在经济学中，通货膨胀的定义指出：在纸币流通条件下，因货币供给大于货币实际需求，也即现实购买力大于产出供给,导致货币贬值，而引起的一段时间内物价持续而普遍地上涨现象。其实质是社会总需求大于社会总供给（供远小于求）。从大蒜两年之内上涨了200倍，房价日涨千元，来看，当前全国恶性通货膨胀现象已经十分严重，这不是个别城市的个别现象，而是当前社会经济的一个总体现象。但是在2010年5月，国家统计局供布的四月数据显示来看，cpi同比增长2.8％，一季度gdp同比增长11.9％，之前公布的房价在只上涨了1.5％。数据很和谐，全无通胀之忧，保持了低通胀高增长的奇迹。只能说，这份数据很“和谐”。
因为只看这“和谐”的数据根本没有用，它不能说明当前社会现实存在的巨大经济问题，实际上恶性通货膨胀早已发生，而抑制通贷膨胀的最有效手段就是银行加息，但实际上央行远远不会加那么多，央行受制于各方利益博弈。3月末金融机构住户存款余额为28.5万亿元，低利率等于向储户家庭征收了1.4万亿的税（28.5万亿乘以5％的应加利息计算得出）。由于银行信贷大部分投向了房地产、国企以及地方政府，低利率只会对这些拿到贷款的部门有利，这些势力显然比央行强大。央行加息必然会触动其利益。央行在一季度货币政策执行报告中，提到货币数量控制时，只字未提货币价格调控——即加息。以前我们对这些势力的补贴主要靠低工资和低资源价格，现在，资源价格高了，用工荒之后，工资也在上涨。
现在，高地价和低利率成为国有部门两大支柱。但是，对于普通老百姓来说，工资虽然有所增加，但是，损失更大，房子越来越买不起，相对于工资增长，房价增长得更快；另一方面，物价飞涨，这个我们去菜市场是最有体会的，而利息收入与实际通胀率相比是负利率，至少要负5个百分点，这等于向存款的老百姓征收家庭储蓄税，或者说穷人贴补富人、贷款者。:
实际情况是，除了上述机构是银行的大部分贷款户，另外一部分能贷到款的恰好是富裕阶层和“成功人士”，普通百姓很难从银行融资。而受制于教育、医疗和养老考量，存款的恰恰是穷人，甚至是连首付都付不起的穷人，才是存款的主力军，银行无意间扮演了杀贫济富的角色。
目前，全国有空置房1000万—万套。对于近期出台的一系列调控房地产政策，“本质上还是技术性层面，针对的只是投机性需求。”想要通过不加息的方式抑制房地产泡沫，我个人认为只能是空谈。除非加息，加速让房地产泡沫破灭，否则，市场扭曲的时间越长，最后的复面效是就越大。
摘要：本文通过对2010-2013年间14个经济指标进行主成分分析和因子分析，探究该阶段引发我国通货膨胀的主要因素，并提出相关的政策建议。
关键词：通货膨胀；因子分析
一、引言
通货膨胀是一国总体物价水平持续上涨的宏观经济现象，它通过改变商品和生产要素的相对价格，影响社会生产、交换与消费，从而影响宏观经济运行，严重的通货膨胀甚至引发社会危机。因此经济社会的通货膨胀与人民生活息息相关，同时也是各国政策制定者制定经济政策时考量的重要因素。近年来我国的物价持续攀升，通货膨胀趋势明显，对社会的生产生活产生显著影响。2010年以来我国的通货膨胀是继2008年金融危机之后又一轮显著通胀。从成因来看与以往通货膨胀有所不同。
目前，通货膨胀相关理论显示，不同的社会经济状况引发不同类型的通货膨胀，理清引发通胀的原因有利于政策制定者对症下药，相机选择合适的经济政策缓解通胀，促进经济社会平稳运行。从我国近几年执行的宏观经济政策中我们可以看出，抑制通货膨胀、保持经济平稳运行是政府工作的重要目标，不同类型的通货膨胀需要不同应对政策。就成因来看，通货膨胀可分为需求拉动型、成本推动型、结构型以及外部输入型。与需求、成本、经济结构、对外投资与贸易相关的各种经济因素都有可能导致总体物价水平的持续上涨，因此探究我国通货膨胀成因需要综合考虑国内各种经济因素以及其相互关系。本文通过搜集2010-2013年间中国经济社会不同领域的多个经济指标月度数据并对其进行因子分析，探究各经济因素与通货膨胀的关系，并由此提取出引发我国该阶段通货膨胀的主要因子，最终提出相关政策建议。
二、文献综述
通货膨胀问题由来已久，国内外的相关研究也数不胜数，尤其是理论方面，对通货膨胀成因的研究已经相对成熟。而实证方面，具体研究通货膨胀动态发展的文献也不在少数。本文中笔者将概述关于通货膨胀成因的相关理论，并列举具有一定代表性的实证研究成果。
货币学派对通货膨胀的研究较早，货币因素引发通货膨胀也是最早被认可的，货币主义的代表学者费雷德曼（1968）提出：通货膨胀无论何时何地都是一种货币现象。凯恩斯学派的代表人物凯恩斯（1938）提出：货币数量增加能够引起总需求增加，不一定引发通货膨胀，当达到充分就业水平以后，需求的继续增加引发通货膨胀。英国经济学家希克斯首先提出结构性通货膨胀理论，鲍尔默和托宾进一步对劳动力成本进行研究，提出“劳动合同理论”和“相对工资理论”解释通货膨胀的形成。20世纪70年代蒙代尔总结发展输入性因素导致通货膨胀的理论。
近年来国内学者在对通货膨胀的动态观测和实证检验方面也卓有成效。其中使用因子分析方法研究国内通胀成因的文献就有如下一些。孙晓满（2011）对2000-2010年我国的通货膨胀的成因进行了实证分析，得出此阶段中国的通货膨胀主要由货币因素和输入性因素引发。周沫、张紫鹏、周宗安（2012）对2010-2011年我国的通货膨胀成因进行研究，得出政策因素、结构性因素和输入性因素等综合引发该阶段的通货膨胀。徐晓丽、夏成孝（2012）对22种因素进行降维分析，最终得出2000-2011年成本因素最大程度引发通货膨胀。由此可见，国内学者通过选取不同数据对中国特定时期的通货膨胀的成因进行实证研究，得出不同时期通货膨胀形成的主导因素不同的结论。
三、研究方法与数据选取
本文的研究目的在于探究2010-2013四年间我国通货膨胀形成的主因，研究方法是因子分析。因子分析的主要作用在于给数据降维，找出主因子，以此分析得出引发通胀的主要。根据以往理论，通货膨胀形成的有不外乎货币因素、需求拉动、成本推动、结构性因素、输入性因素以及公众预期等。
