关键词：企业并购；财务风险；探析
中图分类号：F426.81文献标识码：Adoi：10.3969/j.issn.1672-3309（s）.2012.05.29文章编号：1672-3309（2012）05-67-04
一、财务整合风险的表现形式
（一）财务整合的流动性短缺风险
企业并购的按支付方式主要分为现金并购、换股并购、混合并购。虽然随着资本市场的发展，换股并购成为新的宠儿，但涉及巨额现金支付的现金并购和混合并购仍旧是并购的主要支付手段。为了让目标公司同意进行收购，并购方需要支付他们一笔溢价，而溢价需要协同效应才能证明其正确性。由于在整合中可能忽视对并购整合成本必要的估计、忽视潜在整合成本的支付、现金流控制不力、无视市场摩擦成本、对未来现金流入的过分乐观等原因使公司现金流捉襟见肘，让原本复杂性、系统性的整合过程步履维艰。并购整合流动性风险主要表现为：流动资产垫支不足、生产经营恢复缓慢、整体流动性配置不经济、流动资产存量结构和筹资结构不合理等，进而可能引发偿付困难、经营亏损、资产流失甚至企业破产。
（二）财务整合的资本结构调整风险
企业资本结构具有一定时期的动态稳定性和同企业实际财务状况相适应的特殊性。一般而言，公司在不同环境对合适资本结构的探索是一个长期的、不断优化的过程。企业的并购是企业资本结构调整和优化的便捷而复杂的方式之一。杠杆收购作为新形势下兴起的并购方式，一定程度上解决了并购的资金筹措问题，而且因其“大鱼吃小鱼”的显著优势，迅速成为风靡全球的并购方式。然而无论是现金支付、股票支付还是债务支付，企业并购后公司的资本结构均会发生急剧调整。
股权方面，发行股票筹资或者定向增发在稀释控制权同时也增加了股东数量。此外，在控股合并中，由于考虑对被并购方品牌、客户、流程、分销的继续使用而保留被并购公司法律地位，公司控制与被控制结构错综复杂。2006年德隆系瓦解后，其控制的177个子（孙）公司和7家上市公司lll股权结构复杂到连自己都不清楚的地步。在复杂股权结构下导致的关联方非法交易、内幕交易、互相担保等违法行为造成的恶劣影响不仅仅成为德隆并购战略整合的不可逾越的大山，也最终成为其覆灭的原因之一。
在债券方面，企业并购本身是一项高风险的财务活动，债务资金的筹措显得异常困难。如果举债过于沉重，可能导致其收购成功后，资本结构恶化，资金成本上升，偿债能力下降，因无法还本付息而倒闭。另外，优质资产并购将付出过高的资产溢价，而对不良资产吸纳后，需要承担原有公司的债务，双重增加了公司债务。2008年9月，美国银行正式宣布收购美林证券，收购后整合过程中，美林证券的巨额亏损俨然成为拖累美国银行本身业绩的一大因素。
（三）财务整合的管理体制变动风险
管理体制是特定管理理念和企业文化的载体，其具有一定的特殊性。并购方与被并购方在并购前多为独立的法律经济实体，拥有各自的经营战略、市场定位、管理理念制度、企业文化等内部控制环境要素。并购行为在消除这种界限的同时也给内部控制环境带来了一定的混乱。在并购后，企业规模得以扩大、市场份额得以扩大、客户得以增加等，这客观上扩大了管理层的管理幅度，要求提升其有效的沟通协调的能力，培养其国际化战略性的远见。显然，这都对并购方管理层的素质提出了更高的要求。
并购后财务的整合，实际上是对制度、财务、信息等资源的共享。仅仅对被并购企业进行管理体制的“输血”是不够，只有重视在技术开发、财务管理、市场网络、信息资源等方面实现共享，才能使企业获得协同效应。横向并购中对竞争市场的整合、纵向并购对上下游行业的熟知、混合并购中对全新行业的探索都关乎整合成败。如果整合不力，将导致流程混乱、销售减少，利润下降，并购双方之间不仅难于产生协同效应，还会造成规模不经济，使未来盈利水平的不确定性增大，甚至出现大面积亏损。
（四）财务整合的企业文化冲突风险
企业文化是一个企业区别于另一企业的显著特征，公司战略的实现必须要有强大的管理能力和和谐的企业文化作为作支撑，但企业文化作为一种意识形态，它具有较强的历史延续性和变迁的迟缓性。正是由于这种延续性和迟缓性，从而产生了企业购并后的企业文化融合产生不适应、摩擦、甚至是冲突，进而给竞争对手可乘之机。2001年中国上汽与韩国双龙汽车签署并购协议仅仅5天后，双龙汽车工会举行就罢工。而名噪一时的美国在线和时代华纳的并购整合中，原时代华纳4名高管因管理理念不同而辞职。这些并购整合失败的案例对并购后企业文化冲突风险的规避提供了一定参考。
二、财务整合风险存在的原因
（一）管理当局的行政干预
世界范围内的历次企业并购浪潮无不与政府的宏观调控导向密切相关。社会法律制度在基于保护公众利益、维护和促进市场公平竞争的同时，在一定的历史时期也指导、约束企业的并购行为。外部宏观的法律体系、税收体制、金融监管、产业结构的变迁和调整都会明显影响企业的并购重组及财务整合。
目前，世界上60过个国家都制定相应的反垄断法律，限制具有竞争或合作关系的经营者达成下垄断协议以保持市场经济健康发展。为了加强对于战略资源的控制，维护本国经济安全，在跨国并购中，管理当局的审批和反垄断调查起着至关重要的作用。在经济危机背景下，绿色壁垒、技术壁垒、国家安全等贸易保护的幌子也可能阻扰并购的整合。中国中海油并购美国优尼科石油公司的失败、中铝注资力拓矿业的折戟均被贴上“国家经济安全”的标签。就我国而言，在2010年3月5日两会期间，中国国务院总理在政府工作报告中指出，在鼓励外资参与国内企业改组改造和兼并重组的同时，要加快建立外资并购安全审查制度翻。
此外，基于对特殊行业的监管和政府经济管理职能实现的目的，监管当局十分重视对资本市场中大额并购财务动向的关注。上世纪八十年代前，美国对商业银行和投资银行分业经营的监管政策限制了银行业的并购和扩张。在当前经济危机背景下，为了维护全球资本市场的稳定和美国核心利益，美国监管部门坚持“TooBigToFail”的原则指导国内金融机构的并购，主导不合理的并购整合。
（二）资本市场的固有缺陷
企业并购推动了资本、人才、资源、信息等要素在全球资本市场的有效配置。同时，金融市场的波动也同样对跨国公司的并购行为产生了巨大的影响。由于市场摩擦引起的交易成本也是财务整合成本的重要部分。例如，资本市场利率、汇率的波动既影响并购资金的筹措又增加财务整合成本的不确定性。
定价功能是资本市场的主要功能。然而由于资本市场的市场交易成本和市场信息的不对称存在，可能使市场定价功能的缺失或扭曲。从而存在严重的对于目标企业的定价合理性的风险。在现实的并购环境中的确存在因为内幕交易、并购执行人员贪赃枉法、管理层的勾结等市场经济不完善因素引发的并购的失败和并购整合成本的攀升。在美国银行并购美林证券的财务整合中，美国银行不当披露红利信息，误导投资人判断，并且隐匿美林已发放巨额红利奖金的消息，误导投资人同意其收购美林，构成了内幕交易的违法，结果给美银带来大规模亏损。
（三）并购工作系统性不足
并购财务资源的整合不是开始于并购交易完成后，而是一个始于并购目标的恰当选择，贯穿于并购整合全过程，终于并购整合效果评估的系统化过程。若在财务整合中缺乏了对目标企业的了解，极可能造成财务系统化整合的失败。实践中，往往就整合论整合，缺乏对目标企业资产质量、经营战略、财务制度、客户基础、分销渠道、品牌资源、市场定位、业务重心、人才储备、企业文化进行全面的调查和评估，阻碍了财务整合进程的顺利进行。一个系统性的整合工作计划应基本包括：目标公司审查、并购资金融资决策、并购交易谈判、整合模式选择、整合过程控制、整合失败补救预案、整合协同效应评估等。
