[关键词]私募基金；私募股权基金；私募证券基金
私募基金是一个国家或地区经济体制和资本市场趋于成熟后必然出现的一种重要的金融投资形式。尽管私募基金在我国还没有取得合法地位，但是它在数量上已经达到8000亿元的巨大规模。因此，如何保证私募基金的健康发展成为摆在我们面前的现实问题。
一、我国私募基金存在的内在机理
所谓私募基金是指通过非公开方式，面向少数个人或机构投资者等特定对象募集资金而设立的投资基金。从广义上讲，内部集资形成股份公司，吸收战略投资者，不断向更多的投资人扩股等行为都属于私募行为。我国的私募基金大体上分为两类：一类是私募股权基金，另一类是私募证券基金。私募股权基金是由专家管理的投资于企业股权的基金，重在获取企业经营的收益。私募证券基金是一种以非公开的方式投资于已上市的证券(主要是股票)的基金。目前私募证券基金的规模大约有5000亿元之多，主要存在于a股市场。我国目前所谓的“私募基金”大都以“代客理财”、“资产管理”等形式出现。这种所谓的“私募基金”通常是以个别协商的方式积聚不同的投资者的资金得到所谓的“基金财产”，这些财产有的在委托人名下，有的在受托人名下，并且不能独立于委托人或受托人。
我们之所以讨论是否应该允许私募基金存在，是因为长期以来，“私募”一词是一个让人疑惑的词汇，在人们已经习惯的金融监管体系下，仿佛与“私”字联系起来就是有问题的，就是不合法的，就应该像对待洪水猛兽一样进行“围剿”。事实上，私募基金确实具有投资的隐蔽性、管理不规范、高风险、内幕交易现象严重、操纵股票交易价格等特点。因此，我国私募基金长期以来一直没有得到法律的承认与保障。《证券投资基金法》、《证券法》、《信托法》都没有对私募基金的含义、资金来源、组织方式、运作模式等做出明确的规定。即使是作为草稿时的《证券投资基金法》第十章也仅仅把私募基金简单地定义为：向特定对象募集的基金。然而，《证券投资基金法》第二条却又有规定：在中华人民共和国境内“通过公开发售基金份额募集证券投资基金……适用本法。”这实际上就很明确地把向特定对象募集资金或者接受特定对象财产委托这一非公募方式排除在本法的适用范围以外了。问题是不管我们是否承认，私募基金已经作为客观存在成为不争的事实，而且国内的私募基金机构也在不断增加。目前参与其中的有中国人寿保险、国家开发银行、全国社保基金理事会、邮政储蓄银行、中银集团以及泰达控股发起设立的渤海产业投资基金(该基金目前首期融资60亿元，基金总规模为200亿元)。
国家没有作出肯定性答复的私募基金何以能够不断发展，肯定有其存在的内在机理。我认为，存在的主要理由有以下几点：第一，符合供给与需求的均衡点。供给与需求的均衡点是经济学最基本的分析方法。从需求来看，我国私募基金的产生是应中小企业和民营企业从“拨款”、“贷款”和“上市发行股票”等正式途径无法获得资金支撑，只能依靠私募股权基金在一定程度上解决融资方面的燃眉之急这一情况而产生的。到1993年，我国经济总体运行由买方市场向卖方市场转化，政府开始实行紧缩性宏观政策，加上亚洲金融危机，使得大量个人资金和企业资金从实业中先后退出来，并且绝大多数资金在既无法进入国际市场，又找不到新的实业投资机会的情况之下，开始进入快速发展的股市。另外，又由于证券市场具有高风险与高收益并存的特点，所以大资金的所有者们要想减少风险，实现利润的最大化，便开始寻找专家替他们理财。从供给方面看，随着证券业的快速发展，为私募基金客户培训了大批专家型人才，大量证券公司从业人员开始跳槽出来自己做业务，其中许多人属于证券界的精英人士，他们专业知识稔熟，客户关系密切，具有很高的水平和知名度，有的就是原先券商信赖的操盘手，这为大资金的所有者们寻求专家替他们在证券市场上投资与理财提供了及时的供给。就这样，一些高水平的操盘手利用原来的关系从社会募集资金，大资金的持有者纷纷前来投资，或者几个人凑钱委托股市专家进行操作，就形成了我国的私募证券基金。第二，私募基金对于推动我国经济又好又快发展有着积极作用。(1)能够部分满足企业的融资需求，拉动经济增长。众所周知，企业的生产经营活动一刻也离不开资金的保障，而多数企业一直受到的就是缺少资金的困惑。私募基金特别是私募股权基金就是为解决企业生产运营资本而形成的金融服务项目。(2)能够增加国家税收。目前在我国a股市场上有5000亿元的私募基金，占a股流通市值的三分之一。据报道，我国2007年在股市上的税收为2005亿元，按照等比例进行计算，2005亿元的三分之一即668亿元的税收就应该是私募证券基金在股市交易中做出的贡献。(3)促进证券业务整体素质提高。引入私募基金，可以使基金数量和品种迅速增加，同时，由于私募基金有效地解决了基金发起人和经理人的利益机制，充分地调动了经理人员的工作热情和敬业精神，这为最优秀人才提供了发挥最大潜能的机制条件。此外，基金竞争的加剧也必然会给证券监管部门带来压力，其结果也会不断促进他们提高监管水平，以满足基金市场快速发展的需要。(4)“无本万利”的经济增长点。由于私募基金的“钱”由“少数个人或机构投资者”出，所以对于国家来说私募基金是一种“无本”生意。并且在私募基金运营过程中，国家只负责照章如数收税，而不承担亏损的责任。所以，私募基金对于国家又是一种“只赢不亏”的生意，旱涝保收，起到了“无本万利”经济增长点的作用。第三，符合国际资本运行的惯例。私募基金往往集中于那些经济规模大、经济增长快、多层次资本市场较为完善、证券市场活跃的国家和地区。在世界经济一体化的今天，私募基金已经并非是一个国家或地区的特殊现象和私有财产，而是一种会流动的国际性全球共享的货币资源。美国gdp规模在全球一直处于首位，其自然成为国际私募股权投资首选的投资区域。2004年世界私募股权投资最多的前4位国家分别是美国437、6亿美元，英国223、6亿美元，日本70、6亿美元，法国61、2亿美元。中国和印度gdp总体上呈逐年上升趋势，也成为被迫逐的主要对象。例如美国最大私人股权基金之一的华平投资集团在亚太地区的投资中，绝大多数投资交易发生在经济快速发展的中国和印度，其中在中国发生的投资交易17次，在印度发生投资交易7次。
二、我国私募基金存在的问题及发展条件
在肯定我国需要发展私募基金的同时，必须正视目前私募基金存在的问题。具体地说，主要有以下几方面：第一，存在着风险大、欺诈性强、短期行为严重等问题。由于我国私募基金大都按照我国的《民法》、《合同法》规定的委托原则确定当事人关系，而不是按照信托原理，构建各方当事人的权责关系，所以无法形成基金资产所有权、管理权、监管权等相互制衡的机制。加之法律空白和行业管理真空而造成的经营上的风险，使得很多基金管理人短期行为严重，缺乏长远目标和工作规划，这在客观上又进一步加重了私募基金的风险程度。而且，私募基金不能像公募基金那样进行公开募集，受众面有限，所以私募基金为了提高筹集资金的成功率，常常借助带有欺诈性的宣传诱骗群众，往往虚夸自己的管理水平和资金运作能力，声称由其管理资金没有任何风险等。第二，存在资金来源复杂、内幕交易、操纵股票交易价格等问题，容易给整个经济运行造成混乱。由于私募基金在运作过程中对资金来源不进行严格审查，这为非法资金提供了可乘之机，因而有些人会利用私募基金市场进行洗钱；同时也可能为国有资产进入私募基金市场提供方便，造成国有资产流失。另外，私募基金管理公司主要是通过内幕交易和操纵股票交易价格来实现资本利得，因而它们经常选择盘子小、价格易于操纵的股票。而这些股票一般业绩较差，于是他们就在国有企业战略性重组的大背景下通过所谓的“重组”制造题材推高股价，实现高位套现，从而使得长期走牛的绩差股成了不明真相盲目追风股民们长期投资的品种，而真正的绩优蓝筹股得不到投资而被长期冷落，使股市出现重概念、重题材，不重业绩的投机潮流，严重扭曲了市场的价值投资理念，削弱了市场的资源配置功能。而且，上市公司资金是二级市场“私募资金”的主要来源之一，接受上市公司巨额委托资金的基金托管人一般也就炒作该上市公司的股票，这样“私募基金”与上市公司就成了利益共同体，内幕交易、操纵股票交易价格的行为就会时常发生。第三，自身机制不健全，存在着投资组织模式不健全、认识不到位、监管缺位等缺陷。健全有效的私募股权投资组织模式是私募股权市场运转的核心。一个成熟的私募股权市场应该是具有中介机构参与并以间接投资方式为主流投资方式的市场。虽然近年来中国私募股权市场有了较大的发展，但是组织形式上仍不够完善，目前私募股权市场投资机构的组织模式大都是公司制，以契约方式存在的投资机构大多数有“乱集资”之嫌，因而属于不受法律保护的私募基金，与发达国家私募股权投资机构以契约制和有限合伙制为主差别很大。目前，我国对私募基金及其作用的认识存在较大差距，具体表现为非但没有给私募基金以合法地位，也没有认识到私募基金是一种会流动的国际性货币资源。由于对私募基金重视不够，在法律上没有正式的地位，所以私募基金在管理上就没有办法做到完全规范。从法律上看，基金管理人与客户签订的合同一般都是无效合同，不能得到法律保障。由于缺乏外部监管，加上此类业务本身处于地下状态，使得私募基金管理者操纵市场和欺诈客户行为时有发生。法律和行业管理空白带来经营上的道德和信用风险，具体表现为：一是没有准入门槛，谁都可以畅通无阻进入这一行业；二是没有行业规则，各种代客理财合约五花八门。其中多数都不规范，而且违反合同法原则。一些资质、资信较差的机构进行虚假承诺，故意夸大收益率，以此引诱投资者入瓮，结果预期收益无法兑现，而履陷风险危机，纠纷频繁发生。从总体上看，中国私募股权的退出方式还是比较单一，场外交易市场的发育明显滞后，交投不活跃，导致了千军万马只能走ipo退出这根独木桥。
我国私募基金的发展不仅存在着上述问题，而且要推动我国私募基金的不断壮大本身条件也不具备。一般认为，要想成为私募基金大国，必须具备相应的条件。笔者研究认为，除了正确认识私募基金及其作用外，私募基金大国需要具备以下4个条件：(1)经济规模大。经济规模大是私募基金大国的首要条件，这是因为私募基金的投资者更加愿意将资金投到经济规模总量巨大的国家和地区去。经济规模总量大能够形成高购买力的市场，高购买力的市场才能给企业和投资者提供众多的产品销售和赢利的商机。(2)经济增长速度快。经济增长速度快也是私募基金大国的重要条件，因为经济增长速度快，投资赢利的商机多且大，投资风险小，投资赢利的期望值高。所以私募基金的投资者更加愿意将手中的资金投向经济增长速度快的国家和地区。(3)多层次资本市场完善程度高。多层次资本市场是指证券交易市场、场外交易市场和地方性小型公司的柜台市场。国际私募股权投资者在选择标的公司所在地时，除了考虑标的公司所在地域经济发展水平外，对标的公司所在国家和地区多层次资本市场的完善程度更加关注。因为他们对标的公司进行投资是为了将来以更好的价格出售而获利。多层次资本市场完善程度越高，私募股权交易就会越发方便和快捷。(4)证券市场活跃程度高。证券市场活跃程度高低也是国际私募股权投资选择投资标的公司区域的重要基准之一。因为证券市场越活跃，私募股权投资基金越容易退出。上市公司数量和市场交易量是反映证券市场活跃程度的两个重要指标。上市公司数量越多，市场交易量越大，证券市场活跃程度就越高，私募股权投资退出时越容易卖出好价格，获利越大。