货币因素引发通货膨胀是由于货币当局发行的货币超出社会经济发展需求，该因素一方面是治理通胀的重要手段，另一方面若使用不得当会加重通胀危机，因此货币主义主张实行单一的货币政策以避免货币超发带来的通胀，但目前货币政策是我国调控经济发展的重要宏观经济政策，国家掌握货币发行以及利率制定权力，因此在考察我国通货膨胀形成原因时，需将货币因素纳入其中。本文选取的代表货币因素的指标有M2当月同比增长率、M0当月同比增长率、社会融资规模当月值、银行间同业拆解利率。
总需求包括消费需求、投资需求和国外需求。需求拉动型通货膨胀是由于社会总需求超出社会总供给导致的物价水平的持续上涨。就我国目前的经济状况来看，国内需求不足，投资过热，国际收支顺差是主要特点。国内投资过热带动货币市场、股债市场以及房地产市场的的发展，并由此带动利率等货币因素。而固定汇率制度下的国际收支顺差会导致货币增发，因此国家的外汇储备规模是考察国外需求对国内通胀作用的重要指标。本文选取的总需求指标有社会消费品零售总额同比增长率、房地产投资累计增长率、固定资产累计增长率、外汇储备规模。代表总供给的指标采用规模以上工业增加值当月同比。
成本推动的通货膨胀是由于生产要素价格上涨或者利润上升带来的物价水平的持续上涨。工资水平和原料价格的上涨对产成品价格的推动作用明显。从我国现实经济状况来看，农产品和初级原料产品的价格上涨能够直接导致物价上涨。因此本文选取主要原材料购进价格指数、工业生产者购进价格指数、PPI生产者物价指数等能够反映生产成本的指标作为研究指标，探索成本上涨与通货膨胀之间的关系。
除国内经济因素直接影响通胀水平，国家价格体系的冲击也是重要因素。国外物价变动以及货币增减能够通过国际投资和汇率传导至国内物价体系。本文选取我国的外商直接投资、人民币对美元汇率作为外部传导指标进行研究。
上述数据均采用月度数据，运用SPSS17对数据因子分析，对于某些指标的某些月份数据缺失，笔者采用前后数据平均值代替。对于本文数据收集的不足之处在于有些比较重要的指标没有包含在内，而是采用相关的指标进行代替，例如以规模以上工业增加值的月度数据代替GDP数据，缺失我国近几年工资状况数据，而PPI作为生产者物价指数只能包含一定的劳动力成本的信息。
四、实证分析
以CPI作为通货膨胀指标，其他成因类指标分别为：广义货币供应量M2，、流通中现金M0、社会融资规模、银行间同业拆借利率、外汇储备、社会消费品零售总额、房地产投资累计增长率、固定资产投资累计增长率、规模以上工业增加值、工业生产者购进价格指数、主要原材料购进价格指数、生产者物价指数PPI、实际利用外商直接投资、人民币对美元汇率等14项。
2010-2013年CPI当月同比增长率如下图所示，从图1可以看出CPI的增长趋势。CPI同比增长率从2010年开始一路上涨直到2011年7月达到最高，之后有所降低，于2012年10月达到最低点，从2013年以来又经历波动上扬。
利用主成分分析法对14项成因指标进行因子分析，首先对所选指标进行KMO检验和巴特利特球体检验，从下图可见KMO值在0.8以上，因此可以进行因子分析。
利用主成分分析法并依据特征值提取出两个公因子，从图3碎石图可看出，前两个公因子的特征值满足提取条件。从图4的公因子方差可以看出变量多数变量的方差能被公因子方差解释，如果以公因子代替变量指标，原来变量的信息能够得到较好保留。但是M0指标被解释的程度较小，信息损失较大。从现实角度来看，由于电子银行业务的发展，狭义货币的使用与实际的社会需求相差较远，与通货膨胀的关系也很松散，因此可以接受公因子替换过程中M0信息的损失。
因子1较大程度解释了工业生产者购进价格指数、固定资产投资累计增长率、房地产累计增长率、PPI、人民币对美元汇率、外汇储备规模、社会消费品零售总额、外商直接投资、原材料购进价格指数，这些指标都是货币因素以为的社会总需求和生产成本相关的因素，以此把因子1成为实体经济因子。因子2较大程度解释了社会融资规模和银行间同业拆借利率，都是货币市场相关因素，因此称因子2为货币市场因子。
将主成分分析得到的因子值与通货膨胀指标CPI置于同一图中进行对比分析，可以看出实体经济因子的变化趋势与通货膨胀变化趋势是一致的，通货膨胀变化稍有滞后性，但是在通货膨胀最为严重的时期，实体经济因子的变化并不一致，说明实体经济因子能够解释2010-2013年相对低通胀的时期，而对于高通胀的解释能力不足。
看出货币市场因子得分与通货膨胀指标CPI走势基本一致，且比实体经济因子与通货膨胀的趋势更为接近，因此能够更好的解释这一阶段的通货膨胀原因。该因子主要解释的原始变量为银行间同业拆借利率、社会融资总规模以及广义货币供应量M2。这些指标都是国家进行宏观调控的货币政策指标，因此要控制通胀，需要控制社会的货币发行与融资。
五、结论与建议
通过前述实证检验，可以看出影响2010-2013年我国通货膨胀的因素很多，与社会总需求、生产成本、国际贸易相关的各实体经济因素对通货膨胀都有影响，但是与通货膨胀关联程度最强的还是货币市场因素。可见货币还是该阶段通货膨胀的直接原因，尤其是高通胀时期，货币因素更是通胀形成的主要原因。
2010-2013四年间中国经历了一个通胀循环，目前看来通胀状况有所缓解。基于对我国最近一轮通胀形成原因的研究以及我国当前的经济状况，本文提出相关政策建议如下。
首先，规范金融秩序，完善政策体系。国家通过宏观经济政策调控经济发展，建立完善的政策体系有利于规范政府行为。完善政策指标，加强对货币政策调控目标的检测，有利于提高货币政策的针对性、灵活性以及前瞻性。
其次，继续推进利率市场化改革。利率市场化的过程是逐步取消政府对存贷利率的直接管制，有利于加强货币市场的竞争力，活跃资本市场，从而有利于减少政府通过增发货币进行融资的可能性，因而有利于防范恶性通货膨胀。
（一）我国通货膨胀的原因及影响
通货膨胀就是因为货币的供给量大于其实际的需求量，致使货币贬值了。具体来讲，通货膨胀一般来说是指在纸币流通货币的背景条件下，因为货币的实际需求量小于货币的供给量，因此货币发生贬值，从而导致的在一定时间段内物价普遍而不断地上涨的现象。通货膨胀的实质就是社会总供给量小于社会总需求量，在当代的经济学中通货膨胀意指市场的整体物价持上升状态。我国过快的经济增长速度是导致我国通货膨胀的首要原因。下面具体说一下我国通货膨胀的原因：