企业并购整合是一个系统化的过程，需要专人专岗负责。对并购整合业务领导小组整合主管的选派显得尤为重要，整合主管必须参加并购全过程而非仅财务整合过程。此外，在财务整合过程中，整合速度是受行业动态和整个市场的大环境影响的，它直接关系到企业并购整合期所要消耗的整合成本的高低，现金流量的多少以及债务负担的大小。整合计划的拖延只会增加并购的不确定性。因此，整合速度把握得准确与否直接影响着整合的效果，影响着并购活动的成败。2005年，德国西门子将全部手机业务无偿转让给明基，并同时赠送2，5亿欧元现金。但事实上，并购西门子手机业务不仅没能让明基加入世界第一手机阵营，还给它造成了6亿欧元的亏损，并让明基的股票市值蒸发掉一半。其主要原因就是整合速度过慢，新产品推出落后，使得配套的营运完全空转。
（四）企业文化的激烈冲突
在企业并购整合所有的问题中，企业文化的整合是最重要的，也是管理层最容易忽视、最难操作的部分。许多企业并购交易都是突破重重困难达成的，然而在煞费苦心的交易谈判后去困顿于企业文化的羁绊。据Cooper&Lvbrand公司1993年所作的调查显示，在并购成功的贡献因素中，良好的企业文化适应性排列第三；而在失败并购的决定因素中，文化的差异性则位居首位。
2004年4月，TCL完成了对阿尔卡特公司的手机业务的并购。然而并购后其欧洲、美洲的事业部的亏损成为拖累TCL整体业绩的累赘。究其原因，由于企业文化上存在巨大的分歧，其合资公司成立以来无论在海外市场还是国内市场都仍旧延续原来阿尔卡特以及TCL移动公司两套人马、两套运行体系的方式，二者在错误和业务整合上根本没有达到预期目标。阿尔卡特与TCL公司在企业文化上也未寻找出整合的契合点，反过来更加大了业务整合难度。
三、财务整合风险的规避
（一）利用中介机构完善财务整合计划
一个全面的财务整合计划是企业并购整合的框架，使财务整合全过程有章可循。财务整合计划同企业发展战略和拥有资源紧密相联。在一定的经济历史时期里，需要根据现有的内部资源、财务、人力、流程等实际情况，结合企业的中长期规划蓝图，确定需要通过并购获取的资源，制定实际的并购策略，设置并购目标的参数和决策标准，捕捉并购对象，框定并购目标。公司若希望通过并购和重组其他企业来实现财务经济，必须对这些重大的交易有着透彻的理解。在实务中，收购可能会成为企业创新的替代品。显然，若对目标企业的资产或能力没有一个正确的评估，并购也并不是一种完全没有风险的替代策略。1998年戴姆勒一奔驰汽车以360亿美元收购克莱斯勒汽车后，由于劳动力成本差异和医疗保险成本差异，导致财务整合失败。前者于2007年5月将克莱斯勒汽车以74亿美元的价格出售给了私募股权机构。
由于并购财务整合是一项充满挑战性、专业性极强的财务活动，在并购计划的制定和实施中，整合工作团队需要加强和同投资银行、财务公司、会计师事务所、律师事务所、咨询公司、信用评级机构等社会的中介服务机构密切合作。仅依靠并购企业内部人员去收集信息、设计预案、论证可行性、科学决策，在浪费时间精力的同时也浪费着宝贵的并购机会。中介机构具有丰富的并购实战经验、高素质的专业团队、广泛的社会关系网络、高效的信息收集处理体系。2004年联想收购IBM后的财务整合中曾聘请美林、麦肯锡、高盛、安永、普华永道、奥美等中介服务公司担当顾问，并起到较好的财务整合效果。
（二）管理体制一体化的迅速整合
基础管理体制是企业财务、研发、市场、售后等软实力的载体，也是管理协同效应、财务协同效应、人力协同效应有效发挥的基石。管理体制的一体化包括管理方式一体化、财务管理一体化、购产销一体化、研发一体化、流程设置一体化等丰富内涵。管理制度整合具体内容包括管理理念的融合协调、组织结构重构、客户资源分销渠道的共享，信息集散中心的归集分配，财务核算监督体系的统一，员工岗位编制绩效考核体系的重新评估，业务流程的再造，原材料集中采购机制的建立，企业研发中心的构建等。
事实上，有证据表明，随着并购整合的深入，追求一致的控制方式会导致僵化的管理模式。显然，在把握创新的制度性和灵活性的尺度的同时，应抛弃规则性导向，坚持原则导向，立足并购参与各方原有的管理体制，充分发挥各自制度的优势，保持并购各方应用的管理独立性，相互依托，彼此互补，采用兼容并蓄的管理方式，建立能够得到双方认可的运作流程和管理模式。
由于整合是跨组织、跨部门、跨文化的全方位全流程的整合，整合效果也具有一定的滞后性。相关并购整合案例和理论研究表明，整合速度与并购成功之间存在显著相关性。较快的整合速度意味着可以尽早抚平员工观望恐慌的情绪以防优质员工的流失，可以尽早促使协同效应的发挥，可以节约整合过程潜在的成本费用项目，可以减缓整合滞后环境变动的不确定性风险。作为世界资本市场上精于并购的摩根大通银行，大通银行无论兼并曼哈顿银行，还是兼并JP摩根、贝尔斯登，其从宣布并购交易到采取整合行动，前后一般不超过四个月。而2009年3月中国铝业注资澳大利亚力拓矿业公司并购整合失败中，澳大利亚政府监管部门故意拖延对已签署的协议的审查，将审查期由原本的30天增加到120天凹，随着2009年下半年国际金融危机的缓和，此项并购整合最终夭折。因此，整合速度越快，整合协同效应就越能发挥作用，企业的业绩就越显著。
（三）财务管理制度的全面整合
财务管理制度体系整合实质上是对并购后财务政策自主选择的权衡筹划。主要包括健全财务管理机构设置和人员配备、会计核算的一体化、财务管理流程再造（Reengineefing，M.Hammer，J.Campy，1994）的一体化、现金流的有效控制、风险控制和内部控制的加强等内容。
1.完善财务管理机构设置，选派合适的人员
并购前，基于不同利益主体地位，并购各方的财务管理机构设置存在较大差异，人员配置的标准同企业各自的经营规模、业务流程、组织目标相适应。并购后需要统一并购各方的财务管理机构设置，通过对合适财务管理人员的选派达到对被被并购方财务管理的根本控制。首先，在机构整合设置中，根据国际通行惯例，将财务、会计、审计和风险控制部门单独设置，保持各部门应有的独立性，达到财务管理的制约与平衡。其次，由于管理层级的增加和管理幅度的扩大，需要明确各个岗位、各个人员的具体职责，细致分工、权责明确，做到权、责、利均衡对等，防止岗位的冗杂，避免人员的浪费。再次，需要建立健全对各责任中心的考核，统一完善绩效考核指标体系，统一全公司人员和机构激励机制，充分发挥薪酬的激励作用。
2.加快会计核算工作的统一，协调会计政策的选择
会计核算模块是财务管理制度体系中最具体、最易操作的模块。财务会计核算的一体化也是财务管理制度体系的具体表现形式。具体而言，需要对并购各方的会计人员统一培训，灌输一致的会计核算政策选择，设置统一的凭证账簿报表管理形式，加强对应收应付款项的统一收取和支付，提高不同各方会计报表信息的横向可比性，统一财务会计信息系统的输入、输出、加工。然而，在当前世界各国的财务会计准则存在明显差异而又趋于全球一致的矛盾背景下并购整合选择恰当的会计政策理然得到并购管理层的重视。
3.加强企业资金的筹措、使用分配一体化，实施严格的资金预算
在整合资金的具体流程中，需要统一资金的筹集。通过统一筹资，降低融资费用和资金成本，达到资金筹措的规模效应。统一资金使用和分配，有效提高资金的使用效率，便于评估控制财务风险，提升企业的财务实力。资金的统一筹集使用的日常制度体现于严格的资金项目预算和整合整体预算，加快资金的及时回笼，清理往来账款的应收应付，严格资金使用的审批程序，预防预算宽余的存在，合理评价资金的使用效率。
4.加强对整合现金流的监控，警惕流动性风险
并购交易财务活动本身给企业现金流和财务状况带来巨大压力，而并购整合需要现金支付中介费、员工辞退福利、管理费等整合成本。所以，在整个并购整合期财务计划中，现金流量预算格外需要引起重视。对并购整合现金流的监控开始于对目标公司财务状况的评估，预防其恶劣的财务状况带来巨额的现金支付。在交易中，合理评估被并购方价值，避免支付过高溢价。在整合阶段需要严格控制各项现金支出，严格现金支出的审批程序。加强同开户行的合作与沟通，在统一银行核算账户的基础上，对进出银行存款账户的大额、异常交易进行审查监控。此外，需要加强同债权人的协调沟通，密切关注短期债务的到期情况，对中长期债券的偿还仍需作出详尽的规划和控制。从而合理保证企业在并购整合期的资金正常流转，避免蓝字破产的窘境。