显然，我国私募基金发展的条件还不具备。虽然我国的gdp值大约为2万亿美元，在世界上排在前10名，处于国际前列。而且我国也是世界上经济发展速度最快的国家，连续十几年gdp增长率保持在10％左右的高水平，美国、日本、德国和英国等发达国家的gdp增长率都没有超过5％，我国的经济发展速度处于国际领先水平。但是，这只是具备了前两项条件，离后两项条件显然还有很大差距。如我国的证券市场活跃程度一般，在国际上处于中等水平，具体表现是上市公司还不够多，只有1000多家，而美国上市公司已经达到10000多家。我国证券市场交易量也不高，美国纽约证券交易所2005年全年成交量为14、12万亿美元，折合人民币全年日平均交易量约为4294、83亿元，相当于我国上海证券交易所2007年7月27日成交量1393、27亿元的3、08倍。
三、推动我国私募基金健康发展的对策
通过上述分析，我们可以看到，私募基金是一把“双刃剑”，如果管理得当，它的积极作用能够充分展示出来，管理不当则会出现一系列问题。针对私募基金存在的问题，笔者认为，要推动私募基金健康发展必须从以下几方面着手：
第一，制定和完善与私募基金有关的法规和政策。无法可依是目前我国私募基金面临的最大难题。对此政府应当加紧制定和完善与私募基金有关的法律、法规和政策，使其有一个明确和恰如其分的法律身份，这样既可以顺应市场发展的大趋势，又有利于其规范性运作和健康发展。鉴于我国颁布的《中华人民共和国证券投资基金法》所规定的基金是属于契约型基金，建议我国的私募基金在法规管理方面也应被纳入该法范畴之内，并依据该法，由基金发起人和基金管理人、基金托管人订立契约组建契约型私募基金公司。私募基金公司依据法律、法规和私募基金契约负责私募基金的经营和管理操作。私募基金托管人负责保管私募基金财产，执行私募基金管理人的有关指令，办理私募基金名下的资金往来，私募基金投资者通过购买私募基金单位，享有该私募基金的收益并承担该私募基金的风险。
目前市场上具有私募性质的理财产品主要有私募股权（PE）、私募证券投资基金、基金公司专户理财、券商集合理财等产品。
私募股权投资――风险收益双高的游戏
私募基金是通过非公开方式面向少数机构投资者募集资金而设立的基金。由于私募基金的申购和赎回都是通过基金管理人与投资者私下协商来进行的，因此它又被称为向特定对象募集的基金。私募基金按照募集资金的用途可以分为私募股权投资和私募证券投资。其中私募证券投资基金是以投资二级市场股票或基金为主要投资对象，而私募股权投资基金则是以投资未上市公司股权为主要投资对象。
目前私募股权投资可以分为天使投资、风险投资和PE三类。投资起点比较高，经常为几百万、上千万，但由于其高收益的特性，在财富爆炸的时代，受到渐多的投资者关注。
类型 投资标的 适合阶段 风险与收益
天使投资 股权 创业公司 最大
风险投资 股权 处于扩张阶段的公司 中等
PE 股权 即将上市公司 较小
私募证券投资基金――2008年炙手可热
一般来说对于资金量较大的投资者适合选择私募股权来进行投资，当然这样的产品风险较大但收益也颇丰。对于一般的中产阶级来说，私募证券投资基金起点经常在100万，相对私募股权起点较低，更适合投资。相对而言私募证券投资基金也是主要投资于股票等权益类产品，因为没有最低持仓比例的限制，因此比公募基金更具有灵活性，在震荡和下跌的行情下该类产品可根据市场行情及时调整仓位和投资比例，以规避风险，为投资者带来收益，因而在今年以来的震荡下跌行情中，备受关注。
私募证券投资基金根据投资标的不同，一般分为投资于固定收益类产品（例如修建高速公路、飞机场、房地产等项目）、结构类挂钩产品（例如部分挂钩债券，部分挂钩黄金等）以及投资股票二级市场类产品，另外在市场震荡较大的时候，还可以通过套利方式获取收益。
私募证券投资基金在一般人眼中比较神秘，但相信大家一定对其中一部分走到阳光下的阳光私募耳熟能详。阳光私募是指通过信托机构向特定投资人发行证券投资集合资金，这种通过信托机构发行组织运作的基金就称为阳光私募基金。阳光私募的全面研究、筛选推荐正是展恒理财为您提供的服务之一。
基金公司专户理财――雨后春笋
基金公司的专户理财业务是基金公司面向高端客户推出的一款颇具特色的服务，其产品设计较为灵活，也更细化，会根据不同客户的偏好设计出相应的不同收益风险的投资组合，可以说在某种程度上有“量身定做”的感觉，一般基金公司已经得到广大投资者的青睐，所以相对而言其投资理念和策略更容易让投资者认可和接受。
券商集合理财产品――船小好掉头
论文摘 要：私募基金即通过非公开方式面向特定对象募集资金而设立的基金。我国私募基金在资金规模方面远远超过公募基金,但我国目前还没有相应的立法对其加以规范。私募基金由于缺乏配套法律、法规的监管，蕴含着很大的法律风险。因此,政府应当加紧制定与私募基金监管有关的法律、法规,以利于它们的规范运作。因此，通过对私募基金典型监管模式的比较，对我国私募基金监管立法提出了建议。
1 我国私募基金发展现状
虽然目前我国的法律体系中还找不到对私募基金的准确定义，但是在市场中实际上具有私募基金性质的地下私募基金无论从规模上还是从其对证券市场的影响力度上都已经成为一股不可忽视的力量。2001 年,夏斌的《中国“私募基金”报告》估算出当时中国私募基金达7000 亿元。目前我国具有私募基金性质的地下私募基金的组织形式多种多样，这些地下私募基金主要有以下几种组织形式：
（1）工作室。
工作室是目前最公开最常见的私募基金。以较有名气的股评人士或研究人员命名的各类工作室大部分负责给客户提供详细的市场操作计划，而且，随着资金量的较大差异 表现为所谓 “金牌会员”、“银牌会员” 等一般地进入工作室所要求的资金量门槛并不高。在深圳，一些著名咨询机构下的工作室只要有 50 万元就可以达成合作的口头协议。 正因为资金量不算太大，一些客户提出了较高的年保本收益率，这一数字目前一般为 20%左右。至于工作室的收入，大多数并不直接向客户收取，而是由工作室与客户进行交易的证券营业部进行协商，从交易佣金中提取。
（2）券商。
证券公司是最早参与地下私募基金的。1993年证券公司的主营方向由经纪业务转向一级市场业务，与之相应的是需要定向拉一批大客户，久而久之,双方建立了相互信任关系，证券公司的角色也就顺理成章的转换成委托人。从 1999 年起 综合类券商经批准可以从事资产管理业务，受托管理现金、国债或者上市证券。从地下转为地上公开之后，各券商在这方面的竞争更加激烈了。目前，一些证券公司在开展资产管理业务中都有相同的承诺，如保证收回本金保证年收益率等。
（3）公司型私募基金。
从1997年以来，更加接近于严格意义上的私募基金以公司的形式出现了，如投资咨询公司，投资顾问公司以及投资公司。地下私募基金主要来自于企业，大多以专用账户的形式存在。在出资额、使用期限、分配等方面都参照公募基金。投资咨询公司能作为 地下私募基金的发起人、管理人，其工作重点也会以目前的公司形象宣传转而向提高所管理资产的利润率发展，从而进一步提高公司的吸引力，形成良性循环。至于监管方面，这部分基金多让大投资者做资金的监管人，重大投资则须经投资人本人同意，因经营业绩相当不俗，这些基金在市场上颇受追捧。
2 私募基金发展的风险分析
2、1 我国私募基金的风险分析
中国的私募基金一直游离于法律、法规监管之外，没有取得合法地位，面临巨大的法律风险。
首先，我国的私募基金一般以工作室、券商、公司型私募基金等名义存在，在组成形式上与受托理财、集资投资相似，基本上通过私下订立契约而形成，建立在这种非法的契约上的委托关系是很脆弱的，无法控制受托者的道德风险，一旦发生纠纷，投资者权益难以得到法律保障。
其次，国外私募基金的操作手段是利用金融衍生工具进行对冲，在控制风险的同时，也加大了风险。在目前我国期权、期货等金融衍生工具不完善甚至不存在基金管理人素质不高的条件下，私募基金主要依靠在证券市场上做庄或跟庄获取收益，既影响了证券市场的稳定性，也使其面临的风险扩大。
最后，由于目前国家对私募基金的立法没有正式出台，投资者还面临着政策调整的风险，由于私募基金信息披露要求低，高财务杠杆投资模式的特殊性，决定了它的高风险性和社会震荡性。所以，如何加强对私募基金风险的控制和适度监管越来越成为关注的焦点。
2、2 私募基金蕴含巨大的风险
（1）信用风险 。
因为私募基金在法律上还没有正式地位，所以它的投资者与管理者签订的契约合同在法律上是无效的，是得不到法律保障的。因此私募基金的投资者面临着巨大的信用风险。
（2）到期无法兑现的风险。
私募基金投资者对管理者使用资金都有一个期限限制，如果私募基金到期不能达到预期的收益，那么，就会像非法集资案一样拆东墙补西墙，最后因兑付现金越来越多而集资资金越来越少形成恶性循环，造成无可挽回的兑现风险。
（3）系统风险。
虽然一些较大规模的私募基金采用了西方基金的做法，有一套监管、运作的方案，而且，迄今为止私募基金的运转从整体上讲还算正常，没有出现系统性的信用危机。但由于缺乏外部监管，加上此类业务本身就处于地下状态，使得基金管理人操纵市场、欺诈客户行为时有发生。由于市场竞争激烈，法律地位不确定，很多基金管理人短期行为严重，经营风格激进，一旦市场大势发生逆转，基金经营的资产质量下降将会引发很多金融风险。
3 国外私募基金监管的经验
目前各国对私募基金的规范可主要分为两大类,一类是以美国为代表的国家,对私募基金已形成一套完整的法律规范体系,第二类是以英国为代表的,形成以行业自律为主,政府监管为辅的私募基金监管法律体系。
3、1 美国私募基金监管模式
美国对私募基金的规范主要在以下几个方面:
（1）对投资者资格的限定。美国法律规定,投资于私募基金的投资者必须是“有资格的投资者”。所谓“有资格的投资者”是指必须符合《1933 年证券法》的“法规D”,以及《国民市场证券改革法》的有关规定。
（2）对私募基金设立的放宽。据美国《投资公司法》的规定,在美国从事证券投资、证券交易的基金必须向全国证券交易委员会(SEC) 登记注册,并且只能设立固定面额证券公司、单位信托投资公司和公开募股管理型公司。证券交易委员会从基金的投资资格、范围、方法、手段等方面予以审查监管。但是对于私募基金,美国的《证券法》却为其提供了“安全港”(Safe Harbor) 条款《 证券法》中的D 规则规定私人合伙投资于证券市场,投资者可以不按《投资公司法》规定的三种方式设立合伙制的投资机构,并且符合一定条件的,如符合投资者人数的规定或不公开发行证券等,可以免于登记注册《证券法》的S 规则则为外国人的私人证券投资提供了同等优惠的条款,这样美国的私募基金实际上就具备了一条合法的避开金融监管且注册豁免的简便路径。
（3）对私募基金公开发行的限制。美国法律规定私募基金发行不能在社会上公开宣传,只能在私下进行。因为大众投资者不具备专业分析和自我保护能力,美国法律对私募基金投资者限定的原则,就是将他们严格控制在有自我判断、自我保护和具备抗风险能力的人范围,因此严格限制公开发行。
