司是汉商集团，通过会展服务，获取收入，因此属于盈利模式O。婚恋产业公司（世纪佳缘）通过贴邮票、相亲联谊活动的门票费、婚庆产品服务费来获取收入，因此囊括了多种盈利模式。
从广义虚拟经济类上市公司总体来看，盈利模式0被提及107次，盈利模式1被提及23次，盈利模式2被提及24次，盈利模式5被提及2次，组合盈利模式被提及14次，由此可见传统的产品（服务）收费这一传统的盈利模式在广义虚拟经济各盈利模式中仍然占据主导地位。从盈利模式多样性来看，传媒出版业、影视娱乐业和婚恋产业外存在多种盈利模式，其他产业盈利模式则较为单一，未来还存在很大创新空间。
五、目前我国广义虚拟经济商业模式尚存在的问题
1.整体产业规模有待进一步扩大
目前我国已经涌现出一批数量可观的广义虚拟经济类上市公司，但相对于广义虚拟经济发展的趋势，现有上市公司数量规模尚小，未来期待更多公司上市。
林左鸣教授（2010，P367-399）着重分析了古玩艺术、教育产业、健康卫生、体育产业、娱乐产业、影视文化产业、旅游业的发展前景，但目前上市公司中并没有专门从事古玩艺术品交易、生产、鉴定等内容的企业；又比如体育产业中，目前尚无球队或俱乐部上市的案例，而英国曼联足球俱乐部已于1991年在伦敦交易所上市，在2012年8月10日在美国纽约证券交易所再度上市；健康产业目前所在上市公司主要从事健康器材和药品的生产，尚未涉足美容、整形方面的业务；婚恋产业市场很大，但目前国内尚未专门从事婚恋业务的上市公司。其他会展业、咨询、信息业所在上市公司数量也都非常有限。总体来看，我国广义虚拟经济产业有待进一步市场细分，产业规模有待进一步扩大。
2.商业模式有待进步一步创新
目前我国古玩、文物、艺术品交易市场很大，但缺乏好的商业模式。发端于2009年的文化艺术品份额交易（天津文化产权交易所）本来是一个良好的尝试，但由于各地一窝蜂地建立以及投机交易的原因，国家并不鼓励，进入2012年以来，已有多家文交所取消证券化艺术品交易。
在体育产业中，目前大部分企业从事户外服装、户外装备、鞋品、自行车、健身器材等实物产品的生产，本质上属于制造业。而真正意义上把体育运动跟传媒、娱乐结合起来商业模式和公司还没有出现。较早从事体育产业的中体产业，2011年年报显示，跟体育产业有关的业务仅占营业收入的11.2%，而跟房地产、物业管理、工程承包的收入比例却高达81.9%，说明该公司已经偏离主业。体育专业频道如CCTV-5，虽然具有很好的商业前景，但由于国有垄断和体制原因，该频道商业模式富所蕴含的商业价值并未充分释放出来。
3.现有公司待进一步做大做强
现有广义虚拟经济类各上市公司有待进一步做大做强。以国外娱乐产业为例，美国影视制作比较著名的公司包括华纳兄弟（WarnerBros.）、派拉蒙（Pararnount）、20世纪福克斯（20thCenturyFox）、索尼/哥伦比亚（sony/Columbia）、迪士尼（BuenaVista）和环球影业（Universal），这些公司都采取集团化经营，规模很大。
再以国外体育产业为例，麦迪逊花园（MSG）是美国一家集体育、娱乐及媒体业务为一体的多元化公司。目前运营着NBA纽约尼克斯队、NHL纽约巡骑兵队，WNBA纽约自由队、AHLHartfordWolfPack四只支球队，同时还运营着麦迪逊广场花园馆、麦迪逊花园剧院、无线电城音乐厅、彼康剧院和芝加哥剧院5家大型体育和娱乐场馆。此外，MSG还拥有电视频道MSG、MSGPlus、Fuse、FuseHD等来作为其媒体传播渠道。相比之下，我国广义虚拟经济各上市公司规模太小，有待通过资本市场进一步做大做强。
六、结论