（四）管理当局的利益关系的协调
对并购财务资源的整合核心是对相关利益相关者利益关系的协调。在财务整合中，需要系统学习被并购方当地的税收法规、金融监管、反垄断调查、劳工政策、宏观政策、行业导向等宏观层次的环境。同时也须关注所并购的行业的生命周期、行业惯例、发展前景等。微观环境层面上，并购过程中的资产的置换转让、企业法律主体的合并分立、非货币换、债券债务的形成清偿、资本市场的投融资等都牵扯相关的法律和规则，对法律的熟悉了解一方面可以规避政治风险和法律风险，还可以在相关权益受到损害时可以通过法律手段，全力维护公司整体的公司的利益。
在当前全球金融危机阴云依旧萦绕世界各国经济背景下，贸易保护主义有所抬头，但跨国公司的海外并购尚未有消减的势头。跨国并购面临着更为复杂的政治、经济、文化环境。在并购财务整合中，需要密切关注当地及周边地区的政治、经济和法律环境动态，要兼顾企业自身、东道国和本国等各方政治经济利益，在为股东创造价值的同时不要忽视对于企业的社会责任和政治责任的承担。加强同管理当局的利益协调，严格遵守东道国的法律法规。
（五）企业文化的有效整合
论文摘要：企业并购对其财务产生直接影响，相应带来了较大的财务风险，尤其是最佳资本结构的偏离，造成企业价值下降，财务风险高涨。财务风险的产生和增大影响了企业正常的发展和运营，在企业并购的过程中，如何了解、掌控企业并购中的财务风险，认真分析并有效防范和控制财务风险，关系到并购的成功与否。
作为企业间的一项产权交易的并购行为在资本市场上日益增多。20世纪90年代初，全球企业并购金额约4000亿美元，而到21世纪初，就上升到3.5万亿美元左右，企业并购迅速发展。国内企业间的并购发展也比较快，并购作为资本运营方式日益增多，其中出现了许多让人关注的问题，尤其是其中存在的财务风险显得尤为突出。因此，分析企业并购过程中可能存在的风险，研究相应的措施以防患于未然，对于国有企业并购将起到积极的指导作用。
一、并购的含义和动因
企业并购，即企业之间的合并与收购行为。企业合并是指两家或更多的独立企业合并组成一家公司，常由一家占优势的公司吸收一家或更多的其他公司m。收购是企业通过现金或股权方式收购其他企业产权的交易行为。合并与收购两者密不可分，它们分别从不同的角度界定了企业产权交易行为。合并以导致一方或双方丧失法人资格为特征。收购以用产权交易行为的方式取得对目标公司的控制权力为特征。企业并购一般以获取被并购企业一定数量的产权和主要控制权为目的。
企业并购的动因:一是谋求未来发展机会。如果一个企业打算扩大其在特定行业的生产经营时，常采用的方法是并购行业中的其他企业。这样，可以直接获得正在经营的优势，避免投资建厂延误的时间，而且并购后企业采用统一价格政策，可以使他们得到的收益高于竞争时的收益。在生产领域，由于规模的扩大，可产生规模经济性，利用新技术，减少供给短缺的可能性，充分利用未使用生产能力。在市场及分配领域，进人新市场，扩展现存分布网，增强产品市场控制力。
二是提高管理效率。企业现在的管理者以非标准方式经营，当其被更有效率的企业收购后，可以进一步提高管理效率。或者当管理者自身利益与现有股东的利益更好地协调时，也可以提高管理效率。企业的发展注重规模经济，规模经济是由生产规模经济和管理规模经济两个层次组成的，在管理规模经济上，由于管理费用可以在更大范围内分摊，使单位产品的管理费用大为减少。可以集中人力、物力和财力致力于新技术、新产品的开发。
三是达到合理避税的目的。在税法中规定了亏损递延的条款，拥有较大盈利的企业往往考虑把那些拥有相当数量累积亏损的企业作为并购对象，纳税收益作为企业现金流人的增加可以增加企业的价值。在换股并购中，收购公司既未收到现金也未收到资本收益，因而这一过程是免税的。企业通过资产流动和转移使资产所有者实现追加投资和资产多样化的目的，并购方通过发行可转换债券换取目标企业的股票，之后再转换成股票。债券的利息可先从收人中扣除，然后再计算所得税。
四是迅速筹集资金的需要。并购拥有大量资金盈余但股票市价偏低的企业，可以同时获得其资金以弥补自身资金不足。因为筹集资金是发展迅速的企业面临的一个难题，并购一家资金盈余的企业是一种有效的解决办法。由于资产的重置成本通常高于其市价，在并购中企业热衷于并购其他企业而不是重置资产。有效市场条件下，反映企业经济价值的是以企业盈利能力为基础的市场价值而非账面价值，被兼并方企业资产的卖出价值往往出价较低，兼并后企业管理效率提高，职能部门改组降低有关费用，这些都是并购筹资的有利条件。而且，随着我国金融体制改革和国际经济一体化增强，使筹资渠道扩展到国际金融市场，许多业绩良好的企业出于壮大规模的考虑往往会采取并购的方法。
二、企业并购过程中的财务风险
企业并购的财务风险是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。它存在于企业并购的整个流程中。
(一)计划决策阶段的财务风险
在计划决策阶段，企业对并购环境进行考察，对本企业和目标企业的资金、管理等进行合理的评价。在此过程中存在系统风险和价值评估风险。
1.系统风险。是指影响企业并购的财务成果和财务状况的不确定外部因素所带来的财务风险，包括:利率风险、外汇风险、通货膨胀风险，等等。
2.价值评估风险。价值评估风险包括对自身和目标企业价值的评估风险。企业在做出并购决策时，必须判断自身是否有足够的实力去实施并购，其风险主要体现在过高地估计了企业的实力或没有充分地发掘企业的潜力;对目标企业价值的评估风险主要体现在对未来收益的大小和时间的预期，如果因信息真实或者在并购过程中存在腐败行为，则都会导致并购企业的财务风险和财务危机。
(二)并购交易执行阶段的财务风险
在并购实施阶段，企业要决定并购的融资策略和支付方式，从而产生融资风险和支付风险。
1.融资风险。融资方式有内部融资和外部融资。虽然内部融资无须偿还，无筹资成本，但会产生新的财务风险。因为大量占用企业宝贵的流动资金，会降低企业对外部环境变化的快速反应和适应能力。外部融资包括权益融资、债务融资和混合性证券融资三种。权益融资可以迅速筹到大量资金，但企业的股权结构改变可能出现并购企业大股东丧失控股权的风险。债务融资具有资金成本低，能带来节税利益和财务杠杆利益，但过高的负债会使资本结构恶化，导致较高的偿债风险。混合性证券融资是指兼具债务和权益融资双重特征的长期融资方式，通常包括可转换债券、可转换优先股。发行可转换债券融资，企业不能自主调整资本结构，转换权的行使会带来股权的分散，放弃行使权则又使企业面临再融资的风险。发行可转换优先股，企业可以使用较低的股息率，但会使公司面临减少取得资金和增加财务负担的风险。
2.支付风险。并购主要有四种支付方式:现金支付、股权支付、混合支付和杠杆收购。其风险主要表现在现金支付产生的资金流动性风险、汇率风险、税务风险，股权支付的股权稀释风险，杠杆收购的偿债风险。不同支付方式选择带来的支付风险最终表现为支付结构不合理、现金支付过多从而使得整合运营期间的资金压力过大。
（三)并购运营整合阶段的财务风险
1.流动性风险。是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。并购活动会占用企业大量的流动性资源，从而降低企业对外部环境变化的快速反应和调节能力，增加了企业经营风险。