（4）在信息披露方面不做严格要求。根据美国的法律,公募基金必须定期向投资者通告经营状况,包括净资产报表、收入和支出报表等,不得少于每半年一次;向SEC 提交年度或半年度经营报告,汇报主要经营情况,并接受独立的会计师事务所审核内部会计制度等。而私募基金则不要求在监管机构登记、报告或披露信息。因为美国相关制度的设计就是以投资者的成熟、理性为基础,认为他们有足够的能力和技巧跟基金经理人合作和沟通,监管部门和公众都无须介入和了解情况。
3、2 英国私募基金监管模式
英国对“私募基金”的监管原则主要体现在信息传播方式上。在英国《2001 年集合投资发起(豁免) 条例》中, 从传播信息的角度, 对“未受监管的集合投资计划”进行限制, 将“传播”理解为“被授权人在业务过程中邀请或请求加入某不受监管计划”, 并将“传播”划分为“对某人的传播”和“指向某人的传播”、“实时传播”和“非实时传播”等。在传播过程, 其一般要求提供: 投资者的资格证明、投资者本人的声明和传播者在传播过程中发出警告及有必要的防止其他非目标人员参与的机制。其对“实时传播”则仅限于由海外人士向海外人士传播关于海外投资的计划, 投资专家, 拥有高额资产的公司、非法人公司组织, 熟练投资者, 信托的发起人、受托人、其他代表和信托、遗嘱的受益人。
英国有关私募基金的法律规定也包含在证券和投资基金的法律法规体系中。包括有1958 年的《防止欺诈法》, 1973 年《公平交易法》,1976 年的《限制交易实践法》以及1985 年的《公司法》等,而1987 年的《金融服务法》,可全面监管投资基金的各项运作环节。但总的说来,英国私募基金业管理宗旨是以行业自律为主,法律的监管居于次要地位。其行业监管体系由三个机构组成:证券交易商协会、收购与兼并专门小组、证券业理事会。各个机构都制定有一整套的行规和条例来进行自我监管。不过近年来,英国证券市场监管有了些变化,出现法律监管与行业自律相结合的趋势,但总的说来,与美国相比,英国的法律监管体系还是较为宽松。
从以上私募基金监管模式我们可以知道私募基金在国外是一种很普遍的现象。国外对私募基金的监管主要靠一些较为细致、可操作性强的规定, 来保护投资者的权益。即便在最发达的美国其监管也是很严格的。因为“私募基金”投资具有极大的风险性, 国外私募基金监管的重点：一是对于投资者人数和资格的限制；二是对私募基金发行方法和信息传播的限制。因为私募基金在我国还是新生事物,所以我国的私募基金监管模式应主要向监管较为严格的美国的监管模式学习。
4 我国私募基金监管的立法选择
我国的私募基金目前处于地下状态，并没有得到法律的承认，它完全是适应资本市场的需求而自发产生的。尽管时间不长，但已经达到相当的规模。逐步规范私募基金，使其合法化是必然的趋势。借鉴外国经验,再结合我国实际,笔者认为,政府应当加紧制定和完善与私募基金有关的法律、法规和政策,使其有一个明确和恰如其分的法律身份,再配之以严格的法律环境和监督制约,这样既可以顺应市场发展的大趋势、减少交易成本,又有利于它们的规范运作。具体来说，应着重强调以下几个方面的内容:
4、1 严格设立管理人与发起人条件
鉴于私募基金的高风险性, 基金管理人的资格应该制订得比公募基金更为严格。作为私募基金发起人和管理人起码应具备以下条件: (1) 具有较强的资金实力和抗风险能力, 其注册资本和净资产要达到一定规模, 同时要根据其注册资本和净资产的大小来核定其募集基金的最高限额; (2)具有一定数量的专家型从业人员和固定的经营场所及必要的设施; (3) 要有良好的经营业绩和良好的信誉等。在试点阶段, 符合一定资产规模的, 规范运作了规定年限的, 有成功管理基金业绩的证券公司、资产管理公司、大型投资咨询公司、信托投资公司以及投资顾问公司可以作为发起人和管理人的首选。
4、2 确定统一的监管部门
信托业由中国人民银行监管,而证券市场由证券监督管理委员会监管,这就导致当私募基金出现问题后,证券监督管理委员会和中国人民银行在行使行政管理权时,存在管理权的交叉或真空地带,在对违规的私募基金进行处罚时,两个部门之间必须花费精力来相互协调。为防止出现多个行政管理部门都管,结果都不管的情况,建议应该明确由一家机构作为行政监管机构。从我国私募基金的投资方向看,目前基本上是投资于我国的证券市场。从监管的便利、及时出发,私募基金的行政监管机构为各级证券监督管理委员会更为妥当。证券监督管理委员会作为私募基金的监督部门,有利于整个证券市场的统一管理和监督。
4、3 加强对私募基金信息披露要求
监管部门应当要求私募基金定期地不间断地向投资者公开其资产、负债规模和结构，增强其经营透明度，并且，定期就其投资情况、资产组合和资产状况向监管部门备案 。
参考文献
[内容摘要]中国加入WID已满5年，证券市场正面临全面对外开放的严峻考验，在开放条件下，急需有效的市场机制来化解和防范可能出现的金融风险和金融危机。现代市场经济中的证券市场具有自我调节、自我控制风险、提高收益的机制。发展私募基金，能够提供必要的机制来稳定市场，分散和降低市场风险。虽然私募基金自身存在不少风险，因此我们应该创造适合其发展的必要条件，通过一定的制度建设规避私募基金自身的风险，发挥其对市场的积极作用，保护投资者利益。
[关键词]证券市场开放；私募基金；金融风险；风险控制
中国加入WID已满五年，证券市场正面临着全面对外开放的严峻考验。在证券市场对外开放的条件下进一步发展和完善证券市场的一个重要方面是完善证券市场机制本身，其中包括开放和发展私募基金，这也是海外成熟市场的成功经验。私募基金参与证券市场运作可能提升证券市场的现代水准，但也可能产生新的风险，对此正确的态度不是拒绝发展私募基金，而是通过一定的制度安排防范和控制其可能产生的风险，发挥其对市场的积极作用。
一、私募基金是现代证券市场的重要组成部分
中国证券市场意义深远的股权分置改革已接近尾声，这项改革将消除长久以来制约中国证券市场深层次发展的股权割裂状态，随着股权分置改革的不断推进，证券市场走出了久违的“牛市”行情，海内外投资者投资中国股市的热情高涨。截至2006年11月中旬，外汇管理局已批准的43家QFII的投资额度总计86、45亿美元，同时中国基金业的规模也在日益壮大，在内外资金强有力的推动下，上证指数又回到了2000点上方。为了迎接市场的全面开放，与国际接轨，管理层已接连出台一些新政策，包括建立金融期货交易所、开发股指期货等衍生金融产品、实行QDⅡ制度等。在对外开放的新形势下，中国证券市场的想要长足发展必然会提出开放和发展私募基金的问题。
私募基金分为两种，一种是以投资证券及其他金融衍生产品为主的基金，另一种是以投资产业为主的基金，主要以风险投资或创业投资基金为主。投资于证券市场的私募证券投资基金的存在并有效运作是成熟证券市场的一个重要特征，在我国提出开放私募基金主要是基于其作为机构投资者的作用考虑的。
(一)发展私募基金可以缓解证券市场资金紧张的问题
中国证券市场历来就是“资金市”，从近期股市的走势可以看出，一旦有大量新增资金进入市场，股指立刻就会体现出上涨趋势。大力培育机构投资者有助于稳定市场，目前国内的机构投资者队伍已经在逐渐壮大，截止2006年6月30日已有49家基金管理公司管理了266只各种类型的证券投资基金，资产规模达到5114、16亿元。但是相比中国居民居高不下的储蓄额，这点规模就显得微不足道了，根据央行2006年5月份金融统计数据，居民储蓄已达153523、40万亿元。与高储蓄率相对应的是很低的存款利率，这不有利于居民财富的增加。证券市场应该充分体现财富效应，合理地将一部分居民存款引入证券市场，一方面为市场提供充足的资金支持，另一方面实现居民财富的增值，这是对金融资产的优化配置。因此，在不断放开QFII额度，引进外资的同时，我们更应该考虑如何有效地将国内储蓄通过进入证券市场转化为投资，让国内投资者享受更多的经济增长的果实。
发展私募基金可以给我国的富裕阶层提供广阔的投资理财市场。海外私募基金的资金都是来源于富裕阶层和企业年金、大学捐赠基金等，而我国城乡居民人民币储蓄存款中，最富裕的20％家庭拥有储蓄总量的近65％，与此同时股票投资者大部分又来自于低收入家庭，富裕阶层更愿意储蓄。一方面是因为他们没有过多的精力和时间进行理财，对财富的追求没有低收入阶层那么强烈，另一方面是因为目前我国证券市场缺乏吸引富裕阶层投资的金融产品，让真正具有风险承担能力的投资者的大量资金沉淀在银行里。私募基金运作私密性强，操作周期长，又具有不同的投资风格和投资方向，能够满足富裕阶层不同的风险一收益期望，再加上海外私募基金回报丰厚的示范效应，必定能吸引风险投资意识强烈、对资金流动性要求又不高的富裕阶层的银行存款进入证券市场，为证券市场提供长期稳定的资金供给。
(二)发展私募基金可以优化机构投资者结构
现在我国证券市场中适合广大投资者购买的金融产品主要有股票、债券、各种类别的证券投资基金，能在一定程度上满足大众投资理财需求。我国证券市场中的投资主体以数量来衡量依然是以散户投资者为主体，但以持有的股票市值来衡量的话，机构投资者是绝对的投资主体，目前国内的机构投资者如开放式基金也存在一些缺陷：由于投资方向、投资比例、投资策略、信息披露上受到严格的限制，使得开放式基金的运作缺乏灵活性，不利于对系统性风险的分散，并且开放式基金的“羊群效应”也使得产品缺乏差别性，最重要的一点是开放式基金管理人的收益仅来自于管理费用，与基金业绩没有多少关系，这会弱化基金管理人的利益约束机制，缺乏对其有效的激励，使得基金管理人只注重扩大基金规模，而不太注重对投资者的回报。另外开放式基金规模不稳定，势必影响基金的正常操作策略，使得开放式基金片面追求短期利润，非但不能给基金投资人带来稳定的回报，反而会加剧证券市场的波动性。
现在市场中有许多对风险有足够认识的成熟投资者，他们有很强的风险承受能力，期待能买到基于自身期望的风险收益的金融产品，这就提出了对有别于开放式基金的新金融产品的需求。私募基金一方面可以满足开放式基金所不能满足的不同层次的投资者需要，另一方面也能提供一种新的证券市场机制。私募基金的信息披露要求不高，不需要公布详细的季报年报，又不存在经常赎回的压力，基金管理者操作手法隐蔽灵活，一般都投入了自有资金，因而更注重基金业绩。因此，发展私募基金，可以形成公募与私募机构投资者之间的良性竞争，淘汰业绩不好、违法违规的基金公司和投资咨询机构，促进机构投资者整体素质的提高，增强我国机构投资者的竞争力。
(三)发展私募基金可以分散我国证券市场风险
证券市场中有不少上市公司和机构存在着严重的违法违规行为，例如大股东非法侵占上市公司资金，券商挪用客户保证金，会计师事务所与上市公司勾结提供虚假财务报表，许多地下基金、“工作室”夸大盈利非法集资委托理财，所谓的投资咨询机构欺诈中小投资者，违规坐庄、内幕交易、操纵股价等行为更是层出不穷。而在信息不完全的市场中，作为证券市场中的弱势群体，广大中小投资者缺乏信息获取和分析能力，又缺乏必要的法律保护，他们的利益难以得到有效的保障。此外，我国的投资者绝大部分都只能投资国内的金融产品，各类基金也以投资国内的股票、债券居多，因此一旦国内宏观经济情况发生变动，或者受突发事件的影响，证券市场的系统性风险就难以回避。而私募基金却可以利用其投