本文首先对商业模式相关理论文献进行梳理，在此基础上，对广义虚拟经济商业模式的特点及类型进行理论分析。然后对我国在国内外上市的广义虚拟经济类公司的商业模式进行实证研究，最后指出目前我国广义虚拟经济在商业模式方面尚存在的问题。
由于信息的不及时可导致内幕信息并最终影响证券市场的公平原则，因此，信息披露的及时性一直是各国证券监管部门共同关注的主题。近几年我国学者虽然做了大量关于盈利信息方面的研究，却鲜有从第一大股东控股角度研究盈利信息披露的及时性问题。
一、文献回顾
Whittred（1980）和Elliott（1982）研究发现，年度报告的及时性与审计意见的好坏存在显著的相关性。Davis和Whittred（1980）研究发现，公司规模（按照资产总额）是影响年报及时性的因素之一，即大公司和小公司比中等规模公司更及时地披露报告。Chambers和Penman（1984）研究发现，公司规模与报告的及时性呈现负的相关性，即公司规模越大，信息披露越及时。
李维安等（2005）研究发现，在同等条件下，未预期盈利为正、本年度和上一年度未被出具非标准审计意见以及企业业绩好的上市公司年报披露越及时。同时，财务杠杆高、更换会计师事务所、规模大的上市公司年报迟滞时间久，而审计师规模和公司上市的证交所对年报披露时间没有显著影响。王建玲和张天西（2005）的研究结果表明，除发行股票类型对公司年报的适量时滞具有显著性影响以外，影响适量时滞的公司规模和公司性质等公司特征因素，对年报时滞的影响已经逐渐弱化，而公司盈余状况、审计意见等影响余量时滞的报表消息，对年报时滞的影响非常显著，并表现出增强的势头。
通过对上述文献的分析可以发现，当前国内学者对及时性影响因素的研究还很不深入，还没有学者进行第一大股东控股对信息披露及时性影响的经验研究，现有的成果只是一些规范研究的成果。
二、研究假设
股权过分集中于国家股，为政府机关对企业进行行政干预、在实质上支配上市公司提供了条件，如通过关联交易将上市公司的财产向其他关联公司转移；将上市公司的资金以多种方式调拨至控股股东其他关联公司，让其长期占用；或以上市公司的资产为其债务提供担保掏空上市公司，所有这些行为都必须以隐瞒经济业务的真实情况为前提，其盈利信息可靠性难以保证，对外披露也不会及时。因此，针对第一大股东为国家股股东，本文提出以下假设：
假设1：在其他条件相同的情况下，第一大股东为国家股股东的上市公司盈利信息披露及时性差。
另外，徐晓东（2005）认为，与国家控股的企业相比，国有法人控股的企业明显地具有本位利益，其所有者缺位的情况比国家控股的企业要好得多，在所有者对经理人的监督效率方面国有法人控股企业具有明显的优势。因此，针对第一大股东为国有法人股股东，本文提出以下假设：
假设2：在其他条件相同的情况下，第一大股东为国有法人股股东的上市公司盈利信息披露及时性好。
本文将第一大股东为法人股（社会法人股和发起人法人股）、流通股和身份不明确的股东定义为第一大股东为其他股股东，法人股东虽对公司的治理能力较强，但也存在着“失灵”问题，如法人持股过大，可能造成股东大会的“一言堂”；法人相互持股所形成的合作关系，可能取代股东大会上各股东之间的正常争论等。而众多分散的个人股东因其投票权廉价和影响力极为有限而对公司的关心程度和治理能力大为削弱。股东的身份不明确就必然在公司中造成“所有者缺位”和产权关系不明晰等问题，他们对公司不可能起到有效的治理作用。因此，针对第一大股东为其他股股东，本文提出以下假设：
假设3：在其他条件相同的情况下，第一大股东为其他股股东的上市公司盈利信息披露及时性差。