2.运营风险。是指并购企业在整合期内由于相关企业财务组织管理制度及财务运营过程和财务行为及财务管理人员财务失误和财务波动等因素的影响，使并购企业实现财务收益与预期财务收益发生背离，有遭受损失的机会和可能性。
三、防范企业并购产生财务风险的对策
(一)聘请经验丰富的中介机构以合理确定目标企业的价值
由于并购双方信息不对称状况是产生财务风险的根本原因，为了降低并购过程中的财务风险，并购企业应聘请中介机构，包括经纪人、cpa事务所、资产评估事务所、律师事务所等，在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价，对信息加以证实并扩大调查取证的范围。正确地对资产进行评估，为并购双方提供一个协商作价的基础。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，采用合理的价值评估方法对同一目标企业进行评估，从而对目标企业的未来自由现金流量作出合理预测，降低财务风险。
(二)统筹安排资金以降低融资风险
并购企业应确定并筹集并购所需要的资金。资金的筹措方式及数量大小与并购方采用的支付方式相关，而并购支付方式又是由并购企业的融资能力所决定的。并购企业应该结合自身能获得的流动性资源、股权结构的变动、目标企业的税收情况，对并购支付方式进行设计，合理安排现金、债务、股权各方式的组合，以满足收购双方的需要。通常情况下，应考虑买方支付现金能力的限度，力争达到一个较合理的资本结构，减轻收购后的巨大还贷压力。
(三)加强营运资金管理，提高支付能力
支付能力是企业资产流动性的外在表现，而流动性的强弱源于资产负债结构的合理安排，所以必须通过资产负债相匹配，加强营运资金的管理来降低财务风险。其中较为有效的途径是建立流动资产组合，在流动资产中，合理搭配现金、有价证券、应收账款、存货等，使资产的流动性与收益性同时兼顾，满足并购企业支付能力的同时也降低财务风险。
(四)通过法律保护降低财务风险
在并购过程中，签订相关的法律协议是必要的，协议中应该包括相关的文件、义务、治理、保密、非竞争、陈述和保证及赔偿等。因为在调查中往往不可能深人到每个细节，因此为了确保企业在并购中的正确性签定法律协议是非常必要的。并购中，经常存在被并购方刻意隐瞒或不主动披露相关信息的情况，财务风险在每一起的并购中都是存在的。这就要求企业在实际操作中稳健、审慎，用准确的财务数据来保证企业战略目标的实现。合理、完备的财务运作和细致、充分的产业判断相结合，才能成功地降低并购过程中的财务风险。
关键词：并购；价值；流失
美国著名经济学家、诺贝尔奖获得者乔治·斯蒂格勒曾说：“一家企业通过合并其竞争对手的途径成为巨型公司是现代经济史上一个突出的现象，没有一家美国的著名大公司不是通过某种程度和某种方式的合并而成长起来的”(欧阳春花，2003)。可见，并购是企业快速成长的主要方式。然而，实践证明，全球并购活动的失败率高达70％，多数并购远未达到人们的预期效果。企业并购失效的原因众多，其中，价值流失是重要的原因之一。它不仅表现为并购活动是否实现上，而且表现在由并购活动所创造的价值是否可以实现上。本文将以此为依据，探索并购中价值流失的基本途径及其原因，进而提出防止价值流失的策略与方法，以减小并购风险。
一、企业并购中价值流失的原因
(一)并购价值流失的内涵
并购价值流失是指由于并购行为中的消极影响和合并后有可能产生的潜在价值并未产生而导致的任何一家企业的内在价值减少的现象。并购价值是指人们预期并购之后能够创造出新的价值，这个价值可以超出并购的支付价格而让并购企业获利。
(二)并购价值流失的原因
在并购实践中，种种原因会导致并购前预期的并购价值无法实现。本文将从三方面进行分析。
1寻租行为
寻租(Rent—seekin曲更确切的说是“DUP”(Direedyunpro-duetiveprofit-seeking)，是指通过从事直接非生产性活动而获得利润的方法(谭洁，2001)。在企业并购中，会出现管理者和员工的寻租行为，从而导致并购价值的流失。
(1)管理者的寻租行为
管理者在公司被并购后会产生一系列道德风险问题。在不同的并购类型中产生的管理者寻租行为也是不同的。通常，在合并过程中，管理者有时并不考虑去增加公司今后的利益。而是更多地考虑自己在合并后公司的权力及地位，因此，他们会争取做合并后公司的唯一管理者。但由于并购双方地位对等的问题，可能会形成合并后的公司会有多个管理者，他们则为了平等分享管理权造成松散的管理结构。
(2)员工的寻租行为
与管理者不同，一般员工在并购中更加关心自己的切实利益，例如，不会被裁员、降低薪水、要求增加工作时间等。这种担心往往会导致员工的一系列寻租行为，而这将导致并购后公司的价值流失。在并购前，担心失去工作的员工往往会采取种种行为阻碍并购。在并购后，不同企业间的工作量、薪水等的不同很容易使员工产生不公平感。此时，管理者则要协调并购双方的员工待遇。通常的结果是提高这部分员工的待遇，从而使公司成本提高，也就造成并购的价值流失。
2协调成本
并购是企业演化过程中大的变革，必然引起较大的组织和人事变化，这包括组织形式与人员变动、职务变动、工作地点的变动以及产品、服务、文化等一系列的调整与变动。公司员工由于并购的发生，进而工作环境的改变造成其无法再像原来一样努力工作，而分心在其他方面，从而导致公司机会成本的上升。而此协调成本也会造成并购价值的流失。
(1)员工降低自己工作努力的程度
在并购过程中，员工会降低其工作努力。主要有以下原因：不确定性，失去归属感，产生不公平感，或者有了跳槽的机会。
由于相关产业并购往往整合程度较高，因此，与其他并购种类相比，员工降低工作努力的现象更普遍。而在收购中，员工更容易失去归属感。在并购消息被宣布后，员工就会因为担心未来的不确定性而减少自己工作的努力程度。而管理层往往关注的是并购能否成功以及并购后的公司如何进行整合，很少有人关注员工的个人利益。员工因此会觉得被管理层所忽略。大部分员工也会由于去适应新的工作关系而筋疲力尽。
此外，企业文化差异使得员工失去归属感也是造成其工作努力下降的重要原因。当并购公司具有较强的企业文化时，则会给被并购方带来巨大的压力，员工失去归属感的可能性也越大。
(2)员工将自己的注意力分散在其他非工作方面
由于并购对于员工生存、工作、待遇等都会带来较大的影响，所以，他们很难像原来一样将自己的注意力全部集中在日常工作中，这也导致了并购价值的流失。并购所导致的注意力分散主要有两种形式：内部整合所耗费的员工注意力，由于员工的寻租行为而耗费的注意力。
如果组织结构整合使并购后的企业产生新的角色、职责以及办事程序的改变，那么，企业就需要对相关的人员进行培训，这些活动必然会分散员工的注意力，而无法全力工作。这种价值流失在相关产业并购中较大，因为相关产业并购比非相关产业并购的整合程度要大。在合并中，由于各方实力较为均衡，因此，要做出一系列战略决策需要更久时间，因整合所导致的价值流失也要大于收购。其中，管理者和员工会为了自己的利益而耗费较大精力，产生寻租行为。这种寻租行为不仅直接导致并购价值流失，也间接地耗费了员工的时间及精力。
3机会成本
当并购产生法律效力之后，对并购企业而言最重要、最困难的工作可能才刚刚开始，因为在任何一项并购中，整合都是最漫长也是最艰巨和最关键的。整合是一个极其复杂的过程。两家企业一般都有自己独特的企业文化、经营战略、管理模式、组织制度以及技术等，如果只进行简单地搬运式组合，其结果必然是貌合神离，这样，就会白白丧失市场和企业发展的宝贵时机。当并购企业花费数年时间、承担了高昂的借款负担或者付出珍贵的现金流购买了一家企业时它就是在做一项投资。企业往往忽略掉，并购最大的机会成本可能是它为竞争对手创造一个成长的机会。
二、防止价值流失的策略与措施
(一)防止寻租行为
1防止管理者的寻租行为
