【关键词】制造业；盈利能力；因子分析法；财务绩效
中图分类号：F272.5文献标识码：A文章编号：1004-5937（2016）01-0078-06
一、引言
盈利能力就是企业运用其拥有的资本和资产进行经营，从而创造出现金流量的能力。盈利能力与公司股东取得的回报成正相关的关系，也就表明判断一个上市公司是否具备投资价值与盈利能力息息相关。对于投资者来说，如何客观公允地判断某上市公司的盈利能力，一直是经济投资领域的热门话题，也是学术界研究的热点。然而，我国的证券市场还不完善，在信息的获取上，投资者与经营者、管理者获得的信息不对称。一般来说，投资者所能获取到的信息，主要是通过上市公司公开披露的财务报表，可见对财务报表所披露的信息进行真伪判别就显得很重要。因此，只有深入地分析上市公司的盈利能力，才能对上市公司的财务评价有一个客观公允的认识。
二、文献回顾与评述
自从有了生产活动，绩效评价思想也就随之产生，而以盈利能力分析为主的绩效评价真正出现，是在20世纪30年代之后伴随着后现代公司制企业的建立而发展起来的。
国外企业绩效评价体系的发展背景，以美国、英国为主要代表，大致分为了观察性、统计性、财务性、战略性评价四个阶段。20世纪之初，随着资本市场的发展，企业两权分离，利益相关者也就越来越关注企业的经营状况和财务状况，从而促进了企业绩效文化的发展。
1903年，在美国学者PierreDupont的主持下，杜邦公司首次把净资产收益率分解成几个重要的财务指标，从而更深入地分析公司的财务状况和盈利能力，这也是公认的经典业绩评价方法――杜邦分析法的产生。美国学者AlexanderWole（1928）在出版的《信用晴雨表研究》和《财务报表比率分析》中首次提出信用能力指数的概念，主要将其用于评价公司的信用水平。MichaelKesneer（1939）首先研究了美国经理人的报酬和公司绩效评价之间的关系，在对公司绩效评价中对公司盈利能力进行了研究。Edward（1971）分析了30家美国跨国公司的盈利能力评价系统，指出投资报酬率（ROI）是被公司使用最多的评价盈利能力的财务指标。1991年，美国SternStewart咨询公司开发了一种新型的价值分析工具和业绩评价指标――经济增加值（EVA），从资本价值增值角度反映公司的盈利能力。Prowse（1992）以净利润作为因变量，通过分析1979―1984年的数据，实证研究了各个因素对公司盈利能力的影响。
我国对企业绩效评价的研究与西方国家相比较为迟缓，我国企业绩效评价的发展始于20世纪中期，财政部于1999年6月颁发的《国有资本金效绩评价规则》，奠定了我国绩效评价的基础。其中规定评价的主要内容表现在资产运营、财务效益、偿债能力和发展能力四个方面。2002年3月，财政部又修订了《国有资本金效绩评价操作细则》，将原有的指标进行了删减，较大地改进了其可操作性以及合理性。
而在西方诸多先进研究成果的基础上，我国对于盈利能力的研究起点相对比较高，从目前国内研究文献来看，主要是针对企业盈利能力的相关基本指标的讨论，以及提出各类修正评价体系的指标。尤其是近年来，对于评价企业盈利能力，更多的学者利用各类数理分析方法，并结合修正后的指标体系，进行实证研究。何有世（2003）将现行工业企业经济效益指标体系进行改进，结合十几家企业进行了因子分析法的实证研究。张俊瑞（2004）以国内外上市公司为样本，利用5年的财务会计信息，应用因子分析法，发现评价盈利能力的财务指标并不全面。张红（2010）采用主成分分析法构建了盈利能力的综合评价计量指标，利用2000―2007年的财务数据，运用因子分析法提取主成分因素，最终确定综合计量指标，并结合相关指标对房地产上市公司盈利能力进行了分析与预测。王吉恒（2013）以万科企业股份有限公司为例，通过设置各盈利指标的权重，利用层次分析法得出盈利能力评价模型，并对万科企业盈利能力进行定量分析。唐建民（2013）利用因子分析法对2009―2011年家电行业板块27家上市公司的经营业绩进行了分析，结论是我国家电行业经营业绩两极分化严重，多数上市公司经营绩效表现欠佳。宋光辉（2015）从营运能力、偿债能力、盈利能力、成长能力四个角度出发，运用因子分析法和聚类分析法，综合评价了我国零部件类上市公司的经营绩效。在参考以上国内外学者的研究成果基础上，本文采用因子分析法对制造业企业盈利能力分析模型进行了构建。
三、研究设计
（一）盈利能力指标的确定
要进行模型分析，首先要选取合适的指标作为研究对象。有关盈利能力分析常见的会计利润指标与现金流量指标如表1。
指标的分析和选择过程如下：
1.由于股票市值不稳定，变动性大，通过借鉴胡志勇（2004）在《国有资本金效绩评价体系的价值相关性》中的观点，认为效绩评价值较每股收益和净资产而言，它与股票市值的价值相关性较低，难以发现其与增量价值的相关性，所以本文在指标选取中，剔除了与股票市值有关的市盈率和市净率这两个指标。
2.本文运用聚类分析中的层次聚类分析将各财务指标变量分类，层次聚类就是将距离相近的指标分为一类，本文将表1列示的除市盈率与市净率之外的11个财务指标和现金流量指标运用SPSS13.0进行分类，分类结果如表2。
由表2可知，系统将上述11个指标分为三大类：第一大类包括了每股收益、总资产净利率、资本保值增值率、主营业务收现率；第二大类包括销售净利率、净资产收益率、每股净资产、每股股利；第三大类包括收益质量利率、每股现金净流量、盈利现金比率。在每个大类中结合指标在实际运用中的具体情况选取两个重要的指标作为研究对象。
3.第一大类中选取每股收益和总资产净利率，这两个指标在现实会计工作中经常使用。每股收益指可供分配净利润除以流通在外的普通股加权平均股数所得到的比率，反映每只普通股当年创造的净利润。总资产净利率排除了企业经营活动、投资活动、筹资活动以及国家税收政策的影响，反映每一元总资产创造的净利润，总资产净利润是企业盈利能力的关键。
4.第二大类中选取销售净利率与净资产收益率。销售净利率表示每一元的销售收入与其成本费用之间可以“挤”出来的净利润。该比率代表盈利能力的强弱。净资产收益率反映每单位股东权益所赚取的净利润，可以用来衡量企业的总体盈利能力。对于投资者来说，其综合性较好，较为全面地反映了企业的经营业绩和财务业绩。
5.第三大类中选取收益质量利率与每股现金净流量。收益质量比率表明每单位净利润中由经营活动所产生的现金净流入，反映企业净利润中的变现水平。由于企业操纵利润一般没有相应的现金流量，所以该指标可以有效防止企业操纵利润，避免给投资者带来信息误导。每股现金净流量反映单位流通股平均所获得的现金净流量，反映的是公司分派股利的最大能力。
综上所述，选择每股收益、总资产净利率、销售净利率、净资产收益率、收益质量率和每股现金净流量作为评价上市公司盈利能力的指标。
（二）盈利能力指标样本数据的搜集
本文所研究的样本数据来源是：首先在中国证券监督管理委员会网站搜集所有深、沪两市制造业上市公司代码，在剔除其他制造行业类公司和ST公司后，为了分析结果的准确性，在剩余的1604家制造业上市公司中运用Excel软件随机抽取50家公司作为本次研究的样本公司；然后分别搜集这50家上市公司2012年、2013年、2014年年度财务报告数据，经过Excel整理得出各上市公司的六个财务指标，经过数据标准化处理、KMO检验和Bartlett球度检验，发现2012和2014年的KMO值分别为0.65、0.67，只有2013年数据的KMO统计量的数值在0.7以上，为了分析结果的准确性，选择2013年的数据作为样本，经过整理计算后形成50家上市公司的财务指标数据样本。
四、盈利能力分析模型构建
得到样本数据后，运用统计软件对数据进行分析，本文模型分析运用的软件是SPSS13.0。按照以下正确步骤对数据进行详细全面的分析。
（一）数据检验
数据检验是判断收集的数据是否适合进行因子分析（用于因子分析的变量必须具有相关性）。本文采用KMO检验和Bartlett球度检验的方法对数据进行检验。其中，Bartlett球度检验是以变量的相关系数矩阵为基础，若相关系数矩阵为单位阵，则各变量是独立的，也就意味着无法进行因子分析。而KMO检验用于检验变量间的偏相关性，KMO统计量的取值一般在0―1，统计量的取值越接近于1，变量间的偏相关性则越强，因子的分析效果就越好。一般来说，KMO值在0.7以上时，就认为因子分析效果较好；低于0.5以下时，则认为因子分析效果就较差。
由表3的结果可以看到Bartlett球度检验统计量为211.394，其Sig值接近于0，可以认为相关系数矩阵与单位矩阵有显著差异，表明六个变量之间有较强的相关性。KMO统计量为0.764，大于0.7，说明该六个变量适合作因子分析。
表4是给出的共同度量表，由表4可知，所有变量的共同度量均在70%以上，因此可以认为，提取出来的公因子对原始变量的解释能力是较好的。
（二）因子提取
因子提取是从原始变量中提取出少数几个因子来反映原始变量的绝大部分信息，从而实现降维的方法。因子的提取方法有多种，本文选择的是主成分法。因子方差的累计贡献率决定了因子的数量，一般情况下，累计贡献率达到80%以上的因子，就可以确定为最后的公因子。
从表5可以得知各因子的方差贡献率和累计方差贡献率。表中第2列是“特征根”，它反映的是引入该主成分后，可以用于解释的原始变量的信息。第3列是“方差贡献率”，是某个特征根占特征根总和的比例。第4列是“累计方差贡献率”，是进行主成分个数选择的依据。一般来说，选择累计方差贡献率超过80%的前几个作为主成分。表5中因子1能解释盈利能力的权重为58.728%，因子2能解释盈利能力的权重为21.431%，因子1解释原变量的程度高于因子2，表中前两个因子总共解释了原始变量方差的80.159%，表明这两个因子能够对原始指标能够进行较好的解释。
（三）因子命名和解释
因为通过因子分析所确定的因子的含义是较模糊的，需要进行重新命名，针对所要研究的问题作出更为清晰的解释。当因子含义模糊不清时，即需要进行因子旋转，旋转后能够得到较为合理的解释。