在第一大股东的持股比例还较低时，随着第一大股东持股比例的提高，股东越来越有能力和动力对公司的经营管理和投资决策进行监督，公司管理者也会因为越来越多地受到委托人的监督而变得不能偷懒，盈利信息披露及时性逐渐变好。当第一大股东的持股比例介于优势表决权（持股大于等于25%）和绝对控股（持股大于等于50%）之间时，第一大股东已开始有能力盗窃公司资产。随着第一大股东持股比例的提高，其盗窃能力会越来越强，这一阶段盈利信息披露及时性不断变差。在第一大股东的持股比例达到了绝对控股的水平后，控股股东掌握了公司的控制权，此时控股股东不再偷盗，股权的激励极大地降低了成本，提高了企业价值（Morck等，1988），盈利信息披露及时性又开始变好。因此，第一大股东持股比例与盈利信息披露及时性之间应是先上升后下降再上升的变化趋势，即呈现“N”形。
假设4：随着第一大股东持股比例的提高，盈利信息披露及时性呈现出先上升后下降最后又上升的趋势，即“N”形。
三、样本及变量描述
（一）样本选择及分布
本研究样本由1999年12月31日以前在深沪两地上市的A股公司组成，观测的时间区间为2000―2005年。剔除被ST、PT的公司、金融保险类公司以及信息及时性数据和第一大股东性质数据无法取得的样本，研究样本实际包括共4146组数据。研究所用的数据来自色诺芬CCER中国证券市场数据库以及国泰君安数据库。
（二）变量描述
因变量方面，本文采用报告时滞（Rlag）这个指标，作为衡量公司信息披露及时性的替代变量，它用盈利公告日与上一会计期间结束日（一般为12月31日）之间的日历天数表示。
自变量方面，本文选取的自变量包括：（1）Laholder1：第一大股东为国家股股东，虚拟变量，第一大股东为国家股股东时，其值为1；否则为0；（2）Laholder2：第一大股东为国有法人股股东，虚拟变量，第一大股东为国有法人股股东时，其值为1；否则为0；（3）Laholder3：第一大股东为其他股股东，虚拟变量，第一大股东为其他股股东时，其值为1；否则为0；（4）Larghold1：第一大股东持股比例；（5）Larghold12：第一大股东持股比例平方；（6）Larghold13：第一大股东持股比例立方。
控制变量方面，本文选取的控制变量包括：（1）Larghold2-5：第二至第五大股东持股比例；（2）Rate：独立董事比例；（3）Audit：审计意见，虚拟变量，该年度的审计意见为非标，则为1，否则为0；（4）Size：企业规模，其值等于年末总资产的对数值；（5）Growth：销售成长率，其值等于当年的主营业务收入增长率；（6）Lev：指资产负债率，其值等于当年的负债除以总资产的比例；（7）Roa：指公司绩效，其值等于净利润除以总资产平均值的比例；（8）Indumm：指行业变量，虚拟变量，公司处于该行业时，其值为1，否则为0。
（三）模型建立
Rlagit=α0+∑βiOWNSTRUCit+∑γiCONTROLit+εit
式中Rlagit为报告时滞；OWNSTRUCit为i公司在t年的股权结构变量；CONTROLit为控制因素；α0，βi，γi为待估回归系数；εit为随机扰动项。
四、回归分析结果
为了避免第一大股东股权性质和持股比例变量之间的多重共线性问题，本文将变量逐一代入方程进行分析，本文先分析第一大股东性质对报告时滞的影响，结果如表1所示，然后分析第一大股东持股比例对报告时滞的影响，结果如表2所示。
表1中模型1到模型3在统计上是显著的（P=0.000），方差膨胀因子均小于1.5，说明模型不存在多重共线性问题。同时模型的拟合程度和解释变量对被解释变量的解释能力处在较为理想的状态，调整的R2为0.1666左右，而李维安等（2005）对国外学者所作的有关上市公司年报披露时间的研究发现，模型的调整多在0.05―0.10之间。