第一，灾难多发，供求不平衡。
由于近几年来我国的自然灾害发生增多，自然灾害的发生必然会引起我国食品供应变得紧张，致使我国的物价上涨从而导致我国的通货膨胀。我国在2010年遭遇干旱和洪灾等多重的自然灾害，致使我国的粮食减产，但是国际上的农产品价格却继续上涨，这对我国的国内粮食价格产生了十分大的影响，也就间接的导致我国通货膨胀的严重。
第二，外国经济的影响。
因为在2007年之前我国的经济一直都处于过热、流动性过剩的状态，但是美国华尔街金融海啸爆发后我国就开始实施刺激经济政策，大量的发行货币，导致货币量发行的太多，从理论上严重的超过GDP值，甚至多到两倍。在市场上流动的货币量偏多，然而当货币供应偏多的时候物价自然就会上涨。
第三，我国政策的调整。
从2010年来我国政府又进行了一些政策的调整，例如各方面的价格调整，我国把电、水、天然气的价格都有所上涨，因此这些着价格的上涨也就加剧了我国的通货膨胀。
第四，市场经济的不规范，价格上涨。
我国的市场经济虽然有了很大的发展，但是仍然不太规范，例如在中央政府对房地产进行调控后，社会上从楼市退出后的很多游资开始严重炒作农产品。在现如今过大的流动性的情况下，保值资本、增值投资的需求也就造成我国的通货膨胀。还有就是我国国内的一些生产要素产品的价格有所上升，例如工业产业的原材料、燃料以及动力的购进价格都有所上涨，成本因素致使物价上涨最终也会促进通货膨胀。
第五，美国一系列政策的影响。
在2010年11月初，美国宣布采用新一轮的量化宽松政策，其释放的流动性导致我国的进口农产品、大宗的商品以及原材料等价格不断上涨，例如我国原油价格的上涨，并且这种流动性也传到我国，致使我国2010年10月的CPI增长速度超过了预期。我国的经济还处于发展时期，这次的通货膨胀必然会给我国经济造成很大的影响，这次通货膨胀的具体影响主要有：第一就是通货膨胀会限制劳动生产率的提高因此降低了我国在国际上的竞争力。虽然我国经济已经属于外延型经济的一种，但是技术含量仍然不高，价格低廉是我国在国际上获得微薄利润的主要方式。通货膨胀会使我国经济在国际分工中长期处于较低位置，甚至可能使我国在国际市场的竞争中位于劣势地位。由此一来我国的剩余劳动力量必然会很大，因此国家的负担也被加重。第二就是通货膨胀会使投资和消费的不确定性巨大。在通货膨胀的背景下，某种物品的价格上涨，不一定是因为市场需求量的上涨，然而是由于此种物品的生产者对投机的冲动，或者是由于消费者的盲目进行消费，对价格的上涨产生恐慌，从而形成抢购之风。第三就是通货膨胀会使我国本来就不平等的收入分配结构有所加剧，从而进一步影响我国人民的生活。低收入的民众只有工资唯一的收入，然而工资的上涨幅度却远远比不上物价的上涨幅度，价格水平上升，因此实际购买力却下降，生活水平有所下降也是必然的了。
（二）我国的CPI数据
据国家统计局消息，7月居民消费价格(CPI)同比上涨3.3%，涨幅创08年10月以来新高，其中居住价格同比上涨4.8%（剔除房价因素）；7月份工业品出厂价格(PPI)同比上涨4.8%，比上月下降1.6个百分点。1-7月份，城镇固定资产投资119866亿元，同比增长24.9%，比上半年回落0.6个百分点。其中，国有及国有控股投资49490亿元，增长20.1%；房地产开发投资23865亿元，增长37.2%。
二、实证研究的背景及内容安排、方法
（一）实证研究背景——我国国内目前的研究现状
在我国，从对货币政策的研究进行展开是对资产价格和货币政策之间关系研究主要内容。
从2008年底开始，我国采取的货币政策已经有所转向，由以前比较稳健的货币政策转向还未完全宽松的货币政策。但是到现在为止，伴随着大量的投放货币，我国的物价上升指数也呈现了大幅度的，从而增加了通货膨胀发生的可能。虽然全球经济对金融危机的影响有所走出，我国经济也呈现出缓慢的稳定下来，但是我国的消费需求的反弹却比较的明显。在当前的情况下，这种反弹很可能导致我国物价水平再次走高，从而没办法避免通货膨胀的出现。除此之外，国外商品的上涨，我国的外贸又将呈现大量的盈余，这样的贸易盈余必然会导致我国外汇储备量大幅度的上升，但是宽松的货币政策又是必须建立在利率低的基础上，从而强大的消费需求导致通货膨胀。
（二）内容及思路
1、研究思路与方法
本文以资产为主要的研究对象，但是本文只包含金融资产里的股票。其资产价格就是以股票价格作为代表。此文章采取的研究方法以及研究的思路都是遵循从局部到整体的规则，也就是从资产价格和货币政策的各角度再到宏观的经济模型这样的的实证研究的方法及思路，然而建立起来了一般性资产价格和货币政策的分析框架，最后得出研究结论，并且其结论具有一定普遍性。
2、本文的结构安排
文章主要是进行分析资产价格和货币政策之间关系理论，针对设立的的问题采取定量分析，其结果就是：资产价格的波动可以对货币政策发生影响，不单单影响到货币政策的传导机制，还会对货币政策的有效性产生影响。其次就是建立以理论分析为基础的资产价格和货币政策之间关系的理论模型。然后就是以资产价格和货币政策之间关系理论模型的基础上建立VAR模型以及VECM模型，先是对资产价格与货币政策最终目标、货币供应量与利率进行实证分析，再从整体上建立相关的模型进行一系列的实证分析以及检验，并对进行实证分析的一系列问题给予定性回答，得到的基本结论就是：与资产价格的波动有长期的协整关系的是经济的增长、物价的变动、货币的供给量还有实际的利率等因素。最后在文章的结论中提出对中央银行采取货币政策的时候，是否应该把资产价格也作为考虑因素之中，是否也应该对资产价格有所关注，以及如何将资产价格放入货币政策中等这一系列的中心论题也都初步的进行了探讨，采用定量和定性相互结合的角度回答了上述的问题做了系统的回答，从而也得出了一整套有关联的实证研究结果，并提出政策建议，指明未来的研究方向。
3、文章的观念