表6是采用Varimax法得到的旋转后的因子载荷矩阵。表中第一个因子与总资产净利率（X2）、销售净利率（X3）、净资产收益率（X4）和每股收益（X1）这四个变量的荷载系数较大，主要解释了这几个变量。从实际意义上看这几个变量主要反映了与会计利润相关的指标，故将因子1命名为“会计利润”因子。而第二个因子与收益质量率（X5）和每股现金净流量（X6）这两个变量的载荷系数分别为0.85和0.774，相对其他变量较大，主要用于解释这两个变量，从实际来看，这两个变量也是与现金流量相关的变量，因此命名因子2为“现金流量”因子。
（四）因子得分的计算
因子得分，从便于理解的角度来讲就是各因子在各样本的具体取值，是各变量的线性组合。表7是由SPSS软件按照回归法估计的因子得分系数矩阵。表中第1列数据表示的是因子1中各个财务指标变量的系数，表中第2列数据表示的是因子2中各个财务指标变量的系数。
根据表7可得因子1与因子2上的得分函数：
F1=0.273X1+0.233X2+0.286X3+0.28X4-0.126X5+0.028X6（式1）F2=-0.113X1+0.089X2-0.033X3-0.056X4+0.655X5+0.549X6（式2）
上式中的Xi是经过标准化处理的数据，根据上式就可以确定每个上市公司因子1和因子2的数值，也被称为因子得分。有了因子得分的函数，便能得出综合盈利能力模型。
（五）盈利能力模型的确定
盈利能力模型的公式为：F=λ1/（λ1+λ2）F1+λ2/（λ1+λ2）F2（式3）
式中的λ为每个因子对应的方差贡献率，根据表5的结果可知λ1=58.728，λ2=21.431。将λ1，λ2带入式3中，因此有了综合盈利能力得分方程：
F=0.733F1+0.267F2（式4）
其中F1，F2分别为因子1得分与因子2得分，结合因子得分函数式1与式2通过计算整理就可以得出制造业上市公司盈利能力模型，如式5：
综合盈利能力=0.17X1+0.19X2+0.2X3+0.19X4+0.08X5
+0.17X6（式5）
式5中Xi为标准化后的数据，X1为每股收益、X2为总资产净利率、X3为销售净利率、X4为净资产收益率、X5为收益质量率、X6为每股现金净流量。由上可以看出盈利能力的综合得分由会计利润因子与现金流量因子得分共同构成、互为弥补。其中因子1的方差贡献率为58.728%，因子2的方差贡献率为21.431%，可见因子1，即会计利润因子在盈利能力评价时占有较为重要的地位，故会计利润指标在进行盈利能力的分析时起着举足轻重的作用，因此，对于摒弃传统的会计利润，一味强调现金流量指标的做法是不可取的。就盈利能力模型来说，每股收益、总资产净利率、销售净利率净资产收益以及每股现金流量对盈利能力的影响相差不大，都在0.17―0.2之间徘徊，销售净利率是影响最大的，占0.2的比重，然而要指出的是收益质量率这个指标变量对综合盈利能力的影响力相对于其他指标来说较低，只有0.08。因此，投资者在关注一个制造业公司的盈利能力时可以重点关注销售净利率。按照上述盈利能力模型就可以计算出各制造业上市公司的盈利能力综合得分，并以此进行排名。
特别要注意的是，因子得分和综合得分为负值并不代表盈利为绝对的亏损或者盈利能力为负，综合得分为负值只表明该公司的综合盈利水平处于平均水平之下（由于因子经过标准化处理后的结果）。综合得分的高低并没有一个绝对的评价标准，仅作为一个判断该企业在同行中所处位置的依据。利用盈利模型计算出制造业上市公司的综合盈利能力指数，把会计利润指标与现金流量指标进行了融合，科学地分配了现金流量指标与会计利润指标对盈利能力的影响，从而有效地克服了传统企业绩效评价体系中单纯用会计利润指标，或过多强调现金流量指标重要性的缺点，能够给投资者提供一个更为精确、客观公允的参考依据，选择盈利能力强、发展前景好的公司进行投资，从而提高投资收益，降低投资风险。
五、盈利能力分析模型的应用
将得到的综合盈利能力模型运用于实际投资决策当中，随机选择两家制造业上市公司来进行盈利能力的比较。作为投资者，现有两个投资方案：方案一是投资苏州斯莱克精密设备股份有限公司；方案二是投资东莞劲胜精密组件股份有限公司。选择这两家制造业上市公司的原因是，将因子分析得出的排名与传统的杜邦分析得出的排名进行分析比较后，发现这两家公司的排名差异大，并且都属于精密构件与精密模具加工和制造公司。假设选择投资方案的依据是盈利能力，不考虑其他因素。接下来用传统方法与盈利能力模型对其盈利能力分别进行分析，根据其2013年资产负债表日的财务数据资料得出各会计利润指标与现金流量指标，基本资料如表8。
从传统的盈利能力指标分析来看，表8中会计利润指标与公司的盈利能力呈正相关关系，即指数越高代表盈利能力越好，可以直观地得知在会计利润指标下，斯莱克公司的盈利能力指标均高于劲胜精密，从会计利润的角度看应选择斯莱克公司作为投资对象。但是，从现金流量指标来看，劲胜精密公司现金流量又都优于斯莱克，应该选择劲胜精密。如此一来，问题就显而易见了，两者得出的结论不一致，导致投资者很难作出投资选择。
从综合盈利能力得分模型的角度来分析，首先将模型中所需的每股收益、总资产净利率、销售净利率、净资产收益率、收益质量率、每股现金净流量这六个变量进行标准化。将标准化后的六指标带入综合盈利得分模型中，可以得出斯莱克因子1得分为1.63，因子2得分为-0.25，盈利能力综合得分为1.68，劲胜精密因子1得分为0.17，因子2得分为1.53，盈利能力综合得分为1.38。由因子1与因子2的得分差异可以看出，斯莱克的会计利润因子得分虽高于劲胜精密，但是现金流量因子得分为负数，低于行业平均水平，收现能力差，存在着财务风险。综合会计利润指标与现金流量指标，斯莱克的综合盈利能力大于劲胜精密的综合盈利能力，因此可以确定斯莱克公司作为投资的选择。
从以上案例分析的结果来看，在投资者进行投资时，传统盈利能力分析单个指标的比较无法判定投资选择，不能满足投资者的需求，而本文的盈利模型则能够有效解决这一问题，结合会计利润指标与现金流量指标，能够全面、准确、客观地评价该公司的综合盈利能力，给投资者提供了一个有效的参考依据。
六、结论
本文的研究立足于样本数据本身，运用层次聚类法将初选的11个会计利润指标与现金流量指标分成三大类，然后结合各个财务指标实际运用情况在每个大类里选出两个合适的指标，最后形成了六个合适的指标变量作为研究制造业上市公司盈利能力的样本指标，分别是：每股收益、总资产净利率、销售净利率、净资产收益率、收益质量率和每股现金净流量。这组指标的确立弥补了会计利润指标或现金流量单一指标基础的缺陷，并且，随着经济的飞速发展，现代盈利能力评价体系必然是将会计利润指标与现金流量指标进行融合。本文从两者相结合的角度，运用因子分析得出综合盈利能力模型公式。
从因子分析的结果来看“会计利润”因子能够解释大部分的盈利能力，其在盈利能力分析体系中的重要性是不容忽视的，由此可以看出在盈利能力分析中摒弃传统的会计利润分析指标与过分强调现金流量指标都是不可取的。从得出的综合盈利能力计算公式的分析中可知，投资者在进行投资时，应格外关注会计利润指标中的销售净利率与总资产净利率以及现金流量指标中的收益质量率。运用因子分析法将会计利润指标与现金流量指标有机结合起来，得出综合盈利能力方程，克服了传统单一指标对公司盈利能力比较的缺点，能更系统、客观、全面地对制造业上市公司盈利能力进行对比，二者具有互补性。对于投资者来说，这是一个决策投资制造业上市公司较好的评估方法。
【参考文献】
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【关键词】独立董事制度；人力资本特征；盈余质量
【中图分类号】F275【文献标识码】A【文章编号】1004-5937（2016）17-0036-04
一、引言
独立董事制度起源于英美法系国家，旨在改善公司治理结构，提高公司声誉和质量，规范会计行为，保护中小投资者利益。我国于2001年正式设立独立董事制度，以期能解决“内部人控制”“一股独大”等问题，规范完善上市公司运作。但实践中，由于没有配套的市场选择机制、利益激励和声誉机制，独立董事很难发挥有效的监督职责。因此，独立董事制度愈加重要并亟待完善，实务界、学术界也愈发关注独立董事制度对盈余质量的影响，但更多的是倾向独立董事占比、薪酬机制方面的研究，人力资本特征（如性别、年龄、专业、受教育程度）的研究并不是很多。独立董事人力资本特征和盈余质量的相关性研究在一定程度上能够丰富现有理论研究成果，并为上市公司独立董事的遴选提供参考，对于独立董事制度的进一步完善或改革具有重要的理论价值和现实意义。
FamaandJensen[1]认为独立董事制度对上市公司能起到正面帮助，例如提高业绩、盈余信息的投资参考价值，独立董事制度是内部治理中较为合理的一种设置和安排。Peasnelletal.[2]的研究结果显示董事会中独立董事占比与管理层企图提高收入粉饰报表的可能性呈负相关。从已有的研究文献来看，对独立董事制度的研究主要集中在上市公司的绩效、盈余管理与独立董事组成、报酬因素的关系上[3]。对独立董事人力资本特征的研究并不多，实证分析其与上市公司盈余质量的文献则更少，在当前独立董事的选出机制尚不完善的情况下，对性别、年龄、受教育程度等特征的研究有利于完善独立董事遴选机制，完善和合理化董事会组成结构，提高会计盈余质量，因此对人力资本特征与上市公司盈余质量的研究具有重大意义。
二、理论分析与研究假设
（一）年龄与盈余质量
年龄与人的阅历、精力、学习能力相对应。高龄的管理者，虽然有丰富的管理经验、社会阅历，但受到年龄、身体状况的限制，整合处理信息的能力相对年龄小的管理者较弱，决策多依赖以往自身的成功经验，对于新鲜事物理解较慢，有时甚至会对改革、新的事物有所抵触[4]。孔翔[5]研究认为35岁至55岁是独立董事最佳的任职年龄，过小过大都不是最适宜的。故本文提出H1。
H1：独立董事平均年龄越大，上市公司盈余质量越低。
（二）性别与盈余质量
多数研究都表明，男性和女性在思维、行为和感觉上存在着差异。Binetal.[6]研究表明，女性董事有利于提高公司的盈余质量。女性董事更可能独立思考，减少信息不对称[7]，有助于加强公司的战略管理和完善公司经营，她们更难容忍机会主义的盈余管理，更容易发现财务报表编制、披露中存在的问题，提高盈余质量。故本文提出H2。