表1中模型1到模型3的结果还表明，在控制了审计意见、公司规模、负债水平、盈利状况、独立董事比例和行业因素的影响，第一大股东为国家股股东与报告时滞显著正相关，说明第一大股东为国家股股东的公司其报告及时性较差，验证了假设1；第一大股东为国有法人股股东与报告时滞显著负相关，说明第一大股东为国有法人股股东的公司其报告及时性较好，验证了假设2；但变量第一大股东为其他股股东与报告时滞正相关但不显著，没有验证假设3。究其原因可能是本文对第一大股东为其他股股东定义的范围比较广泛，包括法人股（社会法人股和发起人法人股）、流通股和身份不明确的股东，不同的股东构成在投资者利益保护上的表现也不尽相同。法人股股东在公司治理结构中发挥着积极作用；流通股股东在公司治理结构中发挥着消极作用；而身份不明确的股东对公司不可能起到有效的治理作用。三者相互影响、相互抵消，将这三者放在一起分析第一大股东控股对盈利信息及时性的影响，可能会造成结果不显著。
表2中模型1到模型3的结果表明，在控制了审计意见、公司规模、负债水平、盈利状况、独立董事比例和行业因素的影响，第一大股东持股比例、第一大股东持股比例平方以及第一大股东持股比例立方均与报告时滞显著负相关，说明第一大股东持股比例与报告时滞之间可能存在曲线关系。尽管本文对第一大股东持股比例采取了中心化处理，但Larghold1与Larghold1仍高度正相关，因此在模型4中，本文先将Larghold1与Larghold12放在一起回归，结果显示Larghold1、Larghold12均与报告时滞显著负相关，通过计算发现第一大股东持股比例在25%左右时报告时滞达到最大，在第一大股东持股比例小于25%之前，报告时滞是上升的趋势，而在第一大股东持股比例大于25%之后，报告时滞是下降的趋势，即在第一大股东持股比例小于25%之前，盈利信息及时性是下降的趋势，而在第一大股东持股比例大于25%之后，盈利信息及时性是上升的趋势，显然变化点的确定与本文的假设有较大的出入。鉴于此，在模型5中，本文将Larghold12与Larghold13放在一起回归，结果显示Larghold12、Larghold13均与报告时滞显著负相关，通过计算发现第一大股东持股比例在30%左右（31.766%）时报告时滞达到最低点，第一大股东持股比例在50%左右（43.565%）时报告时滞达到最高点，在第一大股东持股比例小于30%之前，报告时滞是下降的趋势，在第一大股东持股比例大于30%小于50%时，报告时滞是上升的趋势，在第一大股东持股比例大于50%时，报告时滞又是下降的趋势，即在第一大股东持股比例小于30%之前，盈利信息及时性是上升的趋势，在第一大股东持股比例大于30%小于50%时，盈利信息及时性是下降的趋势，在第一大股东持股比例大于50%时，盈利信息及时性又是上升的趋势，显然无论是变化趋势还是变化点的确定都与本文所提出的假设4相符，因此假设4得到证实。
五、本文研究结论及其可能含义
【关键词】信贷资产证券化效应上市银行主成分分析多元线性回归
一、引言
1977年美国投资银行家刘易斯（Lewis.Ranieri）首次提出了“资产证券化”这个术语。此后，很多学者和权威机构试图给资产证券化下一个准确、完整的定义，但目前国际上尚未形成一个统一的概念。美国证券交易委员会（SEC）提出了一个较为普遍的定义：“资产支持证券是指这样一种证券，它们主要是由一个特定的应收账款资产池或者金融资产来支持并保证偿付。这些金融资产的期限可以是固定的，也可以是循环周转的。根据资产的条款，在特定的时期内可以产生现金流和其他权利，或者资产支持证券也可以由其它资产来保证服务或保证按期向证券持有者分配收益。”显然，按此定义信贷资产证券化是指以信贷资产作为资产池的证券化，包括住房抵押贷款、汽车贷款、消费信贷、信用卡账款、企业贷款等信贷资产的证券化。