在对资产价格和货币政策之间关系进行研究时，站在中央银行的位置来看，从根本上来看，很有回答需要的一个问题即对于资产价格的波动中央银行是否应当做出反应、关注资产价格。如何能很好的回答这个问题，第一就是要对以下有联系的问题进行回答：为什么资产价格会发生波动；怎样区别资产价格的波动还是资产价格的泡沫；对于资产价格波动采取的货币政策的是什么含义；对于货币政策关注资产价格是否应该；对于资产价格的波动货币政策应该做出何反应；货币政策的传导是如何被资产价格影响的；货币政策的有效性是如何被资产价格给影响到的；资产价格的这种波动和货币政策的目标是有怎样的内在联系的，以及对货币政策的目标有何影响，影响的方向是怎样的以及影响的程度有多深等等。
三、实证研究的理论分析
（一）金融资产价格与资产泡沫
在经济生活中股票就是一类权益型的资产，在其中是有着十分的重要作用的，甚至在一些发达的国家中，它们股票市场的市值已经超过了本国GDP的100％。在2007年，我国股票市场的总市值就已经上升到了我国GDP的100％左右了。资产价格膨胀可以说是一个全球性的问题了，尤其是股票资产的价格膨胀更甚。从20世纪90年代开始股票市场在全球上就呈现不断上升的趋势，致使各个主要的工业国家度受益很深，但是除了日本之外，与此同时从传统观念上对股票价格和通货膨胀之间的关系的理论认识，也导致各国货币当局对通货膨胀的发生时时刻刻担心着。但是与理论相反的是，在现实中大部分的国家都是在价格水平保持在较低的状态下，资产价格才出现了快速而急剧的膨胀。但是资产价格泡沫发生破裂，又沉重的打击了实际经济以及金融体系的稳定状态。
从1995年开始美国的股票市场就出现开始上身的趋势，关注股票价格波动能对实际的经济造成多大以及何等程度的的影响就一直是美国联储主席格林斯潘的重要工作，而且还要进行一系列的行动，其中包含政策利率的调整，目的在于保持经济的稳定。其中最主要的问题就是股票价格泡沫是否也应该被列为资产货币政策应当应对的问题及其怎样可以正确的应对。从传统的理论认识观念上对资本市场的功能认识为利用直接的融资方式对资金资源的配置高效率地进行，进行公司模式的治理则是股份制形式为其提供的一种有效模式。因为缺乏足够的对股票市场以及实体经济的影响的充足认识，在货币政策中没有重视股票资产价格的作用，而是更多的关注了货币政策本身的一般价格的水平，也没有更加考虑对股票价格的变动，从而也就对资本市场这一因素有所忽视了，中央银行的货币政策的有效性也就有所降低了。不过在当今，越来越多的国家已经逐渐认识到了，尤其是以市场为主的金融体制的国家，例如美国。因为提升公司资本的主要方式就是资本市场，因此消费、投资还有金融体系的稳定性都受到股票资产价格的变动的重要影响，由此可以肯定的是货币政策是绝对应该考虑到证券资产价格的变动。对于我国的情况而言，虽然中国人民银行仍以一般价格水平做为政策目标，主要手段是采取对货币的供应量进行控制来作为货币政策的操作手段，不过近几年来也声称要对股票市场的价格有所关注，并且也重视资本市场的作用。
(二)金融资产价格波动的货币政策含义
1、质疑传统货币政策能否对资产价格的过度波动起作用
在传统货币政策的传导机制中是以商业银行视为主导为基础的金融体系，货币政策传导的主要机制是银行信贷的成本以及资金的供求。因为证券市场的发展相当迅速，所以证劵市场已经是执行货币政策效果好坏的重要影响变量，资产价格的汇集方式对货币政策的传导机制的作用也是越来越大的，因此货币政策的传导机制也越来越复杂化。这种复杂性的体现主要有以下的内容：第一就是金融结构的改变，致使货币政策的一个重要的传导渠道就是资本市场；第二就是资本市场已经有所发展，致使它对货币政策的作用的重要性也产生了很大的变化；第三就是由于资本市场的发展也使货币政策的传导链条变得更加复杂化了；第四就是货币政策产生作用的范围也在资本市场的发展作用下拓宽了许多，致使货币政策能够影响到的对象多种多样了，更加复杂的进行实施，在当今实行的货币政策，其中间目标的效力也有所减退了，因此也导致了货币政策的有效性被削弱了。由此显示出，货币政策对金融市场的深化及其资本市场的发展的挑战，在金融体制的转轨过程中也成为货币政策没有办法逃避的实际问题。资本市场的发展也导致了货币流通的速度以及货币的供应量也是非稳定的了，建立的货币供给模型具有稳定性，央行也是很难及时做出的，因此随着资本市场的深化发展，货币供应量目标也不再具有有效性了，并且对货币政策也已经提出了严肃的挑战。
2、理论分析金融资产价格波动对货币政策的冲击
首先，理论分析资产价格的波动对货币需求的影响。根据费雪方程式，货币数量公式表达为：MV=PQ在这个公式中，M表示的是货币供应量，V表示的是货币流通的速度，Q表示的是一个国家当年所有最终产品的数量，P表示的是总价格的水平。因为在这个经济系统中，只存在商品市场和货币市场两极，由此可以看出费雪方程式是一个两市场货币数量的公式。在资本市场存在的条件下，货币运行的空间不仅存在于实体经济体系，相当数量的货币也同时存在于资本市场体系中，因此，货币数量公式可以表达为：MV=PQ+P*Q*式中，P*代表为金融产品价格，一般情况下是可以用证券价格来代替的。Q*代表的是金融产品的数量，证券的交易量是可以对其进行代替的。P*Q*表示的是证券市场所需的货币流通量。PQ就是商品市场所需的货币流通量也就是实体经济的货币流通量，MV表示的是货币流通的总量。上述的公式表达的就是三市场的货币数量公式。从公式中可以看出，货币流通的总量不但单单是决定于实际经济的运行状况，也要受到证券市场的影响。
3、资产价格的波动对货币乘数和货币流通速度的冲击
虚拟经济使货币乘数加大。根据乔顿货币乘数模型，货币乘数由以下四个因素决定：m=(1+k)／[r(1+f+g)+k]。其中k表示的是现金的漏损率，r表示的是法定存款准备金率，t表示的是定期存款与活期存款的比率，g表示的是政府存款比率。伴随经济的货币化程度也有所提高，股票的巨大存量以及股票价格的波动过大也就致使货币乘数的内生性更加增强了。因为在任何时刻的货币供应量，都能够视为基础货币和货币乘数这两类集合变量的乘积，所以，在中央银行提供的基础货币已经确定时，货币乘数就是相当重要的具有关键性作用的变量。而通货比率、定期存款比率、法定存款准备金和银行超额准备是对货币乘数有着决定性作用的因素，因此虚拟经济也致使这四个因素都产生了不同的变化程度：(1)通货一—存款比率有所降低；(2)定期存款比率发生变化；(3)法定存款准备金率的实际上缴率有所下降；（4)银行超额储备有所下降；