H2：女性独立董事比例越高，上市公司盈余质量越高。
（三）任职时间与盈余质量
理论上，独立董事与上市公司的契约关系越长，对公司的经营状况、财务信息和所处行业愈加了解，更容易发现潜在风险、盈余管理问题。但实际上，因为时间越长，独立董事与上市公司控股股东或者管理层形成利害关系的可能性就越大，容易危害到公司中小股东的利益。故本文提出H3。
H3：独立董事任职时间越长，上市公司盈余质量越高。
（四）教育背景与盈余质量
教育水映独立董事的专业水平、学习能力和判断能力，而学历是教育水平的最直接体现，因此学历水平是评估独立董事的潜在生产效率的信号。唐雪松和马畅[8]发现，独立董事知识储备越多，越能更好地帮助公司作出科学的决策，发现公司治理经营存在的问题，有利于盈余质量。具有海外经历的独立董事相对其他董事更加了解国际市场的走势、规则和法律，并能够更好地发挥其监督职能。魏刚和肖泽忠[9]研究发现独立董事中的“海归”越多，公司业绩往往表现得更加令人满意。故本文提出H4、H5。
H4：独立董事教育程度越高，上市公司盈余质量越高。
H5：具有海外学习、生活、工作背景的独立董事越多，上市公司盈余质量越高。
（五）职业背景与盈余质量
Sanjaietal.[10]研究认为职业特征越强，独立董事就愈容易察觉公司存在问题，提出有针对性、专业性和有价值的建议。学术型独立董事具有扎实且丰富的理论知识，能够提高公司的盈余质量。Mohammedetal.[11]研究认为，政治型独立董事会给盈余质量带来负面影响，来自政府部门的独立董事越多，公司与政府部门沟通得也就越好，但可能会对盈余质量把控不严格。银行型独立董事的监督职能没有得到很好的发挥，甚至低于其他独立董事的表现。由此，本文提出H6―H8。
H6：具有学术、事务所背景的独立董事越多，上市公司盈余质量越高。
H7：具有政府专业背景的独立董事越多，上市公司盈余质量越低。
H8：具有银行专业背景的独立董事越多，上市公司盈余质量越低。
三、研究设计
（一）样本选取和数据来源
为全面反映沪深市场整体走势，本文选取2012―2014年跨市场指数“沪深300”（000300）的300家A股非金融上市公司作为总样本，剔除异常值公司，最终得到可观测的样本总计148家上市公司，样本选自沪深两个证券市场，覆盖了大部分流通市值，成分股为市场中市场代表性好、流动性高、交易活跃的主流投资股票，能够反映市场主流特征，具有较好的代表性。样本数据来源于国泰安CSMAR上市公司财务报表数据库和上市公司股东研究数据库，采用Excel软件对数据以及文字信息进行处理加工，回归分析采用SPSS22.0软件。
（二）变量定义
1.被解释变量
目前理论界关于盈余质量的计量模型主要有三种：第一是Jones[12]模型及其修正模型；第二是Patriciaetal.[13]所开发的营运资本应计项目模型及其修正模型；第三是基于盈余反应系数（ERC）的“盈余―回报模型”。然而，利用Jones模型进行研究时，均隐含一个假设，即非操纵性应计项目是由一些会计要素组成的，而这些会计要素是没有纵的。为了避免这一假设带来的不利影响，Patriciaetal.提出了估计盈余质量的新模型。随着研究的深入，Balletal.[14]以Patriciaetal.的基本DD模型为基础，对模型做了适当修正，提出了分段非线性盈余质量计量模型，即修正的DD模型。修正的DD模型弥补了传统线性模型未能确认会计应计程序的非线性属性这一缺陷。相对于基本DD模型，修正DD模型的解释力大大提高。目前，利用修正的DD模型衡量公司盈余质量已被越来越多的学者所接受。因此，本文中的被解释变量为上市公司盈余质量水平，用修正截面DD模型的残差绝对值作为盈余质量的指标，残差越小，盈余质量越高。
2.解释变量和控制变量
依据研究假设，选择8个解释变量以及4个控制变量，其名称、替代符号和相关定义如表1所示。
（三）模型构建
根据上文中的残差、解释变量和控制变量，本文建立以下回归分析模型，以检验假设。
四、实证分析
（一）描述性统计
沪深300样本上市公司独立董事年龄、任职时间、学历和职业背景的描述性统计如表2所示。由表2可知：各上市公司的盈余质量各不相同，从0.001到0.979，但基本符合正态分布；独立董事年龄主要集中在50―60岁之间；女性独立董事平均所占比例（11.5%）远不及总人数五分之一；独立董事大多是硕士及以上层次；独立董事任职时间大多平均在三年左右；独立董事的背景情况中，学术或者有事务所背景的占比超过了一半（52.5%），其次是政府背景（37.8%）。
（二）回归分析
本文以残差的绝对值作为被解释变量进行回归分析，从表3和表4分别可见对模型的基本描述和方差分析结果，模型的R2为0.375，F检验方程具有统计学显著性，说明方程是有意义的。
从表5中可见，自变量的VIF分布在1―2之间，说明变量之间不存在共线性，其中Sig值小于0.1说明对应的变量对残差的影响具有统计学显著性。从回归结果可以看出独立董事年龄、政府背景、银行背景与盈余质量之间存在显著正相关，H1、H7和H8通过检验。这说明独立董事的年龄越高，曾在政府部门或者银行工作过的独立董事越多，盈余质量越低。学术或事务所背景与盈余质量之间存在显著负相关，说明具有学术或者事务所背景独立董事越多，越能很好地提高上市公司盈余质量，与H6相符。而女性董事所占比例、教育程度、任职时间和海外背景与盈余质量之间存在负相关，但不显著。这表明董事的性别、受教育程度、任职时间和海外经历在一定程度上能降低盈余管理，提高盈余质量，但并不是决定性的因素。
回归方程如下：
五、结论与建议
本文研究了独立董事人力资本特征与上市公司盈余质量的关系，并由实证分析得出以下结论：第一，当上市公司独立董事的平均年龄相对较小时盈余质量较高。第二，具有学术或者事务所背景的独立董事越多，该上市公司的盈余质量则表现较高。此类独立董事大多是会计师、经济师、财会专业的教授，具有丰富的理论、实践经验和职业敏感性，能更好地发现财务报表中针对盈余存在的问题，特别当公司股东或管理层做出有损盈余的行为，能够及时且有效地发挥监督作用。第三，当上市公司具有较多的政府背景或银行背景的独立董事时，其盈余质量相对较低。此类董事能为上市公司了解政策走势或者融资规则方面带来帮助，其社会关系也能为上市公司带来一定的优势，但公司也容易因此忽视了盈余质量的把控。
根据上述的分析和结论，本文针对独立董事遴选标准提出建议：第一，设立标准。独立董事的特征多元化，能够为上市公司带来各行业、领域的信息、技术和资深人士的观点，因此，针对某一类的人力资本特征时，应该设置相应的比例，不致使某一类独立董事数量较多。第二，建立独立董事数据库。可由证监会或中国上市公司协会等第三方组织筛选、建立上市公司独立董事数据库，从而在独立董事来源上控制其独立性，并规定上市公司只能在该数据库中遴选，上市公司也可向数据库管理组织推荐候选人。第三，完善独立董事档案、诚信机制。证监部门进一步完善独立董事的公开信息，方便公众查阅，包括独立董事的个人简历、历任公司、与会情况、发表意见情况、处分情况等。第四，可以借鉴美国FASB的组织结构，各家上市公司缴纳一定比例的会费给一个类似独立董事协会的组织，由该组织考核独立董事的履职和绩效情况，并发放工资，将独立董事的经济利益与公司独立开来。
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行外人并不那么容易理解建筑领域的软件企业的商业模型。不过，随着广联达在电商平台和供应链金融服务领域的一系列动作，“建筑工程领域互联网+平台服务商”的模式浮出水面后，投资者才更容易看懂广联达的战略意图。
借着“互联网+”的风口热潮，在资本市场上，公司股价也开始加速上扬。5月8日，除权后，公司股价迅猛展开填权行情。与此同时，公司内部也在悄然发生着一些转变。此前，极其低调的广联达在5月19日召开年度投资者见面会，众多公司高管与投资人互动交流。
至少这是一种心态上的变化。从一个细分行业领域的专业公司，到一个互联网化的公众公司，广联达已经展现出了求变的姿态。
不过，从软件公司到互联网公司之间仍然有着巨大的转型鸿沟。广联达既要在垂直的专业应用领域继续开拓蓝海市场，又要在专业应用之后横向延展行业大数据服务、征信和供应链金融服务，它能获得成功吗？不担心短期波动
市场份额超过一半多，潜心经营近20年的广联达在建筑工程软件服务领域，如今已经鲜有能够形成威胁的竞争对手，更多的挑战是来自市场的变化。
建筑行业此前的长周期繁荣在某种程度上也造就了像广联达这样的企业，但现在，宏观经济减速、建筑行业增速趋缓已成新常态。
根据广联达今年一季度财报显示，公司Q1营收同比下降16.6%，净利润虽然仍同比有4.6%的增速，但公司预告半年报，净利润有可能同比出现90%-40%的降幅。这背后是受市场环境变化和公司主动转型的双重影响。
“建筑业的重要性，不用去证明，看一组数据就知道了。全球建筑业GDP2010年增长12.5%，到2022年会增长14.7%，中国每年在施工项目达到55万个，所以这个产业还很大。”广联达总裁贾晓平对《英才》记者表示，尽管短期冲击会有，但长远看市场仍然乐观。
就国内市场而言，每年仍然有30亿平方米的新增房屋面积，作为行业龙头的广联达自然不会太过担心市场的短期波动。更何况，还有一片蓝海市场尚待开发。
一个建筑工程项目会有决策、设计、采购、施工和运维五个阶段。广联达过去主要在采购环节提供工具软件和服务，基本是在新增量市场。现在已经延展到施工环节，增量市场与存量市场并存。目前国内建筑保有量约650亿平米，建成后运行维护周期为十几年，每年的能耗、空间、资产、环境等问题不断产生，运维这是一个更大的市场。
在美国等发达国家，建筑业存量市场的运维已经发展的相当成熟，而国内市场刚刚尝试起步。互联网聚合平台
占据市场主导的企业，总是具有优势的行业整合者。
“我们的目的是重构建筑工程领域生态，推动建设工程领域升级发展。”在广联达董事长刁志中看来，重构行业生态是新发展阶段的战略重心，也是增值服务的来源。
在互联网时代，重构生态就意味着信息化。在此之前，建设工程领域各个阶段内的客户，围绕各自的阶段独立参与工程进行。而广联达想要构建一条生态链，将各类硬件服务商、软件服务商以及征信机构和金融机构整合到一个开放的平台上。