资方向、投资策略灵活的优势，通过投资不同国家金融市场的多种金融产品，将本国市场的系统性风险分散掉，在遇到国际商品价格波动等情况时，购买相应的避险产品来对冲风险，这样国内的投资者在处于“熊市”时，也能通过私募基金在海外的投资来获取高额的利润。另外私募基金还能成为我国反国际收购，争取有利谈判地位的中坚力量，私募基金在投资我国优质企业的同时，能够起到保护我国企业股权不被国外投资机构或大公司收购的作用。
二、私募基金的运行机制及其蕴含的风险
虽然私募基金进入证券市场可以提升证券市场的现代水准并且规避证券市场的部分风险，但它又可能在新的层面上产生新的风险。中国证券市场中近几年来却一直在为私募基金是否应该合法化而争论不休，并没有明确鼓励发展私募基金，这是因为私募基金本身的运作方式中存在着不少风险。
私募基金最典型的形式是对冲基金，对冲基金又称为避险基金、套利基金，是一种形式最简单、费用最低、最隐秘灵活的私人投资管理方式。它可以利用投资组合中不同资产的配置来分散风险，在汇市、股市、期市等多个金融市场有头寸，依靠对将来金融工具价格变化的预期来寻求获利，有时它也通过分析国际宏观经济形势，依靠投资于不同国家的金融资产来对冲风险。有统计表明，当对冲基金与共同基金面临相类似的风险时，对冲基金要比共同基金获得更高的收益，同时具有更低的风险。
研究私募基金与公募基金在发行方式、资金来源、信息披露制度、收益分配方式、投资渠道、投资产品、投资策略等运行机制方面的区别，可以发现其潜在的风险，主要包括信用风险、操作风险和流动性风险。
(一)私募基金的操作风险
私募基金不向公众发行，不做公开宣传，完全是通过私下的关系进行资金的募集，资金主要来源于有一定经济实力的个人和企业的闲置资金，取得收益的方式要么是与私募基金发起人按一定比例分成，要么是取得大大高于银行利率的保底收益。私募基金投资人和管理人之间的合约关系，是通过双方达成的私下协议建立的，不具有法律的保护，当行情好时，投资人会取得高收益，但如果遇到行情不好的时候，私募基金可能会由于倒闭或其他原因不能履行合约，这就给投资人带来了信用风险。
私募基金的投资具有高杠杆性，它可以利用银行信用，以极高的杠杆借贷在其原始基金量的基础上几倍甚至几十倍地扩大投资资金，从而达到最大程度地获取回报的目的。对冲基金投资的证券资产具有高流动性，一个本金只有1亿的对冲基金，可以通过反复抵押其证券资产，贷到高达几十亿的资金。因此，如果对冲基金操作不当时会面临超额损失的巨大风险，会危及银行业。从私募基金本身的投资对象来看，其风险和收益都较低，但私募基金一旦使用了杠杆手段来进行融资，在增加了收益的同时，也放大了市场风险。
(二)私募基金的信用风险
私募基金的投资策略具有隐蔽性，国际上一般都对私募基金的信息披露没有严格的限制，这就会造成信息不对称，不利于对基金持有人利益的保护。在没有外在约束机制的情况下，私募基金追逐利益的投机本性，可能会让它们为获取巨额的利润；也可能与上市公司串谋，进行内幕交易、操纵股价等违法行为。这些操作风险都会对投资人和市场带来很大的危害。基金管理人的个人操守不好衡量，当管理人不遵守合同，就会给投资人造成损失。
(三)私募基金的流动性风险
私募基金一般都具有很长的锁定期，在这期间资金不准撤出，以此来保证基金运作的持续性和稳定性，对基金经理的投资策略不造成影响。私募基金不能上市交易，因此风险不能随时转移，持有人只有等待持有期满才能变现，基金持有人可能在基金封闭期内会因为资金难以变现而发生债务危机甚至破产。
从某种意义上来说，私募基金自身的风险正是它们所具有的独特属性，正是这种高风险才造就了私募基金的高收益。1997年东南亚金融危机让人们认识到私募基金的两面性，一方面它会对一国的经济造成极大的危害，造成汇率的剧烈波动，货币的贬值，制定经济政策的独立性丧失；另一方面如果能够正确地利用它，会给投资人带来巨额的收益，有效地分散风险。索罗斯的成功经验让更多的国家和投资者关注私募基金，亚洲各国也走出金融危机的阴影，在加强自身金融风险防范体系建设的同时，也欢迎私募基金进入本国市场。近几年对冲基金在全球流动加剧，由于亚洲新兴经济体的崛起和日本经济复苏，亚洲市场的资产也日益得到了对冲基金的青睐，2000年投资亚洲市场的对冲基金规模只有120亿美元，但在2005年底该数字则扩大了近九倍，达到约1150亿美元。中国经济的高速增长，证券市场的全面开放，今后必将吸引大量的对冲基金来华投资。
现阶段，我们既要借鉴海外市场利用私募基金的成功经验，又要意识到私募基金的危害性，加强对国际投机资本流动的监管，在开放证券市场的过程中，既要欢迎海外私募基金来华投资，又要尽早发展本国规范的私募基金，发挥私募基金的积极作用，提供必要的市场机制，有助于解决市场上很多现实问题。虽然私募基金自身存在不少风险，但我们更要看到它的自身优势和其在成熟资本市场中的优异表现，我们应该创造适合其发展的必要条件，通过一定的制度建设来规避私募基金自身的风险，发挥其对市场的积极作用。
三、以制度建设来防范私募基金的风险
过去中国证券市场不鼓励发展私募基金，并不代表现在或将来不发展，我们应该考虑的是发展的时机和条件。证券市场风险不可怕，而是要努力发展使其规范与完善，同样，私募基金有风险，我们也应该通过必要的制度建设来克服私募基金的风险，发挥其积极正面的作用，保护投资者利益。
当我们研究包括私募基金在内的证券市场风险时，必须将证券市场对外开放后所可能产生的风险一并考虑。中国经济的持续高速增长，吸引了大量海外金融机构、投机资本通过各种形式进入中国证券市场，QFFII制度的实施更是给海外金融机构开辟了投资中国股市的合法渠道，它们既带来了巨额资金和成熟的投资技术、工具与管理经验，又极大地活跃了股市。另外，中国有相当多的公司选择了海外上市，也吸收了不少境外资本。所有这些表明，中国证券市场国际化程度不断加深，同时，发展还未成熟的民族金融业将应对国际成熟金融机构的激烈挑战。过去中国金融的自我封闭状态躲过了1997年亚洲金融风暴，现在面临着全面开放后将如何有效防范金融风险的问题。中国的证券市场过去是封闭的，市场中的系统性风险一般只来自于国内的经济、政治或突发事件，与世界的经济形势没有太大关系。一旦证券市场全面对外开放后，新的国际金融风险又会进入我国市场，国际商品价格的波动、周边股市的走势、国际套利资本的冲击、海外机构和企业对我国上市公司的并购、其他国家经济政策的变化等等，都会对我国证券市场的运行造成影响，甚至引发金融危机。
中国证券市场全面开放后，民族金融业将会遇到激烈的国际竞争。外资证券
服务机构在取得我国境内证券组织成员资格后，进入任何形式的证券市场都享有与本国证券服务机构相同的待遇，包括投资品种、投资数量、投资比例等方面。外资金融机构能够从事中国市场上的一切业务，外资证券服务机构能够在中国市场上提供本国暂缺的任何形式的新金融服务，当然国外成熟的金融机构进入我国开展业务，会带来成熟的金融理念、投资技术、金融工具，并提供更多的金融产品与优质的金融服务，同时争夺中国金融业的高素质人才。特别需要注意的是，中国的金融开放最终会实现资本项目完全开放，大量的国际投机资本会借助合法合规的QFⅡ进入中国市场，这些套利资本的集中流人流出，会对我国的证券市场甚至金融体系造成猛烈的冲击，股价会大幅波动，甚至汇率制度也会受到影响，因此中国证券市场在全面对外开放的同时，需要完善市场机制，建立起完备的抵御金融风险与金融危机的风险防范体系，最大程度降低风险国际化带给证券市场的危害。
面对发展私募基金可能的风险，面对证券市场开放后可能的风险，我国需要加大制度建设的力度，以完善的制度来筑起防范各类风险的防火墙。
(一)以完善的法律制度来防范法制不完善产生的法律风险
法律风险是私募基金在我国证券市场中面临的最主要风险。我国关于私募基金的法律法规迄今还是空白，按照国外典型的私募基金运行的模式发展中国的私募基金，会与现行的《公司法》、《证券法》、《证券投资基金法》、《合同法》中很多条款相冲突，由此会带来大量的法律纠纷。
完善法律制度的首要方面是让私募基金合法化，这是发展的根本条件。在此基础上需要建立健全的私募基金法律制度来规范与约束私募基金的行为，化解其法律风险、信用风险、基金管理人的道德风险。借鉴国外经验，在法律上对基金投资人设立很高的门槛，达到一定个人资产规模的投资者才可参与，并限度投资者数量，以此来保护投资者资产的安全，也适合私募基金的正常运作，可以降低其流动性风险。还要通过一定的信息披露机制来加强对私募基金的监管，私募基金的定期报告可以不对社会公众公开，但一定要向投资者和管理层及时披露，便于投资者和监管部门及时了解其运作情况及风险状况。目前，中国已经具备了建立私募基金的环境。中国不仅有大量的富余资金，而且，《证券法》和《公司法》的修改也为私募基金的设立留下了足够的法律空间。
(二)以完善的市场制度克服市场制度不完善所产生的市场风险
私募基金在我国目前的证券市场中运行，其投资实际收益率会由于市场情况的变动而发生与预期收益率偏离的不确定性。由于上市公司股权结构的不合理，有效的内部治理结构难以确立，缺乏必要的激励机制，公司管理层只看重眼前利益，最终会导致证券市场优胜劣汰的功能失效，上市公司的整体质量降低，对私募基金的业绩也会造成很大的影响。另外，由于中国证券市场还处于发展的初级阶段，在没有做空机制的情况下，私募基金在投资渠道上受到限制，市场中金融产品单一，缺乏可以对冲风险的避险工具，因此中国现有的私募基金实际上发挥的仍只是公募基金的部分功能。[7](239-246)
完善市场制度的重要方面是发展多层次资本市场，建立完备的金融衍生品市场、期权期货市场，扩大资本市场规模，并且为国内投资人投资海外市场提供便利的渠道和制度保障，为私募基金的高效运作和分散风险提供更多可供选择的金融产品，能够满足对风险收益有不同需求的投资者需要，实现最优的收益水平，可以降低其市场风险。
(三)以完善的信用和监管制度克服道德风险
私募基金管理人可能利用利用法律和监管合约的漏洞，违反预先制定的投资策略，做出损害投资人利益的行为。由于我国目前的信用环境与投资环境与国外差别很大，社会信用体系尚未有效建立，投融资市场不规范，关联交易和黑箱操作普遍存在。
克服道德风险需要两个方面的制度建设。一是建立完善的市场诚信体系，在市场中形成良好的信用环境，私募基金是建立在信托制度上的，其很多运行机制都是建立在个人的自我约束基础上的，因此私募基金的有效运行很大程度上是依赖于诚实守信等道德规范的约束。二是强化基金监管，需要管理层统一市场的监管，协调好不同监管部门的职责，建立全面的金融风险防范体系。提高对资本流动的监管力度与水平，要加强监管的国际合作，学习国外监管机构的先进经验。
(四)培育合格的风险基金管理人才与海外机构抗衡