（三）货币政策对金融资产价格的影响
货币政策对资产价格的影响有直接影响也有间接影响。直接影响就是指货币政策的变化是用改变金融市场上的各种金融工具的相对价格，从而影响资金的流向，最后对资产价格产生影响的方式；间接影响就是指货币政策的变化对实质经济的增长产生影响，也就是股票市场的“基本面’产生影响，进而对资产价格产生影响。
1、直接影响
如果把普通股票看成是一种定期向投资者派发收益的资产，则股票价值可以用期望股利的折现值来表示1171，即。其中，Po代表为每股艘票的当期价格；Do代表为当期股利水平；gt表示为t时刻股利期望增长率，期望折现率包含无风险收益率和风险溢价。投资者愿以与等值的价格购买股票。所以决定股票价格的因素有三个：股利水平与增长率、无风险收益率、风险溢价。货币供应量正相关于股利水平和增长率，但负相关于无风险收益率和风险溢价。因此股价的一般水平正相关于货币的供应量。
2、间接影响
首先，货币政策可以通过对利率的影响从而影响股票价格。影响股票市场价格的重要因素之一就是利率，它的改变就会导致股票价格的反向变动，依据的机理为：(1)公司的融资成本受利率水平的影响，进而对公司的股票价格产生影响。(2)在资本市场里，资金的供求也受利率水平的影响。(3)利率是投资者对于折现股票的未来收益以及评估股票的价格也是以利率作为依据的。其次，货币政策借用通货膨胀从而影响股票价格。因为货币政策也是决定通货膨胀的一个重要因素，它通过影响通货膨胀率进而对股东的期望收益率产生影响。股价也是随着期望收益率的变动而变化的。一般情况下通货膨胀影响股票价格主要有三个方面：第一，企业成本及其收益都会受到通货膨胀的影响，从而影响到企业的利润；第二，投资预期回报也会受到通货膨胀的影响；第三，资金成本也是会受到通货膨胀的影响，因为物价正相关于持币成本，也就是在确定的基准利率状态下，持币成本随着通货膨胀的变化而变化的，此时人们对股市的投资也产生更高的兴趣。
越南的经济发展规模属于中小经济体制，比较容易受到国际市场经济大环境的影响波动，因此，在越南本国经济的发展过程中很大程度上需要依赖于外国经济的协助，在进口方面影响尤其重大，在近来的经济发展中越南对外进口的依赖程度一直呈现出增长的状态，增涨速度相对较快，在进口领域的经济增长幅度明显高于出口。越南经济发展在进口上主要依靠原材料以及基本产品的引进，只有增加这些产品的进口才能够增加出口商品的数额，因为越南对外出口的大部分商品都需要依靠进口的原材料来完成生产。所以面对国际市场上石油、钢铁等原材料价格的上涨，越南本国的进口金额也需要不断地上涨，一些大型的商品生产设备也包括其中，加大了越南进口的经济压力，最终导致了这种输入型的通货膨胀。为了缓解这种压力只能对本国的货币进行贬值处理来应对，依次减少在对外贸易中产生的逆差，保障收入与支出货币的平衡，但是这种货币贬值的方式造成了进口价格的持续增长，进一步加剧了越南的通货膨胀情况。
二、越南应对通货膨胀采取的措施
经济过快增长是导致通货膨胀的根本原因，而经济增长与通货膨胀具有一定的替代性，为遏制物价过快上涨势头，越南政府较大幅度地降低了经济增长目标，放缓经济增长速度[2]。在降低生产增长目标的同时越南还施行了货币紧缩政策，提高银行的存款利率来应对之前的宽松货币政策，另外，对于本国建设的投资项目适当削减，减少政府在其他方面的支出，对国有企业的投资也进行严格的管理，对于国家各个下属省市的财政使用状况重新计算，控制财政赤字。在对外进出口业务方面，提高出口关税的价格，减少出口商品数量，尤其是煤炭、原油等材料的出口。应对通货膨胀的另一个举措就是控制本国物价的上涨，对一些必需品进行强制限价，以此来减弱货币贬值的不利影响。
三、越南通货膨胀的启示探究
1.适时对宽松的货币财政政策进行调整针对越南恶性通货膨胀的发生需要对一系列措施手段进行分析，比如在金融危机之后实施了积极的刺激政策，并取得卓越成效，有大量热钱流入，维持低利率和实际的负利率。这些措施政策都有利于维持本国经济的高速增长，但是宽松货币政策的弊端也会很快的显露出来，在实际市场交易中流通的货币数量不断增加会对房地产业的价格水平产生影响，房屋价格的不断攀升并不合理也不符合越南国民的经济发展水平，从国家经济水平的宏观角度分析，应该对这种宽松的货币政策采取遏制的手段，通过采取其他手段来增加国内企业的运行资金数额，比如发行国家债券。在紧缩财政政策过程中，应该配合国家GDP的增长速度同步进行，逐渐地缩小财政赤字，鼓励国民增加日常消费，促进经济的自主调节控制。
2.提高汇率，开放资本投入为了适应国际上经济发展的速度状况越南被要求进行越南盾的升值，以此来调整国际间收支的平衡关系，因此在这一具体经济状况下需要对越南的汇率进行改革，将汇率的升值额度控制在相对符合国际贸易阶段的范围内，对国际市场的交易状况及时分析整理，提前预防经济的大规模波动，及时分析出经济发展中存在的各种风险，继续坚持资本项目在开放中需要的适时性，采取分阶段管理模式，按照分析的计划逐步完成，有选择的对越南的资本生产内容进行对外开放，并采取措施对国际热钱进行监控，有效的防范国际经济变化对越南经济健康发展的不利影响。
四、结束语
关于通货膨胀福利成本的研究是货币经济学的一个重要内容，同时，它也是自20世纪70年代末以来宏观经济学的重要组成部分。但通货膨胀的成本较为隐蔽，经济学家将其归纳为鞋跟成本、菜单成本、相对价格变动的加剧、税收负担的不合意变动、混乱，以及任意的财富再分配等，这些成本在理解上虽比较直观，但是在总量上如何衡量却是一个难于回答的问题。那么，究竟什么意义上的成本才可以被称为通货膨胀的福利成本?Sidrauski(1967)认为由于持有货币能够产生直接效用，而物价上涨会导致实际货币余额的下降，故通货膨胀必然会对个体造成福利损失，这种个体的福利损失就称之为通货膨胀的福利成本。Sidrauski对通货膨胀福利成本的定义意味着，无论通货膨胀是预期还是未预期的，只要存在通货膨胀就一定存在福利成本。当然，关键问题是合理地度量通货膨胀的福利损失，从而对宏观经济政策的制定提供正确的依据。对于通货膨胀福利成本的度量自Bailey(1956)进行了开创性研究至今，国内外学者从不同的视角对其展开了深入的理论探讨，归纳起来，主要包括以下几个方面：基于消费者剩余理论估算通货膨胀的福利成本；基于Sidrauski模型的补偿变量法(CompensationVariableApproach)以及基于McCallum-GoodfriendFrame-work的估计方法。