“传统的生态是孤立的、低效的、有边界的，而重构后的生态链使联系更加广泛、频繁，同时效率也更高，边界在无限扩大。”贾晓平表示，公司的盈利模式也将发生根本性的改变，“过去提供的是软件产品和服务，现在提供的是免费+租赁+增值服务的方式。硬件是卖的，PC端是租的，移动端、大数据、征信和金融则是增值服务。”
2014年12月，广联达推出电商平台“讯采旺材”，通过互联网聚合房地产行业采购规模，从而形成电商采购优势，并利用大数据为行业提供金融征信等增值服务。而做“讯采旺材”也是公司基于在建筑信息化领域的长期积淀。
建筑行业中有6000-7000万从业人员，将这些人和工地聚集起来就会产生多种需求，例如采购需求，将需求聚合起来就是聚量，而这些量可以帮助采购方和供应商重新组合交易关系。
在此之上，以工程为核心的大数据将应运而生。大数据可以直接为行业提供服务，同时也服务于另外一个体系：征信。而征信又是广联达做行业供应链金融业务的重要基础。基于征信的金融平台则可以提高融资便利性、资金安全性和贷后管理的效率和质量。
这就是广联达做电商、做征信、做供应链金融的逻辑。值得关注的是，广联达早早运作成立的保理公司、小贷公司，实际上都是为了在行业供应链金融服务上布局。
据统计，建筑业施工过程贷款高达2.11万亿，房地产开发贷款为4.38万亿，这其中不包括其他形式融资，可见建筑领域金融服务需求十分强烈。从开发商到总分包再到设备厂商都面临融资难、成本高的问题。这对广联达来说，无疑又是一块待开发的宝藏。“冰山”之下
涉足垂直电商、切入大数据，布局供应链金融，广联达已经不是单纯的软件公司，而更像是一家互联网企业。
不过，从软件公司转型互联网企业不仅仅是商业模式、盈利模式的转变。当年以杀毒软件撬动市场的金山软件，就因为互联网转型的困扰，而淹没在了奇虎360的快速崛起中。同样的困扰会出现在广联达身上吗？
“这其实是一种基因问题，盈利模式转变是表象，决定成败的是下面的部分，别人看不见的部分。”贾晓平有一套特别的“冰山理论”――公司的盈利模式犹如显露出来的冰山一角，很容易为外界所认知，但支撑盈利模式的是企业的运营模式（研发、市场、销售、服务），而运营模式又受到管理模式的影响，管理模式才是企业发展的基因。
贾晓平告诉《英才》记者，广联达现在内部设有创新孵化激励机制，在此之上又进一步推动公司员工持股计划，以确保转型成功；而在内部结构调整上，公司变得更加扁平化，还划小经营单元，以提高对客户的响应速度。
关键词：公司治理；盈余质量；研究综述
中图分类号：F239.1文献标识码：A
文章编号：1005-913X（2014）02-0092-02
一、引言
公司治理是一种管理和控制工商公司的体系，规定了公司各个参与者的责任和权利。我国学者李维安和李滨（2008）认为所有者对经营者的监督与制衡机制是狭义公司治理；通过一套正式或非正式的内部或外部制度或机制协调公司与利益相关者之间的利益关系是广义公司治理。盈余质量是上市公司经营业绩与财务报告一致性和吻合程度的反映，高质量的盈余是能够真实、准确、可靠的反映上市公司真实业绩的盈余。公司治理是影响盈余质量的关键因素，国内外学者一致认为高治理水平带来高盈余质量，但股权结构、董事会、管理层具体治理指标对盈余质量的影响并未达成一致，为此本文从这三方面进行了归纳概括。
二、股权结构与盈余质量关系研究
股权结构可解释为股东性质，持股数量等指标的总称，是上市公司自有资本和借入资本的比例，国内外学者主要研究指标包括是否国有控股、第一大股东持股比例、股权集中度。
（一）是否国有控股
是否国有控股在公司治理和盈余质量的研究中有两种结论。Kato和Long（2006）认为国有控股拥有政治资本和社会信任，经理人市场压力小，盈余管理动机较弱，可改善公司治理。而Djankov和Murrel（2002）认为目标冲突、复杂的委托关系和预算软约束导致国有企业有绩效劣势，盈余质量较低。游家兴和罗胜强（2008）认为政府干预行为强，控股股东的监督缺位，国有控股上市公司，盈余质量更低。
（二）第一大股东持股比例
学者对第一大股东持股比例在公司治理和盈余质量的研究中得出了两种不同的结论。Hanlon等（2003）发现高管持股可以克服管理者短视行为，降低盈余管理以提高公司的长期价值。De等（2006）研究发现大股东持股比例与股票盈余回报率正相关，较高的持股比例增加了股东对公司业绩的监督和管理。与此相反，洪剑鞘和薛皓（2009）认为大股东通过盈余管理控制公司以侵占小股东的利益，第一大股东持股比例与企业的盈余质量显著负相关。
（三）第一大股东持股比例
国内外不同学者认为股权集中度与盈余质量呈正相关关系、负相关关系、倒U型关系。Francis（2005）等认为有双层股权结构的公司治理更弱，盈余质量相较更低，股权的分散性削弱了监督管理和意见的统一程度。刘洪渭和荣蓬（2010）发现股权集中度高的公司，股东群体形成利益共同体联合操纵盈余的可能性大，盈余信息含量低。张正国（2010）检验显示股权集中度与盈余质量存在着倒U型曲线关系。
三、董事会特征与盈余质量关系研究
董事会是上市公司大股东组成的集体，其成员对上市公司治理情况产生重要影响，学者主要选取了董事会规模、董事会会议次数、独立董事比例等指标表示董事会特征。
（一）董事会规模
张纯和段逆（2008）发现董事会规模及与公司绩效正相关，奇数比偶数董事会公司更显著。周德友（2006）认为中小公司或民营上市公司存在强控股股东，董事会规模与公司业绩反向变动。于东智（2003）认为董事会规模与公司业绩呈现倒U型曲线关系，拐点为13人；Basu等（2007）对中国和日本公司的研究没有发现董事会规模与公司盈余之间的显著相关关系。由此得知，学术界存在董事会规模与盈余质量正相关、负相关、倒U型、无关四种不同的观点。
（二）董事会会议次数
肖作平（2007）认为董事会会议次数有助于提高董事会效率，董事们有更多的时间交换意见、设置战略和监督管理层，有助于改善公司治理水平。与此相反，Fich和Shivdasani（2006）认为独立董事参会次数不能表明董事会成员的积极工作态度，更可能是消除隐患的补救性机制，次数越多代表公司问题越多，公司盈余信息质量越低。
（三）独立董事比例
Hope等（2011）发现外部董事在全部董事中比例越高，公司财务舞弊得逞的可能性越小。王艳等（2006）发现独立董事的比例和盈余管理的程度之间存在U型曲线关系，董事会独立性的增加在一定程度上减少了盈余管理；但是，Park和Hyun（2004）对加拿大的上市公司研究没有发现独立董事和盈余管理之间存在显著的关系。
四、管理层特征与盈余质量关系研究
管理层是上市公司的直接管理者，大量研究表明，管理层特征对盈余质量和公司价值具有显著的影响力，学者主要选取了董事长与总经理的两职合一、管理高管持股比例、管理层报酬等指标表示管理层特征。
（一）两职合一
谢军（2007）发现管理层特征和盈余质量存在显著关系，董事长与总经理的两职合一对公司业绩具有显著的影响力。李延喜等（2010）认为董事长与总经理的两职合一削弱了委托关系，盈余质量与两职合一程度负相关。
（二）管理高管持股比例
吕长江和赵宇恒（2008）研究表明，权力强大的高管可独立设计激励组合，获取权利收益和高货币性补偿，不需迎合激励要求进行盈余管理；权力较弱的高管更关注货币性补偿，通过盈余管理虚增利润达以到薪酬考核目标。Gabrielsen等（2002）发现管理层持股比例与盈余信息含量存在负相关关系。黄桂田和张悦（2009）发现管理层持股对盈余的信息含量或企业绩效的影响存在拐点，超过一定比例后（25%）公司绩效开始下降。
（三）管理层报酬
Shuto（2007）发现利用操控性应计可增加管理者薪酬，盈余质量与管理者薪酬负相关；杜征征和王伟（2010）则认为高管薪酬决定考虑了盈余的持续性，高管薪酬越高，盈余的持续性越强。同样地，Bergstresser和Philippon（2006）发现管理者的股权激励和盈余管理存在正相关关系，股权激励增加了管理者的盈余操纵动机，降低了盈余质量；而苏冬蔚和林大庞（2010）研究发现股权分置改革后尚未提出股权激励的上市公司，其CEO股权和期权占总薪酬比率与盈余管理呈显著的负相关关系。
五、公司治理对盈余质量的影响的研究不足与趋势
公司治理与盈余质量关系研究中，变量选取方面，治理指标选取同样是不固定的，有的学者综合考虑了股东会、董事会、管理层等特征衡量治理水平，但其在具体指标选取上存在差异；具体方法上，有的学者构造了治理指数与盈余质量进行回归，区分了治理水平高或低的上市公司与盈余质量的关系，大部分学者直接选取治理指标的某一方面或多个指标代表治理水平，研究了各指标与盈余质量的关系，得出其余盈余质量的正负相关关系；研究结果方面，学者意见也不统一，如有的学者认为股权集中度越高，盈余质量越高，而有的学者则对此持否定态度；此外在学术研究上，对于公司治理实证检验结果依赖于研究内容、样本时间和范围的选择及数据处理方法的差异。因此，本文认为将治理水平综合衡量更适合于研究其与盈余质量的关系，学者研究单一指标与盈余质量的关系对改进公司治理某一方面有重要意义，但是不能将单一指标代表公司治理的全部、甚至治理水平。
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摘要：作为我国大型企业设立分支机构的两大主要形式，总分公司与集团公司模式在企业税收筹划上各具特点。本文在简要介绍两种模式差异的基础上，着重探讨两种模式各自在税收筹划方面的优势，从而为现代企业通过合理选择企业组织形式以实现节税目的提供参考。
关键词：组织形式；总分公司；集团公司；税收筹划
一、总分公司与集团公司介绍
根据《公司法》规定，公司可以设立分公司，分公司不具有企业法人资格，其民事责任由总公司承担。公司可以设立子公司，子公司具有企业法人资格，依法独立承担民事责任。具体来讲，分公司是指公司在其住所以外设立的以自己名义从事活动的机构，它不具有法人资格，与总公司在经济上是统一核算的，经营范围不得超过总公司的经营范围。而子公司是指一定比例以上的股份被母公司掌握而受其实际控制的公司。子公司具有法人地位可以独立承担民事责任，可以与母公司有不同的经营范围，甚至跨行业经营。集团公司即以母子公司为主体的企业法人联合体。分公司与子公司不同的法律地位决定了其不同的税收待遇。分公司一般与总公司税收政策保持一致，而子公司作为独立的法律主体，完全按照自己的税收特点执行纳税任务，可以享受与母公司不同的税收政策或优惠。因此，总分公司与集团公司两种不同的组织模式下，企业的税收筹划不尽相同。