管理者的寻租行为会导致松散的管理结构以及高度自治带来的风险两种，因此，我们要寻求弥补他们的措施。
(1)松散的管理结构及其弥补措施
在合并中，松散的管理结构会导致合并后的过程中管理权分散，进而产生决策缓慢及较难一致等问题。因此，需要采取以下措施来避免：采取能力为标准的人才选择方案，在合并初期预先确定一些决策，建立一套固定的决策机制。合并的公司可以将管理权力和职位按能力优先的标准进行分配。这种情况下很可能会进行重新招募，但仍保证集中的管理结构，从而避免管理结构松散的弊端。如果合并的管理者仍选择平等作为管理权分配的原则，那么，可以采取在合并初期预先确定决策或者建立一套固定的决策机制这两种方法来降低管理结构分散所带来的危害。
(2)高度自治及其弥补措施
在收购过程中，往往被收购或将被整合的公司的管理者们会努力争取自治的权力。
对于一件并购来说，整合的程度如何将直接影响并购双方是否能产生协同效应，因此，被并购方的自治很有可能会影响整体的并购绩效。降低高度自治所带来风险的方法有两个：更换管理层，监控整合后的过程。如果并购公司对被并购方的管理者不信任，他们可以从自己公司选派管理者去代替，或者从外部招聘新的管理者，但此举也有极大风险，那就是新管理者由于对被并购公司的不了解等需花费其他更多资源和时间去适应而带来的价值流失。此时，并购方也可以派专员进驻目标公司监控其整合的过程，以做到及时发现问题并解决问题。
2防止员工的寻租行为
员工的寻租行为包括由于裁员使员工不安而损失的工作利益以及调整员工待遇带来的成本上升两种。要想减少员工对于裁员的不安，需要并购方在并购初期就将裁员方案公布于众，并且与职工代表达成协议，使那些留下的员工尽早安心，从而减少公司的损失。对于调整员工待遇则需要在并购早期与被并购方进行商谈，并事先确定其待遇问题。也可实行基本工资加单位补贴等灵活形式，使待遇的差异问题较隐性，从而降低员工的抵抗情绪。
(二)控制协调成本
协调成本即公司员工降低自己工作努力的程度或者将自己的注意力分散在其他非工作方面而导致的公司成本的上升。
1员工降低工作努力程度而引起的并购价值流失
控制员工降低自己工作努力程度的最好方法是：良好的沟通、让员工参与整个并购以及公平地对待员工。
良好的沟通可以防止员工不努力工作，在相关产业并购中，由于有可能削减规模裁员，所以，与员工进行充分的沟通就更为重要。企业并购使得企业的机构大增，导致信息流通不畅。研究表明，如果管理者与员工进行很好的沟通的话，就会产生相互理解，导致紧张情绪的舒缓和工作效率的提高。沟通对于所有并购来说都是非常必要的。
为了克服不公平感对员工产生的影响，管理层应以公平自由的原则来对待被并购方员工。公平可以让员工感受到并购方并非只关心管理层，同样对他们的利益也关注。
2员工将自己的注意力分散在其他非工作方面而引起的并购价值流失
防止或降低员工因转移其工作注意力而导致的价值流失的方法主要有：选择部分员工参与并购过程，利用沟通来代替大范围人员的参与，选择外部其他人员来实施整合过程。参与并购可以有效地解决员工降低工作努力程度，但同时叉会增加其分散工作注意力的风险。因此，管理者需要寻找既可以使员工参与进来又不会花他们太多时间精力的方法。有经验的并购管理者认为良好的沟通是可以代替大范围的参与。
(三)降低机会成本
并购中机会成本的大小是由其竞争对手的经营表现决定的，而并购方不能操控对手的经营行为，因此，降低机会成本的方法是尽力减小自己在并购过程中的价值流失，不给竞争对手超越自己的机会。同时，应紧密关注竞争对手的状况，以便在受到攻击时及早有效的防御。
三、结论
本文分析了并购中价值流失的主要类型：寻租行为、协调成本和机会成本。
寻租行为则又分为管理者的寻租行为和员工的寻租行为。其中，管理者的寻租会导致管理结构松散以及管理层寻求高度自治这两个问题。要想解决管理结构松散则需建立以能力为标准的人员选择方法，或在合并初期预先确定一些决策，再或者建立一套固定的决策机制。而解决高度自治的方法则建议更换管理层，监控整合后的过程等。员工的寻租行为则分为由于裁员使员工不安而损失的工作利益以及调整员工待遇带来的成本上升两种。解决方案则建议在最初就将裁员方案公布于众，并且与职工代表达成协议或者事先确定待遇问题，也可以采取灵活隐性的工资方案。
协调成本分为员工降低工作努力程度以及员工分散其工作注意力而造成的价值流失两种。解决员工降低工作努力程度的方法可以采取良好的沟通，或者使中层管理者和员工参与进来，并且公平地对待被并购方的员工。而解决员工分散其工作注意力而造成的价值流失的方法有选择部分员工参与并购过程，利用沟通来代替大范围人员的参与，或者选择外部其他人员来实施整合过程。
【关键词】并购；财务风险；财务风险的防范
文章编号：ISSN1006―656X（2015）01-0005-01
一、企业并购中财务风险的表现
一个完整的并购活动通常包括目标企业的选择、目标企业价值评估的可行性分析，并购融资、收购方式的确定等。确认后，目标企业并购价格是并购双方最关心的问题，也是并购成功的重要基础。
（一）目标企业的估价取决于并购企业对自己的未来现金流和时间的预测。评估目标企业的价值可能是由于不适当或不够准确的预测，从而产生并购公司的估值风险。它的大小取决于并购企业所用信息的质量，而信息的质量又取决于下列因素：目标公司是上市公司还是非上市公司，收购公司是友好或敌意收购；准备并购时间，审计距离并购时间的长短等。在收集这些信息时，通常很难完全准确地把握信息，使企业价值评价有一定的难度。并购过程中人的主观性对并购影响大，并购不能根据市场价值规律来实现，否则将不可避免地导致国有资产流失，或为了避免国有资产流失而高估目标企业价值导致并购不能进行。
（二）支付风险主要是指流动性和稀释的并购资金使用风险，它与融资风险密切相关。目前，我国企业并购有三个主要的付款方式：现金、股票和混合支付。现金并购是指并购企业以现金为主要支付工具，支付一定数量的现金给目标公司的股东以实现收购目标公司的目的。现金收购是并购活动中的一个最明显和快速的付款方式，在各种付款方式中占据很高比例。
（三）破产风险存在于企业债务收购之中，特别是杠杆收购。杠杆并购中，并购公司不需要大量资金，旨在通过衡量收购债务来解决资金问题，并期望获得并购后的财务杠杆利益。通常采用这种方式时，并购企业只需拥有占总额10%的自有资金，投资银行贷款约占资金总额的50%至70%，投资者发行较高利息的风险债券占收购金额的20%到40%。由于高风险债券基金的成本非常高，而收购目标企业未来现金流量具有不确定性，所以杠杆收购必须要实现高回报率才能造福收购者。否则，公司的收购可能因资本结构恶化、债务比率过高而无法支付本金和利息。因此，杠杆收购债务风险在很大程度上取决于目标企业整合与稳定后是否有足额的现金流。流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性。
二、企业并购中财务风险的防范对策
（一）完善价值评估体系
由于并购双方信息不对称是目标企业价值评估风险的基本原因，企业应尽量避免敌意收购，所以在并购前应对并购目标公司进行详细审查和评估。首先，对于目标公司的资产负债表，应注意是否有夸大资产，削减债务以及出现频繁的关联交易的现象。对于目标公司的损益表，则应该注意是否高抬或低报相关费用，注意非经常性收益所隐含的不稳定的业务。其次，并购方应核实目标公司的规模和结构，如果目标公司股本规模较大，则建议采用场外协议收购的并购方式，同时关注目标公司的控股股东的实际情况，调查是否存在大股东同属于一个造系公司实际控制。最后，应当对并购目标企业股价有一个明确的认识，因为股价估值过高不仅会直接影响并购的成本，同时也会影响并购收益，所以收购方要合理地期望目标公司未来的盈利能力，以减少风险的估值。
（二）灵活运用支付方式