理论界通常认为信贷资产证券化特殊的运作原理和运行机制有助于改善商业银行的资产负债结构，实现收入来源多样化，提高资金的流动性和资本充足率，并分散商业银行风险。本文研究我国上市商业银行信贷资产证券化效应，检验信贷资产证券化在我国银行间的实际运作效果，反映相关功能和效应是否存在，因此具有重要的理论与现实意义。
二、研究设计与模型
（一）样本选择
截至2016年7月初，我国共有16家上市银行，除了光大银行外有15家上市银行发行了一期或一期以上信贷资产证券化产品，考虑到样本数据的代表性和科学性，本文选取了9家样本银行（建设银行、工商银行、中国银行、交通银行、兴业银行、招商银行、浦发银行、中信银行、民生银行）作为研究对象，剔除了2007～2015年间发行规模和频次较低的7家上市银行。研究数据来源于Wind数据库、Choice数据库、网及各大银行的年度报告，宏观经济数据来自于国家统计局网站，时间跨度确定在2007～2015年，使用SPSS22.0及STATA14.0进行实证检验。
（二）指标选取
1.被解释变量。本文是研究信贷资产证券化对上市商业银行盈利性、流动性和安全性产生的效应，虽然涉及“三性”的指标众多，但局限于实证分析的实效性，无法对所有指标逐个考察。因此，选取了8个指标作为研究上市商业银行实施资产证券化业务对盈利性、流动性和安全性影响的重要依据。最终通过主成分分析降维，综合出具有代表上市商业银行盈利性、流动性和安全性的指标X、Y和Z，并作为实证模型的被解释变量。
表1上市商业银行“三性”代表性指标表
1.1主成分分析分别构建商业银行盈利性、流动性和安全性的综合指标X、Y、Z
运用SPSS22.0对表1中的8个指标按照指标类型进行主成分分析，得到主成分提取分析表，包括X、Y、Z相关系数的特征值、方差贡献率和累计方差贡献率（表2）。根据特征值大于1的原则提取主成分，并得到因子的得分矩阵（表3）。
表2主成分提取分析表
表3因子得分矩阵
（1）合成盈利性综合指标X。
首先，根据表3的因子得分矩阵提取盈利性综合指标X的两个主成分：主成分1和主成分2，其表达式可表示为：
主成分1=0.571*Zscore（EPS）+0.466*Zscore（ROE）+0.278*Zscore（NCIR）
主成分2=-0.044*Zscore（EPS）-0.534*Zscore（ROE）+0.805*Zscore（NCIR）
其次，选择2个主成分的方差贡献率在所有因子总方差贡献率中的比重作为权重进行加权求和，构造出上市银行盈利性的综合指标公式：
盈利性综合指标（X）=0.6013*主成分1+0.3987*主成分2
将统计数据代入该模型，计算出盈利性综合指标X如表4所示。
表4盈利性综合指标X
（2）合成流动性综合指标Y。根据表3所示的因子得分矩阵提取流动性综合指标Y的1个主成分，构造出上市银行流动性的综合指标公式：
流动性指标（Y）=0.655*Zscore（SLR）+0.655*Zscore（SLTDR）
将统计数据代入该模型，计算出流动性综合指标Y如表5所示。
表5流动性综合指标Y
（3）合成安全性综合指标Z。根据表3所示的因子得分矩阵提取安全性综合指标Z的1个主成分，构造出综合指标公式：