二、集团公司模式税收筹划优势
（一）所得税筹划优势
1.不同主体可以利用各自不同的税率政策实现集团整体所得税减税目标
当子公司税率低于母公司时，集团公司模式可以有效降低应纳税额。子公司在法律和税收意义上都是独立的，这意味着子公司可以根据自身生产经营及区位特点享受其独有的税收优惠政策,采用低于母公司的税率。而总分公司模式下的分公司税收只能被动的按照总公司的税收政策执行。因此，集团公司可以将整体业务适当剥离，将能够享受所得税税收优惠的业务独立出来，据此设立子公司。
2.不同主体可以利用彼此间交易以实现集团整体所得税减税目标
由于母子公司均为独立法人，纳税义务分离，因此母子公司、不同子公司间可以采取适当的纳税筹划方法以合理降低税负，如转移定价、租赁减税、转移利息支出、管理费用及特许经营权使用费等。
3.不同主体可以通过适当合并与重组实现集团整体所得税减税目标
母公司与子公司、子公司之间可以通过并购亏损企业达到低成本扩张的目的，实现产业重组，享受盈亏抵补。集团公司各主体之间往往业务不尽相同，盈利状况有好有坏，在不能实行合并纳税的情况下，集团公司为了实现集团内部不同主体间的盈亏抵补可以进行并购，由盈利的子公司并购亏损的子公司，一方面增加了原有公司的资产数量，提高了其生产经营能力，另一方面也利用被并购方的亏损实现了自身利润的抵减，从而可以合理有效的减少所得税应纳税额。
4.不同主体可以通过调整业务配置实现集团整体所得税减税目标
由于不同子公司可能享有不同的税收政策与优惠，集团企业可以通过业务在不同子公司间的合理配置达到合法降低税负的目标。例如，集团下有A、B两家公司分别位于不同地区，其中A公司负责产品研发、生产、销售整个过程，而B公司只负责产品的生产和销售，且A公司由于其技术研发业务而获批成为该地区的高新技术企业，享受所得税低税率优惠。在此情况下，集团公司可以通过合理的业务重新配置达到降低整体税负的目的，具体做法如下：让A公司在B公司所在地设立销售部，接管原B公司的销售业务，从而使集团在B公司所在地的销售业务统一按照A公司较低的所得税税率进行缴税，降低了所得税税负。
（二）消费税筹划优势
集团公司模式下，不同主体间可以通过降低内部交易价格实现集团整体消费税减税目标。我国消费税大多征收于生产阶段而非销售阶段，因此生产产品的子公司可以以较低的价格将应税消费品卖给集团内部从事销售的子公司从而减少消费税数额，其后再由负责销售的子公司对外进行销售，此环节不再征收消费税。
三、总分公司模式税收筹划优势
（一）所得税筹划优势
总分公司模式下，企业实行合并纳税，彼此间盈亏互抵，能够有效降低应纳税额。而集团公司模式下，母子公司分别缴税，彼此盈损不能抵消。例如，集团内部有母公司A及子公司B、C，母公司A亏损500万，子公司B盈利1600万，子公司C亏损200万。在集团公司模式下，母子公司只能独立纳税，B公司盈利的1600万需全部缴纳所得税；而在总分公司模式下，A、B、C公司将进行合并纳税，A、C公司的亏损可以用来抵减B公司的盈利，其整体只需对900万缴纳所得税即可。由此可见，总分公司合并纳税的模式对于不同主体间盈利状况差异较大的企业更为适用，可以大幅度降低企业所得税税负。
（二）营业税筹划优势
总分公司模式下，企业不同主体之间有息借款成本较低。由于分公司不具有独立的法律地位，因此总分公司间借款产生的利息视为同一主体自身内部行为，不征收营业税。而子公司的独立法人地位导致集团内部分支机构间及母子公司间产生的借款利息收入等服务性收入需要缴纳营业税。因此，母子公司模式下各分支机构彼此间的借款成本较低，有利于集团内部资金有偿流动。
（三）财产税筹划优势
总分公司模式下另一的税收优势体现在财产税方面。由于总分公司对外视为同一主体，因此彼此间财产转移视为企业内部活动，不征收财产税。而集团公司不同主体间财产转移为对外经济活动，属于财产税征税范围。
四、结语
母子公司及总分公司，二者不同的法人地位，使其享受的税收待遇不同，而这也就为企业在经营中选择不同的组织形式进行经营，以实现税负最小提供了条件。应该说明的是，集团公司与总分公司的组织模式之间本身并无好坏之分，企业在不同经营阶段面临的问题重心不同，适合的企业组织模式也就各异。在现代企业经营管理中，企业应该做到依据投资地不同的税法规定，选择适当的组织形式，以实现合理的节税目的。并且，现代企业选择其组织形式，在衡量税收利弊的基础上，也还要兼顾资金、人才、信息等多方面因素的考虑。因此，企业在确定其组织模式时要根据企业自身实际情况和特点选择最有利于企业自身利益的方式，从而在实现企业的纳税筹划目标的同时也实现企业整体的发展目标。
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【关键词】公司治理；家族企业；信息透明度
一、引言
由于家族企业“一股独大”的股权结构以及家族对企业的控制，相对于非家族企业，家族企业在所有权结构和治理模式方面有着自身独特之处。自1992年“深圳华源”成为我国第一家家族上市公司以来，在二十年的发展历程中，我国的家族企业得到了蓬勃的发展。但是，与现实中家族企业的欣欣向荣、方兴未艾不相称的是，我国对家族企业的研究尚处于起步阶段，不仅缺乏系统性的研究成果，而且实证研究得出的结论相互矛盾。
本文从家族企业独特的公司治理特征入手，对家族企业与非家族企业的信息透明度进行比较，指出不同的公司治理因素对于家族企业与非家族企业信息透明度的影响。
二、文献回顾与研究假设
集中的所有权结构使得控股股东更容易侵占中小股东的利益（FamaandJensen，1983；Morck，Shleifer和Vishny，1988）。Chen和Jaggi（2000）发现家族控制会对香港上市公司的信息披露水平产生负面影响。Fan和Wong（2002）认为，东亚国家和地区企业集中的所有权、金字塔结构、交叉持股现象的存在，使得控制股东与外部其他股东之间存在着严重的冲突。控股股东通过对会计信息的操纵掩盖其攫取私人收益的动机，使得财务报告对外部投资者而言缺乏公信力。同时，对于所有权集中型的企业来讲，低透明度的披露方式也是其避免将私人信息泄漏给竞争对手，使企业免于暴露在政治与公众监督之下的手段。Burgstahler，Hail和Leuz（2006）指出由于家族企业集中所有权结构的存在，使得其通过私人渠道传递信息更为有效，这就使得家族企业不愿意在披露公司业绩方面消耗太多的资源。
基于此，本文提出以下假设：
H1：上市家族企业的信息透明度要显著低于非家族企业。
家族由于牢牢掌控企业的现金流权，有激励也有能力采取措施以牺牲公司利益为代价谋取私人利益，可能利用自身的信息强势和选择性披露误导外部股东（Gomez-Mejia，Nunez-Nickel和Gutierrez，2001）。另一方面，Demsetz和Lehn（1985）认为，投资的集中使得投资者拥有更强的经济激励去消除冲突，从而最大化企业价值。由于家族的财富与企业的繁荣被紧紧捆绑在了一起，家庭有更大的动机去监督管理层，并且最小化伴随着中小股东一直存在搭便车问题。也就是说家庭股东在上市公司的信息披露当中起到了两种不同的作用：一是协同效应；二是壕沟效应。家族企业股权结构对于信息透明度的影响取决于两种效应的比较，在家族持股比例较低的区域，此时“协同效应”要大于“壕沟效应”，持股比例与信息透明度正相关；当家族的持股比例增加到使其具有绝对控股地位时，由于缺乏其他股东的制衡，“壕沟效应”超过了“协同效应”，为逃避监督和处罚，大股东倾向于设法操纵相关信息以隐瞒自身的剥夺行为，避免披露可能会导致外部股东进行严密监督的信息（Fan和Wong，2002），此时持股比例与信息透明度负相关。
根据上述分析，本文提出以下假设：
H2：家族企业第一大股东持股比例与信息透明度成倒U型曲线关系。
内部人控制理论认为，董事会只是一种徒具法律形式的组织机构；Lipton和Lorsch（1992）认为，董事会的规模过大会导致内部协调能力变差，影响其对管理层的监督；Yermack（1996）、Beasley（1996）也得出了类似的结果。从这个角度上讲，规模较大的董事会是一个“虚弱的”董事会。Mlshra和TrondRandoy（2001）也得出了类似的结论，认为小规模的董事会对家族控股公司来说是一个较好的内部治理机制。
根据上述分析，本文提出以下假设：
H3：家族企业董事会规模与信息透明度呈负相关关系。
Jensen（1993）指出一个能实施有效监督的董事会有相对较多的独立董事。Forker（1992）研究表明公司董事会中独立非执行董事的比例将有助于改善信息披露的质量。在严格的监督机制下，管理层通过抑制信息披露而获取更多利益的成本将会大大升高，从而降低了其机会主义行为，增强了信息披露的水平和质量。
根据上述分析，本文提出以下假设：
H4：家族企业中董事会独立董事的比例与信息透明度呈正相关关系。
Donaldson和Davis（1991）认为，总经理和董事长职务的合一可以减少两职分离所引起的权利利益纠纷和企业运行的低效率，成本大大减少。两职合一为公司提供了一个领导核心，并会产生更清晰的公司战略和使命，因此两职合一对公司的持续稳定发展是有利的，进而会促进企业绩效的提升。
根据上述分析，本文提出以下假设：
H5：家族企业中两职合一的领导权结构与信息透明度呈正相关关系。
当家族董事持股超过一定比例时，不仅使他们有足够的动力去监督管理层经营企业，使家族越来越关注企业剩余的创造，相应的企业的绩效会越来越好，而且家族董事的持股与一般公司基于股票的报酬计划还存在着一定的不同。家族股东并非为短期内出售股票获利而持有股票，因而不存在使用可以影响股价的方式进行信息披露的动机（Healy和Wahlen，1999）。根据上述分析，本文提出以下假设：
H6：家族企业中高管持股比例与信息透明度呈正相关关系。