私募基金对管理人专业素质的要求非常高，当证券市场完全对外开放后，海外私募基金会蜂拥进入我国市场寻找套利机会，开展业务，我国却没有成熟的私募基金与之竞争，因此应该趁现在国外投资机构进入我国的限制还没完全打开的时机，尽快发展和完善我国的私募基金，建立私募基金管理人市场，培育高素质的基金管理人才，让他们通过运作私募基金，积累丰富的投资经验，培养高超的金融技术和先进的管理经验。否则一旦国门被完全打开，中国的私募基金必将失去发展的机会。
2011年的第一缕阳光洒在了私募上。
1月14日，在全国证券期货监管工作会议上，证监会主席尚福林指出，2011年将重点关注提升市场效率、推动基金法修改等工作，“建立适当的私募基金监管制度”。
这是自2004年私募基金规模发展以来，监管层首次在相关工作会议上，正式提出将研究规范私募基金的制度安排。业内人士普遍猜测，国内庞大的私募基金在2011年有望迎来实质性的“阳光化”。
私募潜行
长期以来，在公募基金由于政策支持而实现超常规发展的情况下，私募基金却一直处于“灰色”地段――不公开的报表、飘忽不定的投资风格、灵活的操盘手法，以及远超公募基金的高额收益率。
虽然身份模糊，但并没有影响到私募基金发展的突飞猛进。
好买基金研究中心统计显示，截至2010年12月31日，国内通过信托平台发行的证券投资类私募基金已达614只；私募管理公司的数目为242家；私募基金公司的从业人员已超过了3000人；阳光私募的资产管理总规模已达2000亿元人民币以上。
2010年国内股市表现疲弱不振，但私募证券基金的业绩表现却可圈可点。数据显示，具有持续业绩记录的587个私募证券信托产品2010年全年平均收益率为6、4%，跑赢市场18、91%，也跑赢股票型公募基金3、39%。
目前，国内的私募资金主要集中在北京、上海、广州、深圳、辽宁和江苏等地，以私募股权基金和私募证券投资基金为主。“在各省会城市，公开的阳光私募基金只有一两家，但私下的民间私募基金却至少有十来家。”一位在华东某二线城市从事私募基金投资的人士说。而江浙、广东一带还囤积了大量的游资，在行情渐起之时“重出江湖”，形成了目前私募基金“南强北弱”的格局。
私募证券投资基金的运作模式大致有四种。
承诺保底，即基金将保底资金交给出资人，相应地设定底线，如果跌破底线，自动终止操作，保底资金不退回。严格意义来讲，承诺保底不是真正的私募基金。
接收账号，即客户只要把账号给私募基金即可，如果跌破10%，客户可自动终止约定，对于盈利达10%以上部分按照约定的比例进行分成。这种类型大多针对熟悉的客户，或者大型企业单位。一般属于地下私募基金，不受法律保护。
第三种是投资人以股权的方式成立投资公司，聘请基金经理进行投资。自2007年6月《合伙企业法》生效后，这种类型的基金开始发展。
还有一种是信托基金，2005年在深圳开始出现“阳光私募”，即通过信托公司募集资金，银行进行托管，通过私募基金公司运作的投资基金。是目前唯一合法的私募基金类型。
信托账户掣肘
国内私募基金目前主要以阳光私募为主，其2000亿元的规模已经成为市场的一支重要力量。
但2009年7月，中国证券登记结算公司突然暂停信托公司新开设证券账户，至今仍未有重新启动迹象。“现在私募想要发行只能采取购买信托账户的方式，目前信托空账户主要有两个来源：一是此前开设的多余的老账户，二是阳光私募到期清盘后闲置的账户。”一位私募基金公司的人士说。
虽然各种类型的阳光私募发行量在2010年再次创了一个新高，但现存的为数不多的信托账户已经成为掣肘国内私募基金持续发展的一大障碍。老账户日益稀少，信托账户的叫价越来越高，发行产品的成本越来越高。再加上对信托产品规模成立与投资顾问公司资历的要求等问题，导致部分私募基金公司的新产品发行计划被延期或者搁置。
私募排排网研究中心调查显示，53、33%私募表示停开信托证券账户对他们造成了比较大的影响，对公司规模的扩大有比较大的限制。
“有限合伙模式因能解决目前账户问题，而一度成为业内焦点，但由于其高税收、进出问题等因素，有限合伙并未能如大家期盼的那般快速而大量的为阳光私募业注入新的血液。”私募排排网研究员田密表示，“修订后的《证券投资基金法》可能将私募基金纳入监管范畴，对私募基金的组织形式、监管要求、合格投资者等做出切实规定。届时，信托平台可能将不再是私募实现合法化的唯一渠道。”
业内人士指出，在信托账户停开的限制下，私募产品数量仍然快速增长，反映出私募行业的市场潜力巨大。若《证券投资基金法》修改后将私募行业纳入，私募发展将会更迅猛。同时，如果具体监管措施出台，庞大的地下私募可能会逐步走向阳光化，私募行业发展或将迎来井喷行情。
适度监管成共识
长久以来，国内关于私募基金的法律规定和相关原则都比较模糊，一直没有形成一个规范和明确的司法解释，导致大量的私募基金在合法与不合法的边缘上游走。虽然在《证券法》第11条中有一个相关的原则性规定：“非公开发行证券，不得采用广告，公开诱劝和变相公开方式”。但与日益壮大的私募基金力量相比，这些规定仍显得相当单薄。
目前，以信托产品形式募集的阳光私募基金在投资头寸、资金监管等方面的监管权在银监会，而私募股权基金虽无明确监管部门，但多数均寻求在发改委备案。
《证券投资基金法》编立之初，监管机构曾考虑将私募、PE等形式的投资基金纳入其中，但最终仅涵盖了公募基金，在原定的法规名称《投资基金法》前也加上了“证券”二字。事后来看，私募基金监管的重要性不断彰显。
“私募基金这几年来主要是借助于信托公司的合作把它变成阳光化了，但这不是制度化。我一直主张私募基金要纳入监管体系、纳入立法体系。”君泽君律师所管理合伙人周小明表示。
2010年12月4日，在第一届“上证法治论坛”上，尚福林表示，证监会将配合立法机关全面修订基金法，特别是要适应私募基金发展的现实需要，借鉴国际监管经验，按照统一监管标准，防止监管套利的原则，建立适当的私募基金监管制度，为资产管理业务的协调发展创造条件。
近两年来，管理层对券商理财、基金一对多、一对一专户理财逐步放开。券商理财和基金专户理财，本身就具有一定的私募性质。只是发起人属于国有性质，同时操盘的团队也是获得证监会相关资质的证券从业人员，这些属于监管范围的理财产品，其运作方式和私募基金并无太大区别。
“种种迹象表明，管理层对理财方式的探索已经逐渐拓宽，私募基金真正意义上的阳光化成为一个必然的结果，而这次管理层提及的建立适当的私募基金监管制度，则是私募阳光化的一个前提。”一位接近证监会的人士表示。
“招安”私募
2011年1月中旬，《证券投资基金法(修订草案)》的征求意见稿下发至各基金公司等相关机构，征求各方意见。此次修订草案中，最大的亮点就是把私募基金纳入监管范围，符合条件后，他们也可以开展公募业务。
《修订草案》中，为私募基金开辟了一个新的章节――第十章“非公开募集基金的特别规定”。
该章节中，第七十五条之一“通过非公开方式募集基金，运用基金财产进行股权、股票、债券等证券及其衍生品投资，适用本章规定”。
除了“非公开方式募集”，2003年《证券投资基金法》中的“证券投资品种”也在第二条中被扩充为――“证券投资，包括买卖未上市交易的股票或者股权、上市交易的股票、债券及其衍生品，以及国务院证券监督管理机构规定的其他投资品种。”
“所谓的阳光私募基金、私募股权投资基金等，都被基金法纳入监管范围”，业内资深人士表示，私募只是一个大概念，目前只是将符合一定条件的私募基金纳入监管体系，而且还是分类进行管理。
有市场传闻，经过此次修改后，之前没有被纳入监管的私募基金、私募股权投资基金(PE)、风险投资基金(VC)、券商集合理财计划、信托投连险等，均被纳入监管体系。
但是，也有私募人士表示，“听说PE方面，由于发改委不同意，就没有放进去。”
修订草案中，第七十五条之十三规定，“经注册的基金管理人，其股东、高级管理人员、经营年限、基金资产规模等符合规定条件的，经国务院证券监督管理机构依照法律、行政法规、国务院证券监督管理机构的规定和审慎监管原则批准，可以从事公开募集基金管理业务。”
“总体来说，私募还是比较草根的”，该私募人士表示，但至少，目前排名靠前的近20家私募基金，对此还是很关注，并有长远打算。
另有基金人士表示，对私募基金的监管刚开始推行，这是一个需要逐步完善的复杂过程，“但监管私募基金，对市场来说是一件好事”。
另一方面，对于陷入成长瓶颈的私募而言，被纳入“正规军”亦为其成长开辟路径。
Li Hui
（云南农业职业技术学院，昆明 650031）
（Yunnan Vocational and Technical College of Agriculture，Kunming 650031，China）
摘要：在当前全球性金融危机背景下，我国中小企业融资难，扩大融资渠道已经成为必须解决的重要问题，私募基金是我国当前金融市场中的新生力量，论文探讨了私募基金及其相关概念，我国当前私募基金法律地位的现状，私募基金法律确认问题已经成为我国私募基金发展的主要障碍，必须及时确认私募基金法律地位的意义等方面的内容。
Abstract: Under the background of the current global financial crisis, the paper pointed out that China SME financing is an important issues of their survival and development、 Privately offered fund is new blood of China's market economy、 This thesis discussed privately offered fund and its related concept, the status quo of its legal status、 The law identification of privately offered fund has bee the main obstacle of its development; we should identify the significance of legal status of privately offered fund、
关键词：私募基金 法律确认
Key words: Privately Offered Fund；be recognized in the law
中图分类号：D9文献标识码：A文章编号：1006-4311（2011）20-0290-02
1私募基金及其相关概念
1、1 私募基金的概念私募基金（Privately Offered Fund）是指不通过公开招股，而是通过私下在特定范围内，向特定投资者募集资金方式所筹集的基金，用投资专业知识理财，与投资者的关系是共同投资、共享收益、共担风险，其主要投资方式是进行股权投资和证券投资，其组织形式有：契约型、公司型和合伙型。[1]
私募基金的本质是一种信托服务。私募基金的投资人把资金以一种信托的方式交给基金的管理人进行管理，基金的管理人运用自己掌握的专业知识进行投资组合，基金的投资人和管理人按照约定共享收益、共担风险。