1.基于消费者剩余理论估算通货膨胀的福利成本。弗里德曼的最优货币数量法则认为，在一个货币经济中，为保证完全竞争的均衡达到资源配置的有效性，名义利率必须等于零，此时通货膨胀所造成的扭曲最小。因此，最优通货膨胀率是使得名义利率等于零时的通胀水平。当经济中通胀率高于最优通胀水平，即名义利率大于零时，货币均衡配置不再是一个帕累托最优配置，此时社会福利下降从而产生福利成本。Bailey(1956)认为通货膨胀就像是对货币征税，货币征税(通货膨胀)的福利损失就是位于货币需求曲线下方，生产货币的社会成本上方之间的面积。当生产货币的社会成本为零时，通货膨胀的福利成本就是逆货币需求曲线下方的面积，即名义利率从i减少到0时所能获得的“消费者剩余”，这一推论与Friedman的最优货币数量法则相符。
随后，很多学者在Bailey的基础上进行了深入研究，如Marty(1967)得出了在有产出增长和考虑货币流通速度的通货膨胀福利成本计量结果。Barro(1972)认为通货膨胀提高了人们的交易成本，人们会加快支付的频率，也会减少使用货币来进行交易。因此，他重建了货币需求曲线，重估了通货膨胀的福利成本。Craig和Rocheteau(2005)先利用Bailey(1956)的方法，通过log-log型货币需求函数和semi-log型货币需求函数计量了在传统方法下的通货膨胀福利成本，指出Bailey(1956)的方法实际上是一个假设掉外部性、一般均衡效应(generalequilibriumeffects)和分配效应(distributionaleffects)的局部均衡模型，它一个重要的隐含假设是实物资产的报酬率与通货膨胀无关。
消费者剩余方法虽然为通货膨胀的福利成本提供了一种简单、便捷的计算方法，并开了通货膨胀福利成本研究的先河，但这一方法由于缺乏必要的微观基础，因而无法对个体在约束条件下的最优行为进行研究和分析，也无法对形成宏观的加总的个体进行推测和判断。与此同时，这一方法也受到一些学者的质疑。如一些学者认为即使通胀率为零，名义利率仍可能为正，这样持有实际货币余额仍然可能有正的机会成本，无效率仍然存在。因此，以通货膨胀率为纵轴计算货币需求曲线下方位于零通胀率和另一通胀率之间面积的计算方法有可能低估实际的福利成本。如Foster(1972)计算了完全预期为4%的通胀率相对于零通胀率的福利成本小于产出的0.05%。Garfinkel(1989)得到4%的通胀率相对于零通胀率的福利成本为国民收入的0.3%。这些估值远小于其他经济学家的估计。Laidler(1990)认为消费者剩余方法的前提条件是当名义利率改变时，货币需求曲线的位置不变，只是沿着货币需求曲线移动。这就需要假定实际余额的边际效用独立于其他商品的需求，而这一假设条件事实上限定了这种计算方法是一种局部均衡的方法。Gillman(1995)指出了这种错误的根源在于Bailey认为在稳定价格时的福利成本就是为零，但是，这种认为的零福利成本和真正的零福利成本却有很大的不同，其差额有时竟可以高达50%。基于这一方法存在的缺陷，一般在对问题进行分析时，这一方法主要用来进行补充性说明。
2.基于Sidrauski模型的补偿变量法(CompensationVari-ableApproach)。这一方法在Sidrauski模型(1967)的基础上应用了福利经济学的补偿原则思想。Sidrauski模型将货币直接进入效用函数，由于这种内含货币效用函数方法允许我们根据一个符合经济人最优行为的货币需求模型来计算通货膨胀的成本，从而使通货膨胀升高所引起的实际货币持有额下降直接表现为个人效用和福利的变化。福利经济学的补偿原则思想认为，市场价格的变动肯定会影响人们的福利状况，很可能使一些人受损，另一些人受益，多数情况下很难实现帕累托最优，此时关键是如何对受损者补偿，以实现社会福利的改进。在这一思想的指导下，补偿变量法认为通货膨胀的福利成本就是在某一通货膨胀水平下，应补偿给家庭多少额外的收入才能使家庭在给定利率的均衡状态所获得的效用水平与名义利率等于零时的效用水平相等。这一方法考察了通胀给社会中每个人所带来的获益或损失，从而增加了必要的微观基础，为我们从个体效用函数出发，分析在预算约束和资源约束下计算通货膨胀的稳态福利成本提供了一个方便好用的框架。因此，自20世纪90年代以来，该方法得到了普及。
Lucas(2000)用收入补偿的思想，以Sidrauski(1967)的一般均衡模型为框架，对通货膨胀的福利成本给出了估计方程。Lucas定义在名义利率i下的福利成本w(i)是收入的百分比，即用使得家庭在名义利率为i和0时达到福利水平无差别的收入差额，估计通货膨胀的福利成本。在实证方面，Lucas利用美国1900-1994年的数据，估计得到：对于美国经济，10%的通货膨胀率对于消费者的福利损失仅相当于消费者总消费水平的1.3%，即如果要保证在通货膨胀率10%和通货膨胀率为0时消费者的福利水平是一样的，那么必须增加消费者约1.3%的收入。*
Jones、Asaftei和LianWang(2001)在Lucas(2000)研究的基础上，加入了货币总量理论(monetaryaggregationtheory)，从而建立了一个包含现金和利息的一般均衡模型，弥补了前人研究中将M1层次货币全部视为无息资产的缺陷。他们发现，由于个体持有现金(无息的)的份额与持有生息储蓄的份额相比是非常小的，并且在稳态下持有生息储蓄的份额是不随通货膨胀率的变化而变化的，因此，从这个一般均衡模型中计量得出的通货膨胀福利成本比前人的研究结论小得多。