三、研究设计
本文对家族企业的筛选标准如下：上市公司必须是民营企业；最终控制人能够追溯到自然人或家族。以此为标准，共选取了586家家族企业。研究期间为2007―2010年。另外，以同行业和资产规模相近为依据，选择非家族企业作为配对样本，最终得到1861个观测值。本文所用的数据来自于CSMAR数据库和RESSET数据库。
鉴于本文的研究目的，选择盈余激进度作为信息透明度的变量。盈余激进度指的是上市公司在信息披露的时候，避免报告损失而加快报告收益的倾向，其结果是增加应计利润。盈余激进度越大，说明公司管理层越有可能利用应计制下会计政策选择的弹性对盈余项目进行粉饰，以掩盖公司实际的经济行为和经营业绩，从而增加公司信息的不透明度。
Bhattacharyaetal.（2003）以应计利润总额占总资产的比例作为盈余激进度的变量，但是，以应计利润总额衡量盈余激进度存在着较大的噪音，有些学者以采用行业横截面修正后的Jones模型计量可操控应计项目来衡量盈余激进度。研究表明，行业截面修正过的Jones模型比时间序列修正过的效果要好。本文所采取的也是这种方法。
当盈余激进度为正数时，数值越大，说明公司避免报告损失而加速报告收益的倾向越高，信息透明度越低。但是盈余激进度为负值时，其值越大，说明信息透明度越高。所以本文采用对EA取绝对值的方法来消除这种影响。
同时，借鉴已有文献并根据本文的研究目的，本文选择以下控制变量Ishare、LEVER、SIZE、GROWTH、ROA、YEAR、INDUSTRY分别控制公司机构持股、债务水平、公司规模、成长性、盈利能力、年份、行业因素对上市公司信息透明度的影响。具体的变量定义与描述见表1。
四、实证检验与分析
表2列示了2007年至2010年共1861家家族企业与相应配对非家族企业的信息透明度与公司治理特征的描述性统计结果。从中可以看出，家族企业的信息透明度要明显低于非家族企业，其盈余激进度要高出非家族企业6%，假设1得到验证。股权集中是家族企业的普遍特征，其第一大股东持股比例高达38%，股权的制衡程度也要弱于非家族企业。另外，家族企业的董事会规模、独立董事比例、董事长与总经理的两职合一程度、高管持股与机构持股都要高于非家族企业。样本平均董事会规模约为12人，平均独立董事比例约为34.9%。另外，约有24%的样本采用了董事长与总经理两职合一的领导职位设置模式。
为了验证不同的公司治理因素对于家族企业与非家族企业信息透明度的不同影响，本文以盈余激进度EA作为信息透明度的变量进行了回归，回归结果如表3所示。
从非家族企业的回归结果来看：第一，Top1/Top2与盈余激进度的系数显著为正，说明股权的制衡度越低，盈余激进度越大，信息透明度越低；第二，董事会规模与盈余激进度呈显著的正相关关系；第三，独立董事比例的系数为负但并不显著，反映出独立董事的设立更多的是出于政策上的考虑，而非企业实际的需要；第四，董事长和总经理的两职合一状况在5%的水平上与盈余激进度显著负相关，说明董事长兼任总经理会使其权力过大，而相应的制衡不足，由此而导致的内部人控制现象更加严重；第五，高管持股比例与盈余激进度显著正相关，高管人员为短期内出售股票获利而持有股票，因而存在着使用一切可以影响股价的方式进行信息披露的动机（Healy和Wahlen，1999）。
从家族企业的回归结果来看，Top1CEN的回归系数小于0，而Top1SQ的回归系数大于0，并且其回归系数在1%的置信水平上显著，这表明第一大股东持股比例与盈余激进度呈U型曲线关系，而与信息透明度呈先升后降的倒U型曲线关系，假设2得到了支持。结合抛物线的特征，可以计算出驻点的位置，当第一大股东持股比例在29.21%时，家族企业的盈余激进度最低，信息透明度（TRA）达到最高点。另外，董事会规模与盈余激进度正相关，并且在5%的显著性水平上显著，说明董事会人数的增加会降低信息透明度，假设3得到支持。独立董事比例与盈余激进度的系数为负但并不显著，反映出独立董事制度在家族企业当中并没有发挥应有的作用。Jaggi，Leung和Gul（2009）的研究也证实了这一结论。认为董事会在监督信息披露质量上的有效性会受到家族所有权的削弱。董事长和总经理的两职合一状况会降低信息透明度，但是并不显著。高管持股比例对家族企业信息透明度虽然有正向影响，但不显著。
五、研究结论
本文通过利用2007―2010年沪深两市上市公司数据，以同行业和资产规模相近为依据，为每家家族企业选择相应的非家族企业进行配比，对两者的信息透明度进行比较，研究公司治理机制对两类公司信息披露水平的不同影响。研究结论表明，家族治理并不能提升家族企业的信息透明度。采用盈余激进度来衡量信息透明度时，家族企业的信息透明度要低于非家族企业。同时发现，家族企业第一大股东的持股比例与信息透明度呈先升后降的倒U型曲线关系。家族企业董事会人数的增加会降低其信息透明度。尽管家族企业的独立董事比例符合法律所规定的1/3，但是独立董事制度在家族企业当中并没有发挥应有的作用，其对信息透明度的影响并不显著。另外，董事长和总经理的两职合一状况、高管持股比例对家族企业信息透明度的影响也并不明显。
【参考文献】
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［2］王亚平，刘慧龙，吴联生.信息透明度、机构投资者与股价同步性［J］.金融研究，2009（12）：162-174.
［3］AshiqAli，Tai-YuanChenandSureshRadhakrishnan，Corporatedisclosuresbyfamilyfirms［J］.JournalofAccountingandEconomics，2007，44:238-286.
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【关键词】管理层特征；盈余管理；截面数据
1.引言
会计信息的真实性是促进资本市场健康发展的有效手段，而上市公司的盈余管理行为又是导致会计信息失真的一个重要因素。因此关注上市公司的盈余管理行为对促进我国资本市场健康发展尤为重要。在我国管理层特征与上市公司盈余管理行为有着密不可分的关系。因此研究管理层特征对上市公司盈余管理的影响，分析产生原因，提出相应意见，对提高上市公司会计信息质量，具有极为重要的意义。
2.文献综述
目前国内外研究盈余管理的文献较多，主要是从盈余管理概念、盈余管理动机、盈余管理计量模型角度进行研究。其中William.K.Scott（2000）认为盈余管理是在不违背GAAP（一般公认会计原则）的前提条件下通过会计政策选择使管理层自身利益或企业利益实现最大化的行为[1]。直接研究管理层特征与盈余管理关系的文献一般是从如下角度入手，管理层持股比例、董事长与总经理职务区分、管理者薪酬契约、管理层激励角度。
Hanson和Song（2000）指出管理层持股有助于减少自由现金流量及成本，从而增加公司价值，降低盈余管理程度[2]。Dechowetal（1996）也通过实证研究发现，董事长和总经理由同一个人担任不利于公司治理结构的改善，与盈余管理程度呈正相关关系[3]。
张荣武和刘文秀（2008）对我国上市公司高管人员过度自信的现实表现及与管理者盈余管理行为的关系进行了理论分析和实证检验。研究表明：在实施股权激励的上市公司中，管理者更多地表现为长期过度自信，而长期过度自信的管理者则更倾向于负向盈余管理[4]。从管理者薪酬契约角度，黄文伴和李延喜（2011）采用修正的截面Jones模型计算盈余管理程度，对管理层年薪和股权激励与上市公司盈余管理程度之间的关系进行了实证研究，管理层年薪以及管理层持有公司股票与上市公司盈余管理程度都存在显著的负相关关系[5]。
3.研究设计
3.1研究假设
假设1：盈余管理程度与管理层持股比例正相关
管理层的持股比例越高，他们广泛的影响力和投票权就越有可能让他们在追求非企业价值最大化目标时不受控制，同时管理层也更加容易通过操纵会计盈余的方式侵犯中、小股东的利益获得股票的收益，届时会计信息的质量将难以保证。
假设2：盈余管理程度与管理层报酬正相关
管理者所获得的契约报酬越高，他们进行盈余管理的动机就越强，就越容易进行盈余管理，因为随着管理者报酬提高他们想全额获得报酬的愿望就会越发强烈，所以盈余管理的动机就会增强。
假设3：盈余管理程度与独立董事所占比例负相关
独立董事制度的建立有效地解决了一元制公司治理结构中，监事会的缺省而使董事会承载了自我监督职能的弊端，而且适当提高独立董事比例将有利于提高公司治理水平使会计信息更加真实、准确并有效降低盈余管理程度。
假设4：盈余管理程度与董事长和总经理二职合一负相关
董事长和总经理二职合一的公司高级管理人员由于打破了企业股东、董事会与管理层的权力制衡，所受监管更少所以他们更倾向于通过增加年薪、奖金等更加直接的方式来进行盈余管理以实现自身收益最大化。
假设5：盈余管理程度与管理层政治关联正相关
当整个资本市场呈下滑态势时拥有政治关联的公司高层更愿意通过盈余管理的手段来使公司走出窘境，从而来实现他们的政治诉求，即拥有政治关联的管理层更愿意进行盈余管理。
假设6：盈余管理程度与管理层平均年龄负相关
年长一些的高层管理者随着年龄增长，阅历的增强，综合素质和对待事物的整体把握能力可能更加趋于成熟，所以在公司治理方面更加保守稳健，而不愿意通过盈余管理的办法粉饰公司业绩，看中短期利益。
3.2样本选取与数据来源
本文选择2011年至2012年期间沪市A股全部上市公司为初选样本。然后，对初选样本进行了如下筛选：（1）剔除掉了金融、保险、房地产、传播文化行业的上市公司。（2）剔除掉了下一年有配股、增发行为的公司。（3）剔除掉了全部ST及*ST上市公司。（4）剔除掉了当年新上市的公司。在此基础上进一步剔除数据缺失的上市公司，最后得到样本数为640家。本文研究所使用的数据主要来自国泰安数据库。
3.3变量定义与模型设计
3.3.1变量定义
本文将模型中的各变量定义如表1所示。
表1各变量定义
3.3.2模型设计
根据上文分析，构建如下模型：
其中：各变量的含义均与上文表述相同，α0为常数项，α1-α8为各个影响因素的回归系数，ξ为回归方程残差项。
4.实证过程及结果