1、2 我国私募基金和非法集资的区别非法集资是指法人、其他组织或个人，未经有关权利机关批准，向社会公众募集资金的行为，其主要特点是向社会公众募集资金，其主要采用以许诺高利润、高利率为回报的欺诈行为，由于其向社会公众募集资金，以欺诈为目的，极易形成社会的不稳定因素。
根据1999年中国人民银行的《关于取缔非法金融机构和非法金融业务活动中有关问题的通知》，给予“非法集资”做出了明确规定；根据《最高人民法院关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第四条第四款明确规定了：企业法人和事业法人作为联营一方向联营体投资，不参与联营体经营，不承担联营体经营风险，但投资合同或协议规定联营体不论盈亏，均可获得本息或者按期获得固定利润的行为，实为借贷行为，违反了金融法规，其合同无效；在2001年的《信托投资公司管理办法》第三十二条规定：信托投资公司“不得保证最低收益”，同时规定：信托投资公司违反上述规定，按照非法集资处理，造成的资金损失由投资人负责；2003年《证券公司从事集合性受托投资管理业务有关问题的通知》第二条第一款规定：证券公司不得以书面、口头或者暗示的方式向委托人承诺投资收益。由以上法律内容可以看到，我国法律从来不承认合同中的保底条款，不允许以保底方式募集资金。
私募基金区别于非法集资在于两点：第一，从募集对象来看，私募基金是指不通过公开招股，而是通过私下在特定范围内，向特定投资者募集资金方式所筹集的基金，而非法集资是向社会公众募集资金，极易造成金融风险的社会化；第二，从目的来看，私募基金的目的在于共同投资、共享收益、共担风险，而非法集资的目的在于许诺高利润、高利率为回报的欺诈。
1、3 我国私募基金和非法吸收公众存款的区别非法吸收公众存款是指未经我国金融主管机关批准，以给付固定利息方式公开向社会公众吸收存款的违法行为。私募基金的目的必须是共同投资、共享收益和共担风险，如果以给付固定利息或保底收益的方式募集资金，则应视为非法吸收公众存款。
2我国当前私募基金法律地位的现状
我国的私募基金从形成到具有了一定规模，一直没有得到法律的认可。中国人民银行副行长吴晓灵曾公开表示，私募基金的运作不合法、不透明，对金融市场的影响难以估量，政府必须进一步研究对私募基金的监管方式。当前我国私募基金法律缺位主要表现在以下几个方面：
2、1 法律上没有确认其主体地位在我国《证券投资基金法》、《证券法》、《信托法》中一直没有明确什么是私募基金、私募基金与公募基金的区别、私募基金和非法集资的区别、私募基金和非法吸收存款的区别，也没有明确私募基金的投资范围和组织形式。在我国《证券投资基金法》第二条规定：在中华人民共和国境内，通过公开发售基金份额募集证券投资基金，适应本法。这一条把私募基金明确地排除在该法的适用范围之外。在《中华人民共和国公司法》第78条第3款规定股份制公司向特定对象募集设立制度和《中华人民共和国证券法》第10条规定的证券非公开发行制度为私募基金的监管有了意向性的规范，但对私募基金的运作和监管没有明确规定。从国际私募基金的最主要形式有限合伙制来看，我国的有限合伙制基金根据《中华人民共和国合伙企业法》不具有法人资格，目前还需要工商管理部门确定其法律主体地位。
2、2 没有明确私募基金与非法集资、非法吸收存款的区别对于当前私募基金普遍存在的保底收益、高承诺收益必须从法律的角度加以禁止，因为私募基金是一个高风险的行业，其根本无法保证收益和本金，如果私募基金以高承诺收益或保底收益作为宣传来募集资金，就有以欺诈为目的的嫌疑，具有欺骗性，容易误导投资者，产生经济、合同纠纷；同时对于具有投资理财能力的、运作规范的私募基金来说，以保底收益、高承诺收益的私募基金无疑具有不正当竞争行为，破坏了应以自由竞争为目的的金融市场环境，不利于私募基金行业的健康发展。
案例一：最近发生在我国浙江的一个投资理财纠纷。甲某委托乙投资公司进行投资，双方签订合同：该公司保证甲某50万元人民币本金的安全，并承诺每年放还甲某8%的收益。后甲某无意间发现其账户内资金只剩10万元人民币，就向法院，要求乙投资公司按照合同规定条款予以赔偿。但让甲某、乙某没有想到的是：法院判定该投资理财合同无效，并认定乙投资公司的保本、高承诺收益行为属于非法集资行为。
案例二：2001年6月5日至2004年8月31日，上海友联组织金新信托、德恒证券、恒信证券、中富证券、伊斯兰信托等公司，采取承诺保底和以22％至1、98％不等的固定收益率与公众签订委托投资协议及补充协议35890份，变相吸收公众存款450亿余元人民币，其中未兑付资金余额172亿余元，涉嫌构成非法吸收公众存款罪。此案是我国非法吸收公众存款案中最大的一例。
2、3 没有明确对私募基金的投资者、发起人和管理者的资格确定和必要限制从法律的角度来看，我国当前构成私募基金的三个方面主体不具有法律资格：投资者不具有将其资产交给他人经营的权利；基金的管理者以投资咨询、财务顾问的名义进行私募基金的管理，但一般没有经营资产管理的法律资格；第三方监管者――托管人，比如银行、证券公司、信托投资公司等都没有从法律上给予其对私募基金的监管资格。我国当前的私募基金大都是松散性的组织体，没有形成所有权、管理权和监管权“三权分立”式的、有效防范风险的组织机构，有不少是皮包公司，三者的责、权、利不清晰，私募基金的资金来源不清。
2、4 没有明确对私募基金第三方监管的制度按照我国当前金融监管的要求，有限合伙制基金的资金必须通过银行托管，银行是否有对合伙制基金托管的权限，还需要银监会进一步明确。当前，由于我国私募基金没有具有法律主体地位，因而法律上没有对私募基金帐户要求托管的规定，这很不利于我国私募基金风险的防范和控制。
2、5 没有完善的对私募基金的评级体系目前我国对公募基金的评级主要以基金净值为标准，来对公募基金投资理财的运作能力进行排名。我国私募基金相对于公募基金来说，收益较高的同时，风险更大，我国还没有对于私募基金进行评级，更谈不上评级体系。
3法律确认问题已经成为我国私募基金发展的主要障碍
从我国私募基金发展的现状，我们已经看到当前我国私募证券投资基金的一大特点是：发展非常迅速但运作很不规范，可以说我国私募基金目前处于一种无序的状态，采取操纵市场、坐庄式的经营方式。究其主要原因在于我国目前相关的法律体系很不完善，立法的滞后束缚了我国私募基金的规范发展。由于没有法律的确认，监管部门也找不到对其监管的依据。
3、1 由于没有法律的确认，私募基金组织形式混乱，缺乏法律主体资格，不利于我国基金业与境外投资者的竞争随着我国金融市场的逐步开放，国外机构投资者在中国的投资成倍增长。从证券投资角度看，QFII（合格境外投资者）的数量在不断增加。从前面“蒙牛”案例，我们也可以看到我国私募股权投资基金也正面临国外机构投资者的竞争，很多国外机构投资者看好中国经济的长期发展，再加上近5年来，人民币不断升值，使国外机构投资者以各种手段进入中国资本市场。面对我国优质企业和资源的流失，我国私募基金要与已进入中国资本市场或者即将打算进入中国资本市场的国外机构投资者竞争，但现在在法律上还没有明确、公开的主体身份，不受本国法律的保护，如何面对竞争？
3、2 由于没有法律的确认，私募基金运作不规范，严重扰乱了金融安全私募基金的来源应是向特定投资者募集，但由于没有法律上的规范，实际上我国私募基金的部分资金来源于企业或上市公司向公众募集的闲散资金和银行贷款。我国《证券法》、《公司法》明确规定：向公众募集的资金和银行贷款，必须专款专用，不得挪用，否则视为违法、违规；在私募基金运作中，由于没有法律的确认和监管，私募基金与上市公司联手，操纵股票价格，逃避监管和税收等等不当行为屡禁不止；私募基金的资金来源还没有从法律上来进行严格审查，这为非法资金提供了机会，难免在私募基金中有洗钱的行为；由于没有法律的确认和监管，我国目前对于投资者资格和基金管理者资格没有严格限制，导致市场主体混乱，对风险的承受能力降低，一旦基金损失，纠纷不断，成为我国金融和社会的极不稳定因素。
3、3 由于没有法律的确认，私募基金容易形成对投资者利益的损害我国私募基金大部分是参照《民法通则》、《合同法》的委托原则来设计私募基金合约。“保本承诺”、“高收益承诺”是各类私募基金的常规做法，承诺的收益率一般在10%-30%之间，这种做法实际上就是非法集资，由于法律上没有确认私募基金的法律主体地位，没有明确私募基金与非法集资的区别，因此造成对投资者的损害不受法律保护。从各地法院的审理结果中也可以看出，这类合约均为无效合约。从很多私募基金的合约设计和运行中，可以看到许多私募基金没有内部风险控制机制和外部监管约束，给投资者造成损失的风险很大。
3、4 由于没有法律的确认，私募基金的违法行为屡屡发生首先是在资金的募集过程中，存在非法集资行为。根据1999年中国人民银行的《关于取缔非法金融机构和非法金融业务活动中有关问题的通知》，给予非法集资做出了明确规定；根据《最高人民法院关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第四条第四款明确规定了：企业法人和事业法人作为联营一方向联营体投资，不参与联营体经营，不承担联营体经营风险，但规定联营体不论盈亏，均可获得本息或者按期获得固定利润的行为，实为借贷行为，违反了金融法规，其合同无效；在2001年的《信托投资公司管理办法》第三十二条规定：信托投资公司“不得保证最低收益”，同时规定：信托投资公司违反上述规定，按照非法集资处理，造成的资金损失由投资人负责；2003年《证券公司从事集合性受托投资管理业务有关问题的通知》第二条第一款规定：证券公司不得以书面、口头或者暗示的方式向委托人承诺投资收益。由以上法律内容可以看到，我国法律从来不承认合同中的保底条款，不允许以保底方式募集资金。
其次，是在资金的使用过程中，存在集资诈骗行为。在1996年最高人民法院的《关于审理诈骗案件具体应用法律的若干问题的解释》规定：携带集资款逃跑、挥霍、用于违法活动等行为，使集资款无法收回的行为视为集资诈骗行为。私募基金应把募集到的资金用于不事先承诺收益的投资行为中。
4必须及时确认私募基金法律地位的意义
4、1 及时确认私募基金，有利于形成“增加投资性收入”的社会前面已经提到私募基金在我国的形成和发展是大势所趋，是市场需求的必然产物，对于冒出芽的事物，这里挖出了，别处必然还会长出来，存在就会有其合理性，关键是疏导。由于缺少相关的法律、法规，一旦投资人和基金经理人发生纠纷，受损的往往都是不受法律保护的中小投资者，他们无法诉诸法律；如果进一步被不法分子利用，携委托资金潜逃，发生，更会严重威胁社会的安定、和谐。由于没有法律的保护，使本可以对我国经济发挥积极促进作用的私募基金推到了“非法集资”的地步，这是不合理的，也是不明智的。
4、2 确认私募基金，有利于稳定金融市场由于没有法律对私募基金的确认与规范，两万亿的游资随时可能冲击我国尚不健全的金融市场，容易造成金融市场动荡，从“中科创业”股票事件，可以看到私募基金和证券公司联手，以股票作抵押，从银行套取数倍的贷款来炒股票，有文章称“私募基金是引发信贷资金违规入市并导致生产经营资金流失的源头。”前面也提到由于法律的不认可、不规范，私募基金的来源不清，不排除非法收入利用私募基金洗钱。