并购过程中可以采取灵活的方式，根据实际情况尽量减少现金支付。采用支付股权方式，一方面，可以减少大量的资金流出给并购企业带来的压力，也可以避免在后续整合过程中对企业生产经营活动的影响。此外，通过这种方式，并购企业还可以享受税收优惠。可转换债券具有债券的安全性和和股票增值的双重性质。上市公司并购，根据预期的可转换债券的二级市场波动和灵活使用基本的财务指标，在其增长率，最初的价格溢价率，转股价格的修正条款、赎回，回售和利率赔偿或按浮动利率补偿等方面进行灵活设计，降低并购财务风险。
（三）制定合理的整合计划
整合前的财务审查是保证财务整合成功的前提，整合财务控制是有效实施财务整合成功的基础。通过整合并购后财务控制实现并购财务整合的两个基本任务：一是最大限度地避免控制企业并购的财务风险、整合风险可以采取的预防措施有：
（1）现金流预算的整合。现金流的质量关系的整个企业资金利用效率水平，因此，需要对其有效控制。因为不同的公司有不同的控制程度，并购企业必须整合，明确相应的系统，定时分析。收购公司还应针对被收购企业实现全面预算，动态监测，内部审计，预防和控制财务和经营风险。在全面预算的基础上，以现金流、信息流为依据，进行对财务活动和经营活动的全过程的动态监控，全面预防和控制财务风险和管理风险。
（2）财务管理的整合。并购可以实现金融认证，通过亲自对并购企业负责人实施严格的选择，任命，主管企业财务评价和奖惩系统，并给出了足够的职责，可以使监督落实到企业日常活动和财务收支中。财务总监，作为所有者权益的代表，只有进行财务监管，加强产权约束，财务负责人向母公司和被并购方负双重责任。
（3）会计系统的整合。统一的财务体系、会计系统的整合是一个系统的保证，也是公司及时、准确获取被并购方的信息的重要手段，也是绩效评价统一口径的基础。
（4）业绩考核标准的整合。绩效评估体系指的是并购的财务指标体系的优化和组合。并购企业应该针对被并购企业建立一套绩效考核的评价体系。包括定性分析，各自的发展指数评价和评估管理指标，评估他们对母公司的贡献。这个评估系统是并购公司增加经营绩效和使用能力的重要手段。
本文虽然提出了我国企业并购存在的财务风险问题，但是，分析多带有规范分析的成分，加上资料来源的局限，因此无论是对国外企业并购财务风险问题研究还是我国企业并购财务风险问题研究都缺乏实证数据的进一步说明和证实，这是本文的不足之处，当然更是以后继续努力的方向。
参考文献：
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[2]孙瑞娟；英艳华，企业并购财务风险的分析与防范[J].技术与创新管理.2010，（1）：45-47
[3]杨玲；叶妮，企业并购财务风险研究――以吉利并购沃尔沃为例[J].财会通讯.2013，3：62-63
[关键词]税收竞争；区域环境；资本跨区流动；异地并购
doi：10.3969/j.issn.1673-0194.2017.02.064
[中图分类号]F271[文献标识码]A[文章编号]1673-0194（2017）02-0-02
0引言
伴随着我国市场化经济不断发展，市场资本在配置过程中开始逐渐跨区流动，对于不同区域经济建设具有重要作用。各个地区为了能够提高自身的经济效益，通过制定各种政策等方式最大程度将资本吸引到本地区内。我国资本跨区流动幅度正在逐渐增加，但是整体与发达国家之间还存在一定差异。我国在实施分税制度之后，各个地区在经济效益上面都已经拥有一定自。
1理论分析与研究假设
企业异地并购主要就是将自身所储存的资金进行重新调配，同时也是资本跨区流动的主要形式。正常情况下，资本储存具有显著的本地特点，尤其是在我国经济大体环境之下，地方政府之间相互竞争，市场划分较为严重，这些情况都限制着资本跨区流动。对于地方性政府来说，资本跨区流动，能够有效促进本地区内经济发展建设，这就需要在控制本地区资本跨区流动的情况下，积极将其他地区内的资本吸引过来，在这个过程中最为有效的手段就是税收竞争。从企业层面进行分析，企业异地并购能够有效促进企业成长，同时还能够有效降低企业拓展的成本。从企业异地并购动机角度分析，研究人员近几年开始逐渐对所有制与政治关系等方面进行了研究分析，但是对于企业异地并购的动机的研究还是没有取得十分有效的成果。
1.1成本动因：节税效应与企业异地并购
西方研究者在对于企业异地并购研究过程中，根据企业异地并购之后的表现及特点提出了节税效应的观念。节税效应主要表示企业为了能够降低税收对于自身经营建设所造成的压力，就形成了合法避税，进而保证企业经营者的经济效益。企业要是对于自身税收负载预算较低，进行异地并购的可能性也就会显著增加。科研人员对于报业并购分析研究之后发现，异地并购是报业进行合法避税的主要途径，这样能够有效提高企业在行业内的竞争能力。我国是在20世纪90年代进行税收竞争的，虽然国家明确规定不同地区内的税率都是一拥模但是地方政府为了能够促进本地区经济发展，都制定了税收优惠政策，通过税收竞争的模式，吸引更多资本流入本地，这样也就形成不同地区内的税率之间存在一定差异。根据有关法律规定，企业通过任何一种形成并购，并购企业都能够享受到被并购企业在税收上面所具有的优惠，这也是企业获得经济效益的主要形式之一。简而言之，在众多类别企业并购中，虽然税率不同，税收成本无法忽视，但是企业异地并购都帮助企业合理避税。
1.2成长动因：环境效应与企业异地并购
一般可以从企业成长理论作为研究切入点，分析环境因素对于企业发展所造成的影响。投资环境包含硬环境与软环境两个方面，其中硬环境主要表示地区内的交通水平及通信水平等，这些硬件设施会为企业经营建设提供良好的外部支撑，软环境主要是有关制度及文化，对于企业经营建设也具有重要作用。
环境因素对于企业异地并购具有两方面影响。首先，被并购企业在本地区内会具有一定优势，这样能够有效吸引并购企业进行异地并购，进而对于企业资源整合造成一定影响。一些研究人员认为，企业异地并购在让并购企业拓宽经济范围的情况下，还能够有效保证被并购企业在本地区内所具有的资源及自身优势。研究人员在对于财产性资源与企业绩效之间关系的研究中发现，二者之间具有十分显著的关联性，特别是在动态环境之下，企业绩效与知识资源之间关联更加显著；其次，地区整体经济发展态势良好，这样就能够有效推动地区企业经济建设，外地企业想要进行异地并购的难度将显著提升。研究人员在对于企业异地并购进行研究之后发现，从投资层面而言，环境对于企业异地并购还是具有一定影响的。
2税收竞争、区域环境与资本跨区流动实证分析
2.1税收竞争、区域环境与资本跨区流动：两种并购形式的对比
异地并购内被并购企业要是在地区经济建设内起到巨大作用，能够被异地并购可能性也就较低，反之则依然。这样就能够发现异地并购需要受到地区经济建设的影响，进而也就造成不同异地并购形式所产生的效果也就不同。企业在异地并购之后要是无法起到节税作用，需要受到区域经济与资本跨区流动的限制。因此。本文在分析研究中，分别从股权异地并购与资产异地并购层面分析，希望能够增加对区域环境与资本跨区流动的了解。
被并购企业所在的环境对于企业是否进行异地并购有着十分显著的影响，但是企业异地并购形式的不同，所产生的影响也并不相同。企业要是通过股权形式进行异地并购，被并购企业本地的环境与并购企业所具有的关联应该是负面的，并且在超过10%之后才会十分明显；要是通过资本形式异地并购，被并购企业与并购之间呈现正面关联，并且在超过5%之后才会十分显著。