4.1数据的描述性统计分析
利用相关模型进行回归分析之前，本章先用SPSS17.0统计软件对整体相关变量进行描述性统计，从而掌握样本的基本情况，统计结果如表2所示：
表2样本描述性统计
从表2可以看出我国上市公司盈余管理的程度差异还是很大的，从最低的无盈余管理现象到盈余管理程度达到55%，盈余管理程度的平均值是5%。
管理层持股最低的公司中管理层没有持有公司股票，最高的公司中管理层的持股比例也仅仅是3.44%，说明我国上市公司对于管理层持股这种公司治理方式不太重视。管理层报酬前3名总额取自然对数最低11.85，最高16.96，上市公司管理层基于契约报酬动机，契约报酬越高，他们进行盈余管理的动机就越强，就越容易进行盈余管理。股权激励中管理层所占比重最小值是0，最大值是90%，平均值是1%，这种差异还是很明显的，达到最大值的公司有可能是专门针对管理层人员实施的股权激励措施。独立董事比例最低的公司也达到了33%，独立董事的存在确实能够起到外部监督的作用，比例越高监督效果也就越好。二职兼任情况采用虚拟变量，二职合一赋值1否则赋值0，平均值是0.12，说明所选样本中二职兼任情况不普遍，不利于公司长远发展。政治关联性情况采用虚拟变量，管理层有政治关联赋值1否则赋值0，平均值是0.52，说明我国上市公司管理层中具有政治关联的情况占一半左右，这是由于我国上市公司中有较多是经过国企改制后上市的，而这样的公司管理层具有政治关联的可能性很大，同时具有政治关联对于公司发展是个有利条件。管理层平均年龄最小的41岁，最大的60岁，平均年龄50.18岁，说明我国上市公司中管理层的年龄层次还是比较合理的。公司年末总资产自然对数最低是19.03，最高是28.41，公司年末总资产差异大的原因是多方面的，公司规模的大小、行业差异、经营效益、经营时间长短等因素都会对总资产产生影响。资产负债率最低5%，最高95%，平均52%说明负债融资还是我国上市公司主要的融资手段。
4.2截面数据的回归分析
根据所搜集到的数据进行截面数据的逐步回归分析，回归分析结果如表3所示：
表3模型逐步回归分析表
从表3可以看出，回归方程的拟合优度较好，调整后的R2值为66%说明自变量对因变量解释程度较好。从模型的逐步回归结果可以看出，最终有四个变量进入模型。其中管理层报酬指标最先进入，其单独对因变量的解释程度占到了33%；加入管理层持股这个变量后，模型的拟合优度上升到43%；再次加入一个变量独立董事比例后对模型的解释力度达到55%；模型4中所有自变量对因变量的解释力度达到了66%，实证结果也验证了政治关联与公司盈余管理是正相关的关系，在全部进入回归模型的解释变量中，所有变量的t检验概率P值均小于0.01，通过了1%的显著性水平检验。
本文用截面数据分析法对管理层特征的各种因素与盈余管理程度的相关关系进行了实证检验得出如下结论：
（1）管理层持股比例指标与公司盈余管理程度呈现正相关关系，这与本文假设相同，因为管理层持股高将使管理层有动机通过操纵盈余来获得股票收益。
（2）管理层报酬指标与盈余管理程度指标呈现负相关关系，这与前文假设相反，导致这样的结果可能是由于公司的高薪政策足以使管理层愿意在这家公司工作下去，而不只是看中短期效应采用盈余管理的手段获取短期利益。
（3）独立董事比例指标与盈余管理程度指标正相关，这与原文假设相反，导致这样的结果可能是由于我国独立董事的独立性不强，面对需要出具独立意见时往往会受到人情关系等方面影响较大。
（4）政治关联指标与盈余管理程度呈现正相关关系，这与本文假设相同，拥有政治关联的高层管理人员所在的公司在利用政府优惠政策、及时获取市场信息等方面更有优势，同时此类公司高层管理者总是希望看到自己所在公司始终披着鲜亮的外衣，所以更易发生盈余管理现象。
（5）董事长与总经理二职兼任指标、管理层年龄指标与盈余管理程度相关性不显著。
参考文献：
[1]William.R.scott著.陈汉文译.财务会计理论[M].北京：机械工业出版社，2000.
[2]Hanson，R.C.&Song，M.H.Managerialownership，boardstructureandthedevisionofgainsindivestitures.JournalofCorporateFinance，2000，6.
[3]Dechow，P.W.，SloanR.G.，SweeneyA.P..CausesandConsequencesofEarningsManipulation：AnAnalysisofFirmsSubjecttoEnforcementActionsbytheSEC[J].ContemporaryAccountingResearch，1996，13（10）：1-13.
[4]张荣武，刘文秀.管理者过度自信与盈余管理的实证研究[J].财经理论与实践，2008（1）：72-77.
关键词：盈余管理公司治理结构真实活动操控应对策略
一、引言
不同行业、不同性质的企业，在公司治理结构，外部监管方式，政治成本，投资者关注度等方面存在很大的差异，其真实活动操控盈余的方式也存在很大的不同。如何识别不同类型企业的真实活动盈余管理行为，并采取什么样的应对策略就显得尤为重要。
二、国有控股企业真实活动操控理论分析
（一）中央企业真实活动操控分析
中央企业由国务院国资委履行出资人职责，国务院国资委要解决的是所有权与经营权分离产生的问题，基本上不存在实际控制人占用上市公司资产、占用上市公司资金等手法掏空（tunnelling）公司价值，获得大量的控制权私有收益（privatebenefitsofcontrol）的行为。
由于考核体系的片面化，以盈余为主的业绩指标受考核导向影响最为明显，真实活动操控行为与业绩考核周期、企业主要负责人任期也具有高度的同步性和一致性。企业内部高级管理人员对受业绩考核影响的主要负责人升迁还会提前预判（一般发生在负责人换届节点），如预计主要负责人会高升，真实活动操控行为会更活跃，这种短期行为在中央企业分支机构表现得更为明显。
但是，我们应该看到由于中央企业在行业内的主导地位和垄断特征，在其与上下游企业的真实操控活动中具有绝对话语权，这会弱化操控行为对企业价值的损害。
（二）地方国企真实活动操控分析
地方国企除了要解决所有权与经营权分离产生的问题，还要解决实际控制人（内部人）与外部人（中小股东）之间的问题，后面一种问题对企业价值的损害往往更为严重。
地方国资委、国有资产控股公司控制模式下，由于管辖的企业分布在不同的行业，控制的企业也较多，从某种程度上影响了资产监督的力度和有效性，应计项目操控仍然会是管理层操控的重要手段。地方国有企业直接控制模式下，作为控股股东的国有企业与上市公司之间有着很重要的利益联系，因为这类企业往往都是将集团公司的优质资产分离出来上市，将不良资产留给母公司，反过来，当企业成功上市后，获取了大量的资金，理所当然给予母公司回报，这种回报是实际性的“掏空”，影响企业的现金流量，必然只有通过真实活动操控来实现其目的。
三、盈余管理方式隐性化应对策略
（一）促进信息竞争与信息透明度
随着信息经济时代的来临，投资者对信息的需求不仅仅是财务报表披露的信息，企业自愿信息披露、社会责任报告、证券分析师报告、媒体资讯信息等非财务会计信息对投资者的影响不断凸显。因此，政府相关部门应有意识地建立非财务会计信息的披露机制，在履行相关职能时有意识的运用非财务会计信息，使之与财务会计信息相互竞争，相互补充，不断增加信息的透明度。
（二）加强公司治理生态建设
公司治理生态就是确保公司治理结构发生作用的环境基础，要从加强公司治理生态建设入手提高会计信息质量，应对盈余隐性化。应该完善保护中小投资者的法律制度，提高法律制度的运行效率；强化注册会计师的独立性，确保审计质量；借助于政府监管和行业自律强化财务分析师的独立性，使其能够发表独立可靠的专业意见；加大对管理层财务造假的惩罚力度，增加管理层财务作假的机会成本。
（三）深化公司治理机制改革
深化公司治理机制改革，从治理结构顶层设计去规避盈余隐性化，就是要从改善内部治理结构和强化外部约束两方面入手。合理的内部治理机制是基础，要尽快建立以股东大会、董事会为核心的，包括聘任、激励和监督三方面机制的公司内部制衡制度；内部治理机制惟有在外部约束机制有效的情况下才能真正发挥作用，建立竞争性的产品市场、发达的经理人才市场和高效的控制权市场，强化监管部门和司法机构的职责，鼓励企业职工、社会公众、媒体进行广泛社会监督，是保障公司董事和高管尽职尽责，避免内部人控制的有效手段。
（四）完善国有资产管理制度
国有资本要按照国家有进有退、合理流动的原则，进一步放宽市场准入，培育多元化的投资主体，使整个资本市场出现投资主体多元化，并在此基础上完善国有企业的法人治理结构。同时还要进一步完善国有资产监督体制，相对于中央企业，地方国企面临的成本更大，“内部人”对“外部人”的掠夺更为严重，地方政府直接领导地方国资委模式与国务院国资委垂直领导模式的优劣值得进一步研究。
四、结束语
本文对国有控股中的中央企业、地方国有企业真实活动操控盈余进行了分析，笔者认为由于实际控制人不同，管理层采取的盈余管理模式也会有差异。中央企业会采取真实活动操控盈余，但由于中央企业在行业内的主导地位和垄断特征，在其与上下游企业的真实操控活动中具有绝对话语权，这会弱化操控行为对企业价值的损害。地方国企由于其内外部问题更多，加之监管有效性不足，应计项目操控与真实活动操控都会成为其盈余管理手段，管理层会根据监管风险水平在应计项目操控和真实活动操控之间做出选择。
参考文献：
关键词：盈余质量盈余持续性应计利润
一、引言