虽然补偿变量法并没有说明为什么货币、尤其是没有实物资产支持的纸币会产生效用，但这一方法将货币直接进入效用函数，而且该模型具有的货币超级中性性质表面、效用函数的另一个变量——实际消费不随通货膨胀率变动而变动，从而使福利成本计算得以简化。不过利用这种方法研究通货膨胀的福利损失时，在选择适当函数以及对模型中的参数进行赋值时，常常需要主观事先判断和利用经验来为参数设定不同的值，这势必会导致因参数赋值的不同而出现不同的测算结果。
3.基于McCallum-GoodfriendFrame-work估计通货膨胀的福利成本。这种方法通过引入交易技术方程将货币给消费者带来的效用间接化。McCallum-Goodfriend(1987)建立了一个购买——时间(shopping-time)模型，这一模型假设时间和货币共同为购买消费品提供交易服务，并且时间和金钱在实现交易方面可以互相替代。交易服务技术决定了在既定的消费和货币持有水平下所必须花费在购买上的时间。购买时间模型从时间的角度来理解和度量通胀的福利成本：在家庭持有货币数量一定的条件下，更高的通货膨胀率导致货币贬值，降低了家庭的实际购买力，家庭不得不花费更多的时间来获取同样数量的消费品，从而减少了劳动时间或休闲时间，因此，造成了福利损失。SimonsenandCysne(2001)研究了在购买-时间模型中包括有息资产的情形，并从理论上给出了福利成本的上下界。Cysne(2004)研究了连续时间下的购物时间模型，并得到了福利成本的解析表达式，他还从理论上讨论了引入家庭异质性的通货膨胀福利成本。
除了上述三个比较代表性的方法外，经济学家还提出了其他一些计量方法。如Fischer(1981)将货币和其他资产同等看待，把货币看作是资源跨期转移的载体，建立了一个禀赋经济的OLG(overlap—generation)模型。LagosandWright(2005)首次利用货币寻介理论，估计了通货膨胀的福利成本。Imrohoroglu(1992)刻画了在一个收入波动且没有保险经济环境里，经济个体为平滑自己的消费而持有货币的计量通货膨胀福利成本模式。
二、对目前中国通货膨胀福利成本研究的启迪
反观国内，当前对通货膨胀的研究仍主要集中在成因、对策等定性方面，而专门针对通货膨胀福利成本的研究则很少，且大多是基于国外已有的研究，主要利用国外研究中已有的模型对中国的通货膨胀福利成本进行估算。如欧俊和李花(2006)利用Bailey(1956)研究方法对中国通货膨胀福利成本进行了估算；陈彦斌、马莉莉(2007)分别使用消费者剩余方法、MIU模型和CIA模型计算了中国通货膨胀的福利成本；谢赤(2002)则在购买-时间模型下讨论了金融创新对通货膨胀福利成本理论上的影响；陈利平(2003)在一个引入消费攀比的Shopping-Time模型中讨论了通货膨胀的福利成本；龚六堂、邹恒甫和叶海云(2005)利用他们研究的框架，在Lucas模型基础上，应用Kruz(1968)和Zou的思想，把消费者的财富引入效用函数，给出了货币供给的改变对经济不确定影响的分析。
但问题是这种利用国外研究中已有的模型对中国通货膨胀福利成本进行估算的方法存在较多的局限性，因为纵观通货膨胀福利成本计量方法的发展，尽管不同经济学家的模型有所不同，但其基本思想是一致的，都是基于货币对于公众的有用性或者货币能提供给公众便利为出发点，进而考虑通货膨胀率的变化如何影响公众的货币持有，并引起公众效用的变化，从而对通货膨胀的福利成本进行计量。由于公众效用本身的抽象性和现实情况的复杂性，已有的关于通货膨胀福利成本的计量方法或多或少都存在一些不足之处。此外，国外既有的研究大多基于美国的经济背景，而中国的社会经济状况与美国有许多不同的特殊情况，在一定程度上也制约着中国通货膨胀福利成本计量的准确性。
1.已有的研究所采用的模型大多是引入货币的效用函数模型框架，加上各种外部约束来推导货币需求，进而对通货膨胀的福利成本进行计量。但从各种模型的计量结果来看，各种模型间不仅存在不小的差距，而且其结论也存在较大的差异。
2.已有的研究大都只限于在稳态下得出的比较结果，而当通货膨胀率剧烈波动或迅速上升(下降)时，实际的通货膨胀福利成本会与稳态下的计量结果产生不同程度的差距。这使得已有模型的结果其实用性大打折扣。
3.很多模型都假设名义变量对真实变量不产生影响，即货币和通货膨胀是中性的。这与很多现存的研究结果相悖。尤其在中国，由于经济的市场化程度仍然不高，货币冲击对经济实体的影响与货币主义的前提假设不符，货币中性依然是一个长期争论的问题。
4.国外既有的研究大多基于美国的经济背景，而中国改革开放以后的经济发展走出了一条相对独特的中国式发展之路。如中国至今还存在明显的二元经济特征，城市和农村在使用活期存款时的便利性方面有很大不同、活期存款普遍是付息的，这意味着货币层次的选择上M0和M1都不准确。
5.已有的研究大都将名义利率作为通货膨胀福利成本函数的自变量，从名义利率的角度来计量通货膨胀的福利成本，其隐含假设为名义利率的水平和变化，可以反映出通货膨胀的水平和变化。但在中国，由于资本市场还不够成熟，利率市场化的机制尚未完全建立，利率水平的反应比发达国家相对更迟缓，也更具有粘性。因此，根据名义利率计算通货膨胀福利成本有时无法反映中国的真实情况。
基于上述原因，我们在对中国的通货膨胀福利成本进行研究时必须在把握主流分析的基础上，根据中国的现实约束条件，提出适合中国国情的通货膨胀福利成本研究的理论框架和实证研究，只有这样才能对我国采用货币政策等宏观调控措施以来的各期通货膨胀福利成本水平作出正确计量和评价，并对中国通货膨胀率的确定给出一个社会福利的考核标准。
参考文献：
[1]Bailey，MartinJ.TheWelfareCostofInflationaryFi-nance，JournalofPoliticalEconomy，1956，64(2)，93-110
[2]Sidrauski，M.RationalChoiceandPatternsofGrowthinaMonetaryEconomy，AmericanEconomicReview，1967，57(2)，534.
[3]Lucas，RobertE.Jr.InflationandWelfare，Econometri-ca，2000，68(2)，247-274.