由此可以发现，区域环境对于两种企业异地并购形成所造成的影响还是存在一定差别。在股权异地并购中，被并购企业区域环境较好，正常情况下都会引起并购企业的关注，但是这样也在一定程度上提高了并购企业进行异地并购的难度。这主要是由于区域环境较好，能够有效推动该地区内的企业发展建设，多个角度都会为企业发展带来机遇，进而提高企业自身经营建设实力。从资本异地并购而言，企业进行异地并购主要目的就是希望能够获得被并购企业所拥有的资产，这种资产不仅仅有形资产，也可能是无形资产，这些资产都包含在区域环境之中，区域环境要是良好，才能够最大程度发挥出资产所具有的价值，进而提高企业绩效成绩，促进企业发展。简言之，被并购企业区域环境越好，企业异地并购的可能性也就越高。
2.2基于异地并购规模的资本跨区流动：税收竞争与区域环境的效应对比
在对企业异地并购过程中如果忽视区域环境所具有的影响，并购企业进行异地并购主要原因是由于两个地区在税率上面存在一定差异，这种因素对于企业进行异地并购的影响为负数，并且在超过1%之后就会十分显著。根据之前研究成果，企业在选择异地并购过程中受到税收负担的影响并不显著，这样也就能够表明节税效益，对于企业异地并购所产生的影响是显著的正面影响。在对被并购企业与并购企业区域环境差异分析过程中，可以发现税收因素所具有的作用也就并不显著。被并购企业要是与并购企业在区域环境上面所具有的差异并不显著，这样才能够表示节税效益对于企业异地并购具有正面影响，并且需要超过1%之后影响才会十分显著。这样也就进一步表明企业异地并购的主要影响因素是区域环境。
2.3稳健性检验
本文虽然对税收竞争及区域环境对于企业异地并购的作用进行了分析研究，但是还是会受到某些因素的限制。
2.3.1税种间差异
被并购企业与并购企业之间在进行异地并购过程中，会产生多种类别的税收，两个企业所需要承担的税收成本也存在一定差异，所以不同类别税收对于企业异地并购所造成的影响也会存在一定差异。本文在研究过程中，将不同类别的税收所具有的影响全部划分为相同的，这样也就能够有效保证文本研究的正确性。
2.3.2总部经济对税收负担测量误差的影响
在总部经济大背景下，部分企业都会将自身总部设置在城市中心地В这样就与区域税收之间存在一定差异，对于本文研究也会造成影响。企业所具有的形式主要分为两种，分别是总公司与分公司、母公司与子公司，这两种公司类别在纳税上面还是存在一定差异的。但是现阶段也存在将母公司或者是子公司的税收移动到子公司或者是分公司的可能性，所以对总部经济税收无法有效确定。根据总部基本上都在开发区内这一点，本文对我国开发区的数量进行了分析研究，研究之后发现，要是将总部经济对税收负担影响作为考虑因素，企业税收负担会发生一定改变，但是变化并不显著，说明总部经济对本文的研究所造成的影响较小。
3结语
我国社会经济在快速发展过程中，资本跨区流动越加显著。本文基于企业异地并购视角，进行税收竞争、区域环境与资本跨区流动分析研究，主要目的是希望能够从税收竞争的角度，对资本跨区流动的影响因素及作用进行分析研究。笔者研究之后认为，企业异地并购是资本跨区流动的重要形式之一，同时也是地方进行资本吸引的主要途径。
主要参考文献
[1]李彬，潘爱玲.税收诱导、战略异质性与公司并购[J].南开管理评论，2015（6）.
(一)计划决策阶段的财务风险
在计划以及决策的过程中，企业对于目标企业以及本企业所具有的资金、管理等需要进行合理的考察与评价。在此过程中主要存在着定价风险。对于目标企业的价值进行正确的评估，才能够保障并购价格所具有的合理性，属于并购成功的一种重要前提，在并购的过程中属于一种基础要素。而对于目标企业价格的估测是相关并购企业依照未来收益的大小以及收益产生的时间等方面所进行的预测，假如说没有充分的掌握相关信息，利用的评估模型以及评估方法并不合适的情况下，可能会对于并购之后的经济效益或者并购企业的相关价值产生错误的估计，从而导致了定价风险的发生。风险大小与并购企业的信息质量有着非常密切的关系，而信息质量又与以下因素密切相关：目标企业是否属于一家上市公司，并购企业属于善意或者恶意进行的收购。在这个过程中可以了解到，评估目标企业的价值风险与信息对称程度有着密切的关系。因为我国会计师事务提交审计报告之中含有非常多的水分，没有充分披露相关公司信息。信息有不对称的情况存在，这就导致并购企业对于目标企业盈利能力以及相关财产价值的判断并不够准确，在定价过程中会产生一定的偏差，从而造成并购企业需要支付更多的资金或者股权进行一系列的交易。并购企业也可能会导致资产负债率比较高或者目标企业无法带来一定的盈利等问题，从而导致财务危机的出现。
(二)并购交易执行阶段的财务风险
1.融资风险
并购的融资风险指的是是否能够以足够充分的价格得到相关方面的资金，确保顺利展开一定的并购过程。在不同融资方式之中有各种各样的风险存在，企业并购的相关融资决策对于资金规模以及结构等方面会产生一定的影响作用。企业所进行的融资包含了债券以及权益融资两种，其中权益融资包含留存收益、股票融资、发行认股权证融资以及吸收直接融资等几种内容。债券融资则包含了发行债券以及银行借款融资。对于这些融资风险产生影响的原因包括如下一些方面：第一是企业所具有的融资能力，其与企业的盈利能力、声誉以及市场评价有密切的关系。另外还对于企业是否可以通过相关融资渠道获得资金有一定的决定作用，并帮助顺利进行相关并购活动，从而进一步实现并购。第二是企业是否有比较合理的融资结构，假如企业总是利用股票的发行得到融资的话，那么企业也就给了新股东一定的控制权，从而对于原股东产生了威胁，可能会导致企业不再具有较为紧密的股权结构，他人掌握了更多的股权，在严重状况下可能会导致企业进一步受到影响。假如说企业大量利用银行贷款或者发行债券进行融资的话，可能会对于企业相关资本结构产生影响，假如没有安排好相应的期限以及借款额度，可能会导致企业风险的增加，导致企业信用以及声誉受到影响，借款难度大大增加，从而导致恶性循环的发生。
2.支付风险
支付风险指的是并购资金使用风险，其与股权稀释以及资金流动性有着密切的关系，与债务以及融资风险也有一定的关系。如今企业并购使用风险指的是与股权稀释以及资金流动性有一定关系的风险内容，其与债务以及融资风险之间都有一定的联系。如今企业并购过程中利用的主要支付方法也就是股票、现金以及混合支付。其中现金支付属于企业并购过程中首先被采用而且使用范围最大的一种方法，但此种方式使得并购方受到了非常大的现金压力，而且并购规模也会受到相关能力产生的限制。股票支付往往会导致原本股东控制权的稀释或者导致收益的降低，在新股发行的过程中有非常繁复的手续，成本也相对来说比较高，可能会导致失去相应的机会。单一的支付工具总是有着不可避免的局限性，混合支付属于杠杆支付、现金支付、股票支付等方式的组合，能集中各种支付工具的长处而避免他们的短处，但若比例没有非常妥当的安排，会导致企业资本结构的恶化，从而导致后期财务风险的增加。
(三)并购运营整合阶段的财务风险
并购专家瓦瑟斯坦表示，并购是否成功不仅与被收购企业的能力有一定的关系，而且与并购之后的整合有一定的关系。获得目标企业相关权利过后，应当进行并购之后的相关整合工作，从而才能够使规模经济以及财务协同效果得到实现。在财务方面，整合风险包含了运营以及流动性风险两种类型。流动性风险指的是企业在并购之后因为有比较严重的财务负担造成短期融资的缺乏，从而导致企业资金链出现一定的问题。因为流动性资金占用导致企业调节相关外部环境的能力减弱，会导致企业运营风险的增加。这对于企业处理相关负债问题以及目标资产等方面有了一定的要求。比方说收购方在接手相关企业过后，因为企业资产流动性比率比较差，而收购方也没有采用任何方法措施，导致资产没有妥当的处置，这样一来目标企业亏损会导致相关债务报复的增加，从而导致并购以及整合方面的失败。假如说企业在并购之后没有进行相关整合工作的话，很难发挥相关财务协同效果，从而导致财务危机的发生。
二、企业并购财务风险产生的原因
(一)并购双方企业信息不对称