4、3 确认私募基金，有利于公募基金的发展由于没有法律认可和必要的监管，私募基金可以暗箱操作，逃避税收和管理费用，因此比公募基金运行成本低，同时私募基金给予基金经理人的高回报使公募基金中大量人才流失，这是私募基金对公募基金的不利之处，但是私募基金的出现，使公募基金多了一个强有力的竞争对手。由于市场多了一种投资工具，投资人多了一份选择，为了稳住投资人，公募基金需要交出更好的成绩单，改变原有的分配方式，推出更为优惠的申购、赎回条件。私募基金的出现有助于公募基金革除弊端，建立高效灵活的运作机制。如果私募基金不浮出水面，就破坏了公平竞争的市场原则。
4、4 确认私募基金的法律地位和必要的政府监管措施，有利于私募基金行业健康、稳定发展私募基金属于高风险、高收益行业，通过法律和政府必要的监管，将有利于私募基金控制运作风险，比如明确私募基金投资者和管理者的资格，规范私募基金运作手段和利润分配等。
参考文献:
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[4]滕宇、关于我国私募基金发展问题的分析[J]、中国物价,2005,(9):44-46、
【关键词】公司制私募证券基金；契约制私募证券基金；营改增
一、私募证券基金的主要收益和流转税税收
（一）公司制私募证券基金的主要收益和流转税税收
不管是公司还是合伙企业，公司制私募证券基金的投资者往往以股东或合伙人的身份投资于基金公司。基金公司的管理团队负责管理公司的资产，管理团队主要将资产投资于证券市场上的股票、债券和货币市场工具等金融工具。因此，基金公司层面的主要收益为买卖有价证券过程中实现的资本利得和持有有价证券期间收到的股息、利息和红利等[3]。按照我国税法规定，营改增之前的机构投资者买卖有价证券的价差收入（资本利得）需要缴纳5%的营业税，营改增后，如果是一般纳税人，这部分价差收入（资本利得）需要缴纳6%的增值税，同时允许抵扣符合要求的进项税额；如果是小规模纳税人，这部分价差收入（资本利得）需要缴纳3%的增值税，不允许抵扣进项税额，如表1所示：
（二）契约制私募证券基金的主要收益和流转税税收
与公司制私募证券基金不同的是，大部分契约制私募证券基金由投资者、基金管理人和基金托管人几个部分组成。投资者可以在证券交易市场公开竞价购买某基金或按基金净值向基金管理人申购基金。基金管理人通过管理基金资产，将资金投资于股票、债券、货币市场工具等金融工具，从而为投资者保值增值。与公司制私募证券基金不同的在于，投资者投入的资金并非到达基金公司的银行账上，而是由基金托管人托管，基金管理人除了按照基金合同上标明的投资渠道管理基金外，无权也无法将基金资金挪作他用。与公司制私募证券基金不同的还在于纳税主体上，一般来说，公司制私募证券基金的纳税主体是公司或合伙企业。而契约制私募证券基金的纳税主体主要是指基金管理人，对契约制私募证券基金的基金管理人来说，主要收益有：1）管理基金资产所收取的管理费；2）基金管理人按照契约约定向投资者收取的业绩提成。按照税法规定，营改增前，这部分收入要缴纳5%的营业税，营改增后，如果是一般纳税人，管理费和业绩提成要缴纳6%的增值税，允许抵扣符合要求的进项税额；如果是小规模纳税人，管理费和业绩提成要缴纳的是3%的增值税，不允许抵扣进项税额，如表2所示：当然，基金管理人运用基金资产购买有价证券也可能获得资本利得和股息、利息和红利等。但是，一方面，本文讨论的纳税主体是基金管理人而非基金，另一方面，按照我国税法规定,基金管理人运用基金购买有价证券获得的资本利得（价差收入）暂免征收营业税，营改增后同样暂免征增值税。同时，基金管理人运用基金购买有价证券获得的股息、利息和红利等目前不是营业税或增值税的征税对象。
二、营改增对私募证券基金的影响
（一）营改增对公司制私募证券基金的影响
如表1所示，公司制私募证券基金营业税或增值税的征税对象是基金公司的资本利得，营改增之前的税率是5%，营改增后一般纳税人的税率是6%（可抵扣进项税额），小规模纳税人的税率是3%（不可抵扣进项税额）。显然，如果公司制私募证券基金是小规模纳税人，营改增之后其税率是降低的，真正享受到了国家营改增减税的目的；如果公司制私募证券基金是一般纳税人，营改增之后，基金公司到底是减税了还是增税了，就要看可抵扣进项税额的情况了。众所周知，基金公司是资本密集型和人才密集行的行业。公司制私募证券基金的资本是由股东或合伙人投资进来的，没有进项税额可以抵扣；而人才则主要是基金公司内部负责运营基金公司资产的管理团队，在公司制私募证券基金公司里，主要体现为人力资源成本费用。显然，也没有进项税额可以抵扣。可以说，对于大部分的一般纳税人的公司制私募证券基金，较难找到足够多的进项税额来抵销税率上升的影响。
（二）营改增对契约制私募证券基金的影响
如表2所示，契约制私募证券基金管理人营业税或增值税的征税对象是管理人所收取的管理费或业绩提成。营改增之前的税率是5%，营改增之后，一般纳税人的税率是6%（可抵扣进项税额），小规模纳税人的税率是3%（不可抵扣进项税额）。显而易见，如果契约制私募证券基金管理人是小规模纳税人，营改增之后的税率是降低的。如果契约制私募证券基金管理人是一般纳税人，可抵扣进项税额的多寡是决定其税收负担的增加还是减轻的关键，与公司制私募证券基金相比，契约制私募证券基金管理人在成本费用上往往多了由管理人支付的备案费、审计费、法律顾问费、信息披露费、和各种销售费用等。这些费用能否拿到符合抵扣要求的增值税专用发票将对基金管理人最终的增值税税负有一定的影响。
三、私募证券基金的应对策略
（一）公司制私募证券基金的应对策略
（1）纳税人身份选择如上所述，对公司制私募证券基金来说，由于一般纳税人不一定有足够多的进项税额可以抵扣，小规模纳税人的减税效应相比一般纳税人更加明显。那么一般纳税人和小规模纳税人又是如何界定的呢？按照我国税法规定，年收入在500万以上的，须申请一般纳税人身份认定，也就是说，如果公司制私募证券基金年有价证券买卖价差（资本利得）在500万以上，须申请一般纳税人身份认定。从增值税的税收负担角度看，如果公司制私募证券基金在不影响公司品牌、信誉和规模经济的情况下能够有意识的分拆或者新设几个独立核算的小规模纳税人，将为公司减轻增值税税收负担。（2）基金身份的选择如上所述，公司制私募证券基金公司增值税的征税对象是基金公司的资本利得（有价证券买卖价差），而契约制私募证券基金管理人增值税的征税对象是管理人所收取的管理费和业绩提成，其中基金管理人所收取的管理费往往是管理资产总额的1%~2%，业绩提成往往是基金净收入的20%左右，而私募证券基金收入的绝大部分都来源于基金有价证券买卖价差（资本利得）。因此，相比契约制私募证券基金管理人，公司制私募证券基金公司增值税的征税对象在数额上要大的多，公司制私募证券基金尤其是大型的基金公司，可以考虑在规模达到一定程度的时候变更为契约制私募证券基金，从而为投资者减轻增值税税收负担。当然，公司制私募证券基金在做相应的决策时还需要综合考虑契约制私募证券基金所需要额外负担的备案费、托管费、法律顾问费和信息披露费等。
（二）契约制私募证券基金管理人的应对策略
（1）纳税人身份选择同公司制私募证券基金一样，契约制私募证券基金管理人纳税人身份的不同对营改增后税收负担起较大的影响，小规模纳税人税率由5%降到3%，减税效应明显，而一般纳税人如果没有足够的进项税额，其税收负担是加重的。基于这个原因，在不影响公司信誉、品牌等情况下，利用分拆、新设等方式选择小规模纳税人身份对契约制私募基金管理人更为有利。（2）一般纳税人的进项税额问题对于一般纳税人契约制私募证券基金管理人来说，影响其最终增值税税收负担的还在于进项税额的金额。因此，一般纳税人契约制私募证券基金管理人在开展业务（譬如，寻找法律顾问，寻找第三方销售机构为其服务等）时，要注意对方的增值税纳税人身份，在考虑对方服务报价的基础上，尽量要求对方开具增值税专用发票以备抵扣。
四、总结
无论是公司制私募证券基金还是契约制私募证券基金和基金管理人，我国的税收政策一直不甚明朗。2016年5月起实施的全面营改增更是加大了私募证券基金的税收难题，尤其是进项税额的抵扣上，为了减轻增值税的税收负担，私募证券基金应该认真研究营改增的相关政策，合理合法地为公司和投资者减轻税负。
参考文献
[1]基金从业人员资格考试教材编委会、证券投资基金、北京：经济科学出版社，2016年
[2]证监会、私募投资基金登记备案总体情况、
[关键词]私募基金；公募基金；合法化
[中图分类号]F830、59 [文献标识码]A [文章编号]1003―3890(2007)03―0047―03
“私募基金”是指相对于受中国政府主管部门监管的，向不特定投资人公开发行受益凭证的证券投资基金，是一种非公开宣传的、私下向特定投资人募集资金进行的一种集合投资。其方式基本有两种：一是基于签订委托投资合同的契约型集合投资基金，二是基于共同出资入股成立股份公司的公司型集合投资基金[1]。通常情况下，它是由一个在市场上有良好业绩和声誉的基金经理人先设计出一个投资计划，再去游说一些大的投资者投资组建。它作为一种自发形态的金融创新，产生和发展本质上反映的是证券市场金融供给与需求的不平衡，是金融体系不适应经济发展需要、正规金融供给不能满足金融需求的结果，其发展在很大程度上部分地弥补了正规金融所难以涉及的领域[2]。(1)私募基金具有很强的灵活性、融合性和个性化特征，它的出现，增加了投资者的选择，活跃了市场交易气氛，更好地满足了不同投资者的投资偏好，吸引更多的社会闲置资金间接投资于证券市场，从而促进证券市场的发展，提高证券市场资本形成的效率。(2)私募基金的市场化程度更高，运行成本更低，更易于进行金融创新。它的发展壮大会加剧基金业的竞争，冲击公募基金的垄断地位，提高基金市场的运作效率，形成较为完善的市场结构，推动我国成熟、理性的机构投资者群体的加速形成[2]。(3)私募基金的产权基础，将其成为中国证券市场制度变迁和产权结构改革的重要主题。作为民间主体自发推动形成的产物，私募基金的发展将改变资本市场的机构主体所有制结构单一的局面，推动中国金融制度改革进入一个新的层面。(4)私募基金的发展顺应金融发展的国际化要求，有利于提高中国金融业应对国际竞争的能力。
一、中国私募基金的发展现状
目前，国际上筹集私募基金的机构很多，包括私人银行、投资银行、资产管理公司、投资顾问公司等，特别是随着国际上金融混业的发展，几乎所有的国际知名的金融控股公司都从事私募基金管理业务，并已经发展成为国际上金融服务业中的核心业务之一。
中国人民银行在2001年5月前公布的《信托投资公司管理办法》，明确了信托投资公司可以进行资金信托[3]，但由于信托公司的重新登记工作尚未开始，规范的操作实际上未进行，也没有完整的统计数据。尽管《证券法》未作出明确规定，一些证券公司在从事证券委托投资，中国证监会也尚未正式统计。因此，要了解中国目前“私募基金”的真实现状非常困难，但根据有关资料表明：