安全性指标（Z）=-0.261*Zscore（SCRAR）+0.484*Zscore（NSPLR）+0.469*Zscore（SPC）
将统计数据代入该模型，计算出安全性综合指标Z如表6所示。
表6安全性综合指标Z
2.解释变量。解释变量选取了样本上市银行信贷资产证券化的比率，即证券化率：当年信贷资产证券化的金额与当年信贷资产总额的比值，结果用百分数表示。
3.控制变量。商业银行的盈利性、流动性和安全性受诸多因素的影响，本文在相关文献梳理的基础上，最终选取商业银行资产规模（LNASSET）、银行类别（CLASS）和国内生产总值增长率（GDP）作为控制变量。
模型中相关变量及解释说明，如表7：
表7变量名称及定义
（三）多元回归模型设计
本文从盈利性、流动性和安全性三个方面去考察信贷资产证券化业务对上市商业银行带来的效应，考虑到样本是一个面板数据，所以选择多元线性回归模型进行实证分析。具体表达式如下：
模型1：Xit=αit+α2iSRit+α3iLNASSETit+α4iCLASSit+α5iGDPit+εit（1）
模型2：Yit=βit+β2iSRit+β3iLNASSETit+β4iCLASSit+β5iGDPit+μit（2）
模型3：Zit=γit+γ2iSRit+γ3iLNASSETit+γ4iCLASSit+γ5iGDPit+ηit（3）
表达式中：i=1，2，3……9，分别代表了建设银行、工商银行、中国银行、交通银行、兴业银行、招商银行、浦发银行、中信银行、民生银行;t代表时间2007，2008，2009……2015;被解释变量Xit（X1t，X2t，X3t……X9t）、Yit（Y1t，Y2t，Y3t……Y9t）和Zit（Z1t，Z2t，Z3t……Z9t）分别代表9家商业银行盈利性、流动性和安全性的综合指标2007～2015年的时间序列;解释变量SRit（SR1t，SR2t，SR3t……SR9t）分别代表9家样本银行信贷资产证券化比率2007～2015年的时间序列;控制变量LNASSETit（LNASSET1t，LNASSET2t，LNASSET3t……LNASSET9t）、CLASSit（CLASS1t，CLASS2t，CLASS3t……CLASS9t）和GDPit（GDP1t，GDP2t，GDP3t……GDP9t）分别代表9家样本银行资产规模2007-2015年的时间序列、银行类别和2007～2015年全国GDP增长率的时间序列。
三、实证结果及分析
该检验中X、Y、Z分别有9组，每组9个，共有81个样本参与了混合效应模型、固定效应模型、随机效应模型回归分析，三个模型的F检验值均显示应该选择变截距模型，而Hausman检验的结果显示：模型1、模型3应当选择固定效应模型，模型2选择随机效应模型，回归结果见表8。
表8回归结果
注：（1）模型1、3为固定效应模型，对应CLASS检验结果显示共线性;（2）***、**和*分别代表1%、5%和10%水平下显著。
模型1的检验结果表示，固定效应模型方程拟合F=81.750，P<0.01，提示通过固定效应模型拟合的方程具有统计学意义，整体上很显著。信贷资产证券化比率（SR）对上市银行综合盈利能力水平的影响系数检验P值小于显著性水平10%，资产规模对综合盈利能力水平的影响系数检验P值小于显著性水平5%，根据系数符号可知影响都是正的，说明上市银行信贷资产证券化的比率越高、资产规模越大，越有利于提升上市银行的综合盈利能力。其中，资产规模与盈利能力呈正相关性符合现实经济学意义的解释。