[4]McCallum，BennettT.，MarvinS.Goodfriend.DemandforMoney：TheoreticalStudies，intheNewPalgrave：ADictio-naryofEconomics，ed.ByJohnEatwell，MurrayMilgate，andPeterNewman.，London：Macmillan；NewYork：StocktonPress，1987，775-781.
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关键词：国债发行；通货膨胀；资金效率
一、文献综述
通货膨胀作为一种货币现象，其成因于货币供给量与货币需求量之间的缺口。现有研究国债规模与通货膨胀的文献集中讨论国债规模对货币供应量的扩张效应，具体而言有以下三种思路。
第一种思路是货币融资和国债融资之间的替代关系，即当政府难以通过国债融资的时候政府往往会选择货币融资，这种货币融资既可以是货币的财政发行，也可以是财政向央行的借款或透支，还可以是央行在一级市场对国债的购买，这方面代表性文献譬如萨金特（1982）、马拴友等（2006）。
第二种思路是从国债应债来源的角度来考察国债发行与资金运用对基础货币以及货币供应量的影响，而货币供应量的扩张将有可能导致通货膨胀，这方面的文献比如高培勇、宋永明（2004），刘华（2004），类承曜（2002）。
第三种思路是把国债作为弥补财政赤字的重要手段讨论赤字规模与通货膨胀率水平之间的关系，这方面的论述比如斯蒂格利茨（1997）。
从国债发行对通货膨胀影响的观点的角度来看目前文献主要有以下几种观点：barro（1976）在讨论通货膨胀问题时指出，一旦政府债务存量的增长率超过了产出增长率，持续发行债券就会通过货币化的形式引起通货膨胀。smith（1982）比较了使用债券和发行货币手段进行融资的后果，发现零通货膨胀率的稳定态势很难实现。阎坤（2002）认为，由于中国中央银行可以在公开市场业务中收购国债，加之过大的外汇储备，从而形成巨大的货币扩张压力。当国债达到一定规模后，政府信用就会有所动摇，一旦政府通过国债实现不了预期的效果就只有靠铸币税（货币发行）来筹集资金，最终无疑会导致恶性通货膨胀。也有不少学者认为国债发行不是导致通货膨胀的主要原因。friedman（1982）认为，在货币供应量增速极低时，较小规模的国债可以把货币供应量增速提升到需要的水平，缓解了经济总量的衰退，而不会导致货币发行的过量导致通货膨胀。因此，国债发行与通货膨胀之间是一种松散的关系。darby（1984）认为，只要国债发行能够与货币增长率在一定范围内保持协调，那么国债发行即使有货币化的倾向也不会引起通货膨胀。
从以上讨论不难看出，研究者以不同的国家、不同的经济体制作为研究对象，运用不同的研究方法可能得出完全不同的结论。我们不能简单的认为国债发行就会造成货币供应增加进而引发通货膨胀。要找出国债发行与通货膨胀之间的关系，有必要对二者进行量化分析，寻找出二者间数量的因果关系，才能对两者进行客观的评价。
二、基于国债资金运用效率视角分析国债发行对于通胀率的影响
在这里我们首先要明确一下本文对通货膨胀成因的看法。在经济学理论当中，通货膨胀的成因主要有以下几种，有需求拉动的通货膨胀，成本推动的通货膨胀，通货膨胀螺旋，结构性通货膨胀以及作为货币现象的通货膨胀。实际上无论是前面哪一种理论，其通货膨胀的最终表现也必定是价格的上涨，而价格的上涨显然是由于在某几种商品上相对过多的货币追逐了相对少量的商品所导致的，所以本人认为，通货膨胀实际上从表象上来讲，就是一种货币现象，并且本文的论述也同样基于此理论。
总体而言，政府发行国债的目的主要有两个方面，第一个方面是为了回收货币市场上过量的流动性，第二个方面就是为了通过发行国债筹集资金进行投资从而刺激经济增长。实际上无论是哪个目的，国债所回收的资金最终都是要进行投资。
我们假设一个极端的情况，假设政府在发行国债之前就已经确定好所筹集的资金的投资项目为a，在当前经济环境下，a项目所在行业的投资回报率为10%，而政府投资的这个a项目由于资质较好，投资回报率为100%，显然，如果政府筹集的资金投放到了a项目上，其资金的产出效率超出了该行业所要求的必要报酬率，那么表现在实务商品上就是，相对过多的产品和相对过少货币，因此，不但会使整体通货膨胀率提高，反而会使得通货膨胀率下降。
从以上例子我们可以看出，在探讨国债的发行规模的时候资金所投放的项目的内部收益率和该项目所在行业的必要报酬率是必须需要考虑的一个因素，因为这一因素也同样关系到发行国债以后是否会对通货膨胀有推动作用。
依照本理论，如果想测度本次国债发行规模是否会对通货膨胀产生影响，就必须要知道所募集的资金的投资项目的具体情况。这一评价方法从理论上讲实际上是一个辅助的判定标准，就是说，该方法并不能够计算本次发行国债的具体规模，而只是在国债发行规模和资金使用用途确定的情况下判定是否会导致通货膨胀。如果会导致通货膨胀，并且其增长的幅度超过了当局的容忍范围，那么就需要调整资金的使用流向，让资金尽可能投放到那些内部收益率更高的，或者是超过该行业必要报酬率更多的项目上去，这样就可以拉低通货膨胀率，甚至是不产生通货膨胀。
前面所举例子是以发行国债仅投放到一个项目上为例进行说明的，而发行国债所募集资金实际上不可能仅投放到一个项目上，那么这时如何测度其对通货膨胀的影响呢？我们可以首先计算出投资的项目各所在行业的一个加权平均行业收益率，然后再根据各项目自身的内部收益率计算加权平均内部收益率，如果前者大于后者，就会导致通货膨胀，反之则不会。
当前中国货币超发现象严重，2011年1月份cpi已经达到了4.9%，究其原因，主要就是因为货币投放的产出效率要低于货币所要求的必要报酬率，因此导致实物产出相对较少，货币发行相对较多，引发通胀。因此未来解决通胀问题，一方面要收紧流动性，减少货币投放，另一方面就必须要加大投资项目的审查力度，让货币尽量投放到那些产出价值高的项目上去。
三、政策建议
国债的发行除了需要保证适当的规模之外，其募集资金的投资项目也同样需要得到重点的关注，只有当所投资项目的加权平均内部收益率超过了项目所在行业的加权平均必要报酬率的时候才不会导致通货膨胀，否则随着国债发行规模的日益扩大，必将导致通货膨胀现象的出现。
参考文献：
[1]stanleyfisher.theeconomicsofgovernmentbudgetconstraint[j].theworldbankobserver，2005.
[2]damodarn.gujarati.计量经济学基础[m].北京：中国人民大学出版社，2005.