信息不对称性的严重与否与三个方面有密切的关系：第一是目标企业是否是上市公司，假如说是的话，并购公司比较容易得到相关股价变化状况、年度报告以及经营状况等信息。第二是并购企业有什么样的目的，假如比较善意的话，并购双方就会充分进行信息的沟通，而如果说是恶意的话，那么在真实资料等方面就可能会导致一定阻碍的出现，假如说目标企业没有充分的信息纰漏，不真实就可能会导致主并购方的地位不利，只能接受较高的并购价格，从而导致并购价格的合理性受到影响，第三是并购事件准备的时间，通常状况下并购准备时间比较长，就会对于信息有更加充分的了解，从而在更大程度上进行准确估价。
(二)并购企业融资不畅
在并购过程中，对于并购方来说，资金的投入考验了它的实力以及能力，这也就是我国企业并购的瓶颈所在，同时也是融资风险所在，是否能够筹备足够的资金是确保并购顺利进行的重点所在。并购企业不论使用什么样的融资途径，都会导致融资风险的存在。在很多渠道共同进行并购资金筹集的状况之下，企业有一定的融资风险产生。其主要风险就是没有合理的债务结构，可能会导致企业负债率比较高，导致财务困境的出现。
(三)并购企业支付方式不当
支付风险指的是与资金流动性等方面有关系的风险。在相关资本市场当中，支付工具包含三种类型，而国内产生并购支付风险的重要因素就是支付方式比较单一。
(四)并购企业缺乏整合思想
对于国内外很多并购失败的状况进行分析能够了解到，有许多都是因为并购之后有了整合问题的出现，并且没有对其进行良好的解决所造成的问题。国外有研究证明，并购方整合相关目标企业的成效，在两年之后才能够看到。如果两年之后目标企业提高了效益，也就表明并购有了一定的积极意义。
(五)缺乏相应的中介机构
因为我国并没有相应的中介机构提供并购信息，所以很多企业在进行决策的过程中并没有较为专业的指导，所以导致并购成功率大大降低。
三、企业并购中财务风险的规避
(一)掌握真实、准确、全面的被并购企业信息，事前防范企业并购财务风险
企业并购不能避免系统性风险，只能是尽量减少信息不对称带来的财务风险。由于我国并购的历史较短，很多并购方面的法律不够完善，也没有很多优秀的成功并购经验值得企业借鉴和学习。再加上缺乏科学的并购理论作为指导，目前我国很多并购都存在风险性高的特性。企业要控制并购前提下的财务风险就必须要通过各种科学有效的手段掌握被并购企业的相关信息，企业在进行并购前可通过聘用专业的会计事务所、律师事务所、资产评估事务所组成并购专家组，对目标企业进行尽职调查，调查范围包括但不限于财务状况、产业技术专利、经营能力、未来收益能力方面。同时对于并购过程中的未尽事宜也可通过事先签订相关法律协议来明确法律责任。例如企业可以在协议条款中明确目标企业对于其所提供的资产合法性、有形与无形资产的合法权利范围及限制条件等事关合同条款的重要信息的告知义务及违约责任，以规避由此产生的财务风险。为了对于目标企业的相关价值进行合理评估，并购企业应当调查相应的债务人，剔除报表中的呆账、坏账和死账，将坏账准备、存货跌价准备等方面进行协调，比较实际状况，从而防止出现坏账等不良现象。另外还可以进一步结合调查目标企业的往来账目、企业盈利能力会计政策的深入分析以确保调整后报表数据的有效性。企业在进行并购调查时，一定要注意表外事项对目标企业估值的影响。如隐性成本、表外融资、债务转移、重大售后退货、应收账款抵借等没有在财务报表中反映的行为，这些行为也是引发财务风险的重要因素。另外并购企业在评估目标企业价值时，要合理估计并购后目标企业的人员安置，尤其是高管人员的安排等重要表外资源的价值。
(二)采用合适的价值评估方法
因为企业并购过程中，双方有着不同的考虑因素以及动机，所以也有不同的价值评估方法。利用相应的方法评估相关目标企业的过程中，可能会有不同并购价格的出现。所以并购公司能够依照相关动机以及信息资料充分与否等因素，对于评估方法进行确认，从而对于企业价值进行评估。另外还应当聘请较为专业的机构，在合理公正的立场之下，评估相关目标企业，从而降低相应风险的产生，中介机构往往具有较为丰富的经验以及较为专业的知识，能够提供更加公正的判断。
(三)合理确定融资结构
在企业并购过程中，对于资本结构的合理决策以及对于融资结构的合理确定时，第一位的应当是风险控制，之后再对于成本方面加以考虑，其原因是假如说出现过度负债或者融资失败的状况，可能会造成企业并购财务危机或者半途而废的情况发生，这样一来也就没有了成本最小化的意义。另外，融资风险往往是在选择融资工具的过程中所产生的，在这个过程中应当考虑如下方面的内容：第一是如今的融资环境以及工具是否能够让企业获得一定的资金支持。第二是哪种融资成本比较低，风险又不高，这样对于资本结构的优化有一定的帮助。应当对于资本成本进行综合考虑，对于税务、政府以及银行等方面政策进行充分利用，进行详细计划的制定，并进行融资渠道的拓展，选择较为合适的方式方法，使融资风险大大降低。对于并购资金需求量确定之后，并购方应当依照自身的融资能力以及相关资金实力，进行长期以及短期融资的合理搭配，并搭配负债以及自由资金。我国企业在并购融资的过程中可能会有两种偏好的出现，第一种是股权融资偏好，往往是上市公司所使用的。第二种则是债务融资偏好，往往出现在国有企业当中。这两种偏好产生的原因都是融资成本的降低。
(四)根据融资额度，选择支付方式
在并购活动过程中，一个非常重要的环节就是选择相应的支付方式，在这个过程中企业应当对于双方资本结构进行充分考虑，与并购动机相结合，选择较为合理的方式进行支付。收购方在支付方式的选择过程中，实际上也就是规避财务风险的过程。在进行并购活动之前，并购方应当要对于流动资产状况加以充分考虑，确保资本结构更加合理。我国企业应当与自身目标相结合，在支付方式方面采取多种组合进行支付。并深入展开混合并购操作，学习利用认股权证以及公司债券等方面展开一定的组合支付。另外还可以在分析支付边界以及支付成本的前提下，化解相应的潜在风险。并购方应当对于支付利弊以及成本等方面加以考虑，从而将其作为前提，选择一定的方式进行支付，依照适当比例进行债券、先进以及股权的组合，从而使并购双方需求得到满足，进行潜在风险的化解。
(五)进行有效的并购整合
在进行并购之前应当充分掌握有关信息，这样一来才能支持企业的并购活动，同时发现目标企业在财务方面的状况，对于整合较为有利，从而使规模经济以及协同效应得以实现，进行核心能力的构筑，进行价值的创造以及整合效率的提高。首先，并购之后应当使低效资产剥离，对于双方资产进行分拆优化组合，从而使企业资产的优化配置得以实现。另外还可以进行财务一体化操作管理，依照相关财务管理模式整合目标产业。并建立相应的业绩评价机制以及考核机制，整合双方企业的相关经营战略，并进行企业经营战略的调整，使其生产效益大大提升，让并购双方企业能够获得健康而持续的发展。在并购整合的过程中，假如说有效的话，不但可以在很大程度上使估价失误得以修正，而且还能够进行并购风险的规避，从而使企业竞争力得以提升。
(六)增强目标企业未来现金流的稳定性
在企业并购的过程中，对于目标企业今后的现金流量应当予以重视。特别是在杠杆并购过程中，在增加财务杠杆收益的时候，应当对于财务风险予以重视。杠杆收购的方式方法对于偿还债务的来源进行了确定，其应当是与目标企业的现金流量相整合。而最终并购目标是否能够实现，是否能够得到相应的收益，则与未来现金流量的稳定性以及数量有密切的关系。高额债务需要相应的现金流量进行一定的偿付，因此为了使未来现金流量所具有的稳定性得到提升，在目标公司的选择方面就应当更加理想，这是现金流量产生的根本保障。另外并购之后如何进行目标企业的整合，保证资本结构也是非常重要的内容。只有未来有着较为稳定的现金流量的存在，才可以确保杠杆收购最终获得成功，从而避免加大财务风险导致企业陷入不良状况之中。
四、结束语