模型2的结果显示，随机效应模型的瓦尔德卡方值为44.680，P<0.01，提示拟合的模型具有统计学意义，模型显著。信贷资产证券化比率（SR）对上市商业银行流动性的影响系数检验P值小于显著性水平5%，根据系数符号可知影响是正的，说明信贷资产证券化在盘活存量资产、提高资金流动性方面发挥了很好的功能和效应。国内生产总值增长率（GDP）对上市商业银行流动性的影响系数检验P值小于显著性水平5%，系数符号是负的，说明宏观经济快速发展时期，投资者和消费者对货币资金的需求增加，贷款业务迅速扩张，商业银行资产负债管理中的期限错配问题导致了流动性水平的降低。
模型3的检验结果显示，固定效应模型方程拟合F=23.610，P<0.01，提示通过固定效应模型拟合的方程具有统计学意义。信贷资产证券化比率（SR）对上市银行安全性水平的影响系数检验P值小于显著性水平1%，根据系数符号可知影响是负的，说明上市银行开展信贷资产证券化业务在分散商业银行风险、提高安全性水平方面尚未发挥出积极的效应，呈现了负效应。笔者认为导致上述“负效应”的原因是：我国信贷资产证券化的基础资产大多是优质资产，银行“不良”资产证券化的比例规模较小，提高安全性水平的效果被弱化。同时，随着我国经济发展进入新常态，企业杠杆率提高，商业银行风险资产大幅增加，降低了整体安全性水平。
四、结论及建议
本文基于2007～2015年我国9家上市银行的财务指标，运用主成分分析和多元线性回归实证检验信贷资产证券化对上市银行盈利性、流动性和安全性方面产生的效应，实证研究结果表明：上市银行开展信贷资产证券化业务且扩大证券化比率，对盘活存量资金、改善流动性方面发挥了显著的正面效应。在增加商业银行的收入来源，提高商业银行的综合盈利能力方面也发挥了一定的正面效应。但是，在分散商业银行风险、提高安全性水平方面并未获得预期的积极效应。根据以上结论，本文现提出以下建议：
（一）大力推进信贷资产化在我国商业银行间的发展，较快实现盈利模式的转变
长期以来，存贷利差收入是我国商业银行最主要的营业收入来源，由于利差收入在营业收入中占比过高，因此商业银行对存贷款利率高度敏感，微弱的利率调整可能造成利差收入巨大的变动。2015年10月24日，随着央行宣布放开存款利率管制，我国利率市场化改革的进程接近尾声，商业银行利差收入将面临很大的不确定性。另外，资本市场的快速发展和互联网金融的普及加剧了“金融脱媒”现象，给传统盈利模式形成了巨大冲击。在此背景下，信贷资产证券化作为一种金融创新可以发挥举足轻重的作用，它将有助于把传统依赖利差的盈利模式转化为创造中间业务收入的新模式。因此，大力推进信贷资产证券化在我国银行间的发展将增加商业银行收入来源，拓宽盈利渠道，摆脱传统盈利模式的束缚。
（二）将信贷资产证券化作为商业银行盘活存量资金、提升流动性的重要利器
继巴塞尔委员会《第三版巴塞尔协议》（BaselIII）后，2012年6月，中国银监会了《商业银行资本管理办法（试行）》，简称《资本办法》。《资本办法》在参考巴塞尔协议Ⅲ的基础上，扩展了资本监管的层次，对我国商业银行提出了更加严格的要求。回顾2013年6月和12月，我国银行业出现了两次“钱荒”，商业银行流动性不足，导致了整个金融市场震动，而流动性不足的主要原因是我国商业银行资产负债管理长期存在期限错配问题：一是“短存长贷”错配，贷款期限大部分在五年以上，而存款大多是五年以下的定期存款和活期存款。二是银行间同业拆借、回购和买入返售等业务的期限错配问题突出。信贷资产证券化特殊的运作原理，可以将流动性较低的存量资金打包出售，提前转化为流动性较强的现金，缓解期限错配的矛盾，是提升商业银行流动性的一项重要利器和法宝。
（三）进一步扩大不良资产证券化的比率和规模，真正实现转移风险、提高安全性水平的目标