上述“五类公司”总数近7000家，其中北京市有3626家，上海有2687家(未含财务管理公司和财务顾问公司)，深圳市有640家，三市共有6953家。以北京市上述“五类”公司的结构比例推算上海的情况，上海市若包括财务顾问公司和财务管理公司，共有2713家，所以3城市五类公司共有6979家。
公司注册资本情况进一步对北京市3626家公司进行调查，注册资本在100万元以下的公司(含100万元)占72％，注册资本在100万～1000万元(含1000万元)的公司占19、8％，注册资本在1000万～5000万元(含5000万元)的公司占7、3％，注册资本在5000万元以上的公司占0、008％。以相同的注册资本量划分标准分析，深圳市五类公司的比例分别为52、2％、35、2％、9、2％、3、4％。京、深两市比较，深圳的公司数量远比北京少，但注册资本金大的公司比例远比北京多。其中，仅注册资本在1亿元以上的，深圳有10家，北京只有6家(中国统计网)。
二、中国私募基金发展的SWOT分析
(一)中国私募基金发展的优势
1、针对性更强。由于私募基金面向少数特定的投资者，因此，其投资目标更具有针对性，能够根据客户的特殊需求提供度身定做的投资服务产品，实现了投资产品的多样化和差别化。如果说公募基金是面向大众的“大锅菜”，则私募基金就是针对少数富裕阶层和机构的“小炒”。目前市场上的公募基金特色不明显、收益不突出，对于具备一定的经济实力和抗风险能力的投资者和机构来说吸引力不大，追求高收益、承担高风险的私募基金满足了他们的需求。从中国中产阶层崛起的趋势看，这种特殊金融服务的需求是很大的。
2、灵活性更高。私募基金面向少数特定的投资者，其投资目标可能更具有针对性，可根据客户的特殊需求提供度身定做的投资服务产品；设立私募基金所需的各种手续和文件较少，受到的限制电较少，一般法规要求不如公募基金严格详细，因而，更具有灵活性。在信息披露方面，私募基金不必像公募基金那样定期披露详细的投资组合，一般只需半年或一年内私下公布投资组合及收益即可，政府对其监管远比公募基金宽松，因而它的投资更具有隐蔽性，这为监管带来一定的难度。当然，我们注意到《证券投资基金法》中允许注册资本不低于3亿元人民币的证券投资咨询、信托资产管理公司作为基金的发起人，尽管还有金融从业经验等多方面的限制，但这无疑给部分私募基金走出“灰色”地带留出了空间。
3、激励性更好。在收益方面，其只给管理者一部分固定管理费以维持开支(甚至没有管理费)，收入从年终基金分红中按比例提取；在风险方面，国际上基金管理者一般要持有基金3％～5％的股份，发生亏损时这部分将首先被用来支付，但国内大部分私募基金这一比例一般高达10％～30％。这两方面使得投资者与管理者利益高度一致，实现了两者之间的激励相容。
(二)中国私募基金发展的劣势
1、政策风险。(1)政策的倾向性问题。投资基金法起草领导小组组长厉以宁提出，证券投资基金将以公募为主，创业投资基金和产业投资基金则以私募为主。投资基金法工作小组副组长曹凤岐教授也认为，目前私募基金应主要投资于实业，不宜直接投向股票市场。很多理论界人士都持这种观点[4]。如果《投资基金法》按照这个思路制定，则无疑对目前以投资股票为主的私募基金是一个沉重的打击，大量私募基金将被迫退场。(2)基金管理人的主体资格认定。这实际上是一个“市场准入”的问题，目前的观点有“宽”、“严”两种。“宽”者认为，私募基金管理人可以包括证券公司、信托投资公司、保险公司以及证券投资咨询公司和资产管理类公司等；“严”
者认为应该加以适当的限制，比如仅限于非银行金融机构等。对私募基金管理者，要实行市场准入和资格认证。(3)基金管理人的资本金认定。私募基金管理人资本金的多少，与其抗风险能力有一定关系。可以肯定，将来必然会采取类似国际上“资产负债比例管理”的模式。从该法最新稿披露的部分内容看，要求基金管理的资产与其实力相对应，规定基金的最低募集资金总额不得低于2000万元。这意味着目前为数众多的小型的私募基金将被挡在门槛之外。(4)基金运作方式的规定。《草案》取消资金委托中关于最低回报率的要求，但要保证本金的安全性。因此委托人必须充分考虑到投资风险的独自承担问题，管理人要在股市投资运作中贯彻谨慎原则，避免过度追求高收益而导致的不规范运作或高风险损失。对于资金募集方式，禁止公开宣传，合同要格式化。这对目前很多私募基金的“保底分成”方式提出了挑战。(5)对投资者的规定。自然人投资者的净资产不能少于100万元，每次投资额不低于20万元；机构投资人净资产不能少于1000万元，每次投资额不低于100万元；资金来源要正当，特别对上市公司募集资金要严格控制；投资人要求具备一定的投资经验和金融知识。可以预见，将来一部分不符合要求的资金会被清理出局。
2、法律风险。虽然私募基金的地下活动规模很大，但毕竟国家还没有正式承认其合法地位，以代客理财为主的资产管理方式在一些证券公司开展得如火如荼，但由于缺乏法律的保障，这一业务一直处于尴尬境地。《证券法》第142条指出“证券公司办理经纪业务，不得接受客户的全权委托而决定证券买卖，选择证券种类，决定买卖数量或者买卖价格”。第194条指出“证券公司经办经纪业务，接受客户的全权委托买卖证券的，或者对客户买卖证券的收益或者赔偿证券买卖的损失做出承诺的，责令改正，处以5万元以上20万元以下的罚款”。《证券法》要求以客户名义管理资产的“关系”与《信托法》以受托人名义管理信托财产的“信托关系”是有区别的，要依据《信托法》摆脱证券公司资产管理业务的尴尬局面还是困难的。
3、市场风险。近几年，私募基金之所以如雨后春笋般地发展，在很大程度上得益于这几年中国经济快速增长、证券市场的发展速度也比较快，私募基金因而取得了较高的收益，成长性相对也比较好。但当股票市场盘整或下跌时，由于缺乏指数期货的避险工具，收益就很难保证，违约的情况就会出现，违规流入股市的银行资金不能收回，其基于财务杠杆上的金融风险就可能会显示出来，很可能引发连锁反应，导致全国出现大的金融风险。
4、信用风险。目前，私募基金的运作机制一方面是靠管理人员必须持有较高的股份(10％～30％)以进行利益捆绑，另一方面是靠管理者良好的个人信用和盈利记录 [5]。但环境是不断变化的，任何合同都是不完备的、不充分的，任何信用都是有限度的。由于在法律上没有正式的地位，私募基金与客户签定的合同得不到法律的保护，严格地讲，属于无效合同。如果客户与管理人中的某一方不遵守合同，从而给另一方造成损失，受损的一方缺乏有效的保护手段，可能会以不规范的方式解决不规范的问题，导致出现严重的后果，特别是有的管理人私下建立“老鼠仓”，易引起与投资人之间的冲突。
(三)中国私募基金发展的机遇
私募基金取得合法地位。备受关注的《证券投资基金法(草案)》10月28日15时03分由全国人大常委会进行表决通过。该法是中国证券市场上的第二部法律。《证券投资基金法(草案)》是10月23日提交十届全国人大常委会第五次会议审议的，在此之前，该法的草案稿已经经过了两次审议。据悉，新的审议稿更好地体现了保护投资者利益的原则。另外，新的草案降低了基金发起人的门槛。而对于大家比较关心的私募基金，三审稿中没有禁止，而是规定由国务院根据本法的原则另行规定。关于开放式基金是否可以向商业银行申请短期融资的问题，三审稿中删除了这方面的内容，认为可以在实践中实验和探索。这就是说，法律为私募基金和向银行申请短期融资留出法规上的余地。
(四)中国私募基金发展的威胁
外资证券投资咨询机构进入的冲击。根据WTO的安排，虽然国内证券市场对外国机构开放的承诺是渐进的，但对外国证券投资咨询机构、资产评估机构以及财务顾问机构的开放承诺力度更大，对这三类机构发放经营许可证完全坚持审慎原则，而没有设股权比例限制、经济需求测试要求或数量限制。目前，境外的证券投资咨询机构布隆伯格、路透和毕马威等已经悄悄进入中国，迫切等待着证券投资咨询业正式对外开放。2005年上半年，多达15只针对亚太地区的基金成立，每只规模都超过10亿美元，中国已占亚洲区集资总额的65％，面对不景气的市场，中国包括私墓基金类公司在内的证券投资咨询机构将受到很大的威胁。
三、规范私募基金发展的对策建议
私募基金的大量存在是一个不争的事实，它在活跃了资本市场的同时，又存在一定的风险，缺少法律保障是其最不稳定的因素。所以私募基金的规范与监管是管理层亟需解决的问题。监管私募基金必须有法可依，加快证券私募基金方面的立法，使私募基金由地下金融转变为地上金融，是市场健康发展的客观要求。笔者认为将来私募基金的立法要重点考虑以下五个方面的问题。
1、尽快赋予私募基金明确的法律地位，让其早日步入阳光地带，这不仅有利于规范私募基金的管理和运作，而且可以创造一个公开、公平和公正的市场竞争环境，减少交易成本。现实中也存在许多类似私募基金的资产委托管理，数量众多，急需规范，制定相应法律、承认市场规则、规范市场秩序已是刻不容缓。
2、要加强对私募资金发行者的主体资格审查，甚至比管理公募基金的基金经理人应该有更严格的要求，同时要对投资者的资格作出严格规定。未来的基金管理人不仅能由基金管理公司担任，符合一定条件的投资顾问机构、保险公司等也能够担当这一角色。这对提高中国基金业的合理竞争大有好处。目前现有基金数量少，门槛较高，基金发起人只限定为信托公司、证券公司、资产管理公司，将个人及其它机构排除在外，这与证券市场发展趋势相违背。随着证券市场发展，个人及其他非公有企业投资者同样积累了丰富的投资经验，拥有强烈的参与资本市场的意识，具备较独特的创新意识，是基金发起和管理不可缺少的活跃力量。
3、强化信息披露和风险揭示。严格私募基金的信息披露和风险揭示是控制私墓基金风险的重要手段，私募基金虽然没有义务向社会披露有关信息，但向基金的投资者和监管部门披露信息则是其义不容辞的责任。在设立私墓基金时，应向投资者充分揭示其存在的风险，之后，应该定期向投资者报告基金投资情况及资产状况，定期将这些信息向监管部门披露，以便投资者与监管部门及时了解其运作情况及风险状况，采取必要的措施以最大限度地控制风险。
4、尽快完善基金评级体系，建立基金行业自律组织。建立基金评级体系，对基金公司及经理人的业绩，资信状况作出查验评价，可以规范基金经理人的行为，提高其竞争意识，从而可以建立良好的市场经济运行秩序。
5、制定利益分配指导性规则。中国目前大部分“地下基金”采用违背《合同法》规定的固定收益的利益分配方式，因此发生亏损时基金管理者损失最为严重，同时还可能由此带来大量的法律纠纷与社会问题。国际上，基金管理者一般要持有基金3％～5％的股份，一旦发生亏损，这部分将首先被用来支付，以保证管理者与基金利益绑在一起，另外一些私墓基金只给管理者一部分固定管理费以维持开支，其收入从年终基金分红中按比例提取，这种基金的利益分配方式相对地能够使资本持有人与管理者利益一致。总之，应该对私墓基金的利益分配方式作出一些指导性的规定，以利于基金管理者的风险控制，利于投资人和管理者的责权利明晰，以免造成由于利益分割不均而带来的金融风险。
[收稿日期]2006―12―08