国内外对于盈余质量有多种定义，但具有两种代表性的观点：基于盈余管理的角度，盈余质量是对企业经济交易和事项的真实表述。基于会计信息的决策有用观，盈余质量是公司的报告盈余忠实于经济学盈余定义的程度。此外，还有学者定义盈余质量为报告盈余与净收益的区别程度。笔者认为，盈余质量是指为特定的决策者提供关于企业财务业绩特征的决策信息的相关程度。即较高的盈余质量能为特定决策者提供更多的与决策相关的信息。进一步地理解该定义，盈余的质量首先取决于它所提供的有关财务业绩信息对特定决策者制定决策的相关性，同时还取决于它反映了财务业绩的哪些特征。只有在特定的决策模型中，盈余质量才有意义；需要注意的是，盈余质量是一个相对概念，即对股东来说较高质量的盈余，对债权人或监管者来说不一定是高质量的盈余。盈余质量反映了盈余信息满足特定决策者制定决策时信息需求的能力，是对企业财务业绩的真实表述。而盈余管理是对财务报告数字进行干预，是一种管理过程。基于盈余的契约，作为理性经济人的人具有利用会计政策、会计估计等进行盈余管理的动机，会导致公司的会计报告盈余不能反映真实盈余，进而导致盈余质量的变化。这种变化体现为报告盈余与真实盈余的吻合程度。通常情况下，两者之间存在着差距。差距越大，表明盈余管理程度越大，那么盈余质量越低；反之盈余质量则越高。
二、盈余持续性与盈余质量研究
（一）盈余持续性的定义盈余持续性被定义为导致当前盈余变动的交易或事件能影响未来盈余的时间长短和稳定程度。可以有效地建立不同会计期间盈余之间的关系，也可以为预测未来的盈余提供有效的信息。一般认为，由企业主营业务所带来的盈余比出售原材料或固定资产等非经常易获得的盈余具有更好的持续性。根据盈余的持续性是其组成成份的不同持久性的平均数，可将会计盈余分为永久性会计盈余、暂时性会计盈余和价格无关的会计盈余。从盈余自回归角度，可将盈余持续性定义为当期盈余变动部分成为盈余序列的永久性部分的程度。一般采用股票回报对盈余变动回归斜率来度量盈余的持续性。
（二）盈余持续性的影响因素（1）应计利润。在应计制（权责发生制）下，会计盈余实际上由应计利润和现金流量两部分构成。因此，应计利润部分和现金流量部分的持续性决定了盈余的持续性。一般来说，企业对应计利润的可操控性高于现金流量，而现金流量的持续性高于应计利润的持续性。基于Sloan（1996）的推测，盈余的应计部分持续性更低是因为应计项目的会计估计具有较大的主观性。因为应计代表了对未来权力和义务的估计，其相对于现金支付更易出现估计上的误差，并且这种会计估计的误差具有均值回归的特征，这些因素导致应计部分的盈余持续性低于现金流量部分的持续性。应计项目与企业的经济特征，如公司成长性、风险等有着密切地联系，而这些经济特征导致盈余的应计部分持续性较低。Richardson（2005）分析了长短期的经营性与金融类资产和负债，表明可靠性越低的资产和负债项目，其持续性也相对越低。虽然应计部分比现金流部分体现出较低的盈余持续性，但并不意味着应计部分没用。这一结果只是告诉人们主要由应计项目组成的盈余持续性会比主要由现金流组成的盈余持续性差一点。研究表明，盈余的持续性比现金流量好，在估价模型中使用盈余数字会产生更小的误差，盈余与未来股票收益的关联度更强。可见，尽管应计部分的持续性较差，但它能够提高盈余信息的决策有用性。因此盈余中应计项目的低持续性应放入具体的语境中理解。（2）增长的低持续性。边界效应理论认为增长的投资有边际经济递减效应，这就意味着随着企业规模的扩张，维持产品售价将会越来越困难，导致价格会下跌，进而影响了边际利润，导致应计利润的低持续性。Richardson（2006）认为如果应计项目能够反映真实的投资增长的话，那么增长就会导致更高的销售额。反之，要是应计项目的增长并没有带来销售额的变化，那么应计增长就很可能是由于效率的降低，而这种效率的降低可能是由于会计的扭曲或者是资本使用效率的降低。（3）盈余的结构性差异。会计盈余包括营业利润和营业外收支，其中营业利润包括了非正常经营产生的投资收益、公允价值变动损益等项目。构成盈余的这些项目本身持续性存在着明显的差异。主营业务产生的利润具有较长的持续性，而投资收益、公允价值变动损益等具有较大的不确定性，持续性较低。这些持续性不同的盈余组成部分决定了盈余本身的持续性差异。（4）股本结构。根据股权集中度，将股本结构分为股权高度集中型、股权相对分散型和股权制衡型。在资本市场比较成熟的国家或地区，大股东会更注重公司的长远利益，而不会为了获得股价的暂时性上涨以获取暂时性收益，有利于保持较高的盈余持续性。但在法制不健全，资本市场尚未成熟的国家或地区，大股东往往会为了自身利益，侵蚀公司的价值和中小股东的利益，不利于保持较高的盈余持续性；股权相对分散型的股本结构中大部分股东的持股数较为接近，所有权与经营权进行充分地分离，使得管理层掌握了公司的实际控制权。如果管理层利用信息优势，从事与股东目标利益相违背的经营活动，那么盈余的持续性较低；股权制衡型是介于股权高度集中与股权相对分散之间的一种股权结构。既能消除一股独大下大股东的绝对控制权所带来的对公司价值的侵害，也可以抑制管理层采取非股东价值最大化行为，有利于提高盈余的持续性。（5）企业的成长性。处于初期发展阶段，企业的盈利水平较低，体现较差的盈余持续性。在成熟期，企业的盈利水平处于持续稳定增长的状态，因而具有较高的盈余持续性。因此，在比较公司间的盈余持续性时，需考虑企业所处的不同成长周期。此外也要考虑行业差异，公司所处的行业不同，表现出来的盈余持续性有很大差异，如食品、饮料行业则带有很强的季节性。
（三）盈余持续性的计量模型
（四）盈余持续性的经济后果（1）股票市场。研究者在股票市场结果方面持有两种截然相反的假设。第一种假设，盈余持续性越高，股票估价越高，因此高持续性盈余会产生正的投资回报。Kormendi和Lipe（1987）证明了更好的盈余持续性会产生更高的股价回报；第二种假设，放松了有关市场效率的假设并以财务分析的视角来分析。Sloan（1996）从盈余市场反应的角度分析，发现投资者不能识别应计利润和现金流部分的持续性差异。发现应计利润较多（持续性较差）的公司将会有较低的股票收益，而那些应计利润较少（持续性较高）的公司将会有较高的股票收益。之后，出现了许多扩展性的后续研究，并提供了以下解释：投资者对异常应计存在误解，应计利润持续性差是由于受到异常应计的影响；投资者对应计项目估计差错存在误解；投资者对应计利润引起非当期资产负债表账户的增长存在误解；对于预期盈利或者其他研究设计项目的衡量失误。学者们还进一步对应计总额进行了细分，研究异常应计和盈余持续性的相关性以及它会对投资者造成何种暗示。销账对盈余持续性的影响已经有大量的研究。早期的研究显示有关特定项目的宣布会对股票产生负面效应，如果销账是由于企业重组或经营战略的改变，那么股票市场的反应将会是正面的。但也有学者发现，公司因特殊项目而产生大量的负应计项目之后通常会有正面盈利前景。这就说明了投资者们通常会高估特殊项目的应计利润。这样截然相反的结果可能是由于特殊项目影响未来盈余的方式不同引起的。如果经理们正确处理特殊项目使公司体系健康化，那么未来的盈利将会是积极的；反之，如果一个公司在未来仍然继续进行销账，而且特殊项目只是这一系列可能来临的坏消息的开端，那么未来的盈利将会持续走低。另外大部分学者研究了在特定经营活动和对未来收益的会计处理方面，投资者对盈余持续性的反应。投资者也并不完全理解将本应费用化的研发支出资本化，会增加当期盈余，但减少未来的盈余。Ge（2007）发现，附注中有关租赁增长的信息对于利用应计项目评价盈余持续性越来越有用。然而，投资者们并没能将这些有关持续盈余性的暗示完全反应到价格上。Lee（2010）发现，管理层分析报告中有关购买未来债券的信息会影响企业未来的销售额和盈余，但这些信息却未能被很好地反应在股票价格上。研究者们还考察了应计利润持续性对股票市场影响，是否与投资者的信息处理能力或者其他信息的可获得性有关。这类研究表明掌握更多信息的投资者能够更好地理解财务报表中的信息，更能准确地作出估价。不同投资者了解到信息的详细程度是不同的，这种不同可能与其自身特点有关，而这样的特点可能和外界信息的获取性有关，也可能和其获取外界信息的方式有关。这样的不同还可能和公司自身的特点有关，而公司的特点可能是由于财务报表体系的特点决定的。Louis和Robinson（2005）发现股票分割公告能增加应计利润的可信度。Collins（2003）发现如果一个公司的投资者普遍经验丰富，并且其活跃的职业交易者数量恰好在可接受范围的最少值，那么其股价就能十分精确的反应应计项目的持续性。总之，如果研究者们将获得全面信息的投资者的行为作为衡量盈余持续性是否对做出正确决策有用的标准的话，的确有充足的证据证明盈余持续性是有用的。（2）非股票市场。很少研究站在除投资者外的其他利益相关者角度，分析盈余持续性与盈余质量的关系。基于决策有用观，探讨盈余持续性与决策的相关程度，还需要基于特定的决策机制。部分研究考察了盈余持续性在管理层薪酬契约中的作用。Baber（1998）发现盈余持续性增强了未来盈余和年度薪酬变化之间的正相关。也就是说，薪酬对盈余的敏感性会随着盈余持续性而不同。因此，在薪酬契约中含有可变的现金流成分的前提下，高持续性盈余有助于薪酬委员会确定总薪酬。Nwaeze等（2006）发现盈余持续性较低的公司，在薪酬公式中现金流部分会被赋予较低的权数。这个结果说明了薪酬委员会制定薪酬决策时会受到盈余持续性的影响，持续性能提供对决策有效的信息。
三、应计利润与盈余质量研究
（一）应计利润的定义应计利润的定义一直处在发展当中，学者们尚未达成共识。目前主要有两种主流方法：一种是现金流量表法，另一种是资产负债表法。在强制要求报告现金流之前，相关研究中，应计通常会被定义为非现金资本与折旧。自从引入现金流量表后，应计则被定义为会计盈余与现金流的差额。我国大多数研究采用现金流量表法，认为应计利润是会计盈余与经营活动现金流的差额。应计利润可分为非可操控性应计和可操控性应计。非可操控性应计反映企业基本业绩，而可操控性应计反映会计准则导致的偏差和管理层盈余操纵。经验研究发现，可操控性应计利润的持续性低于非操控性应计利润和现金流量，因而某一企业若可操控性应计利润很大，那么其盈余持续性会较低。
（二）应计利润的计量模型应计利润分离法是目前盈余管理实证研究中最常用的方法。依据Kaplan的理论，应计利润随企业经营状况的波动而改变，所以能从总应计利润中分离出由外生经济状况决定的期望利润或非可操控性应计利润，而剩余的部分则为异常应计利润或可操控性应计利润，将其作为衡量盈余管理程度的指标。其代表模型有Jones模型，以及发展出多种扩展的模型，它们的主要差异在于对非操控性应计的假设和处理不同。这些计量方法将真实盈余作为评价盈余质量高低的标准。通常情况下，报告会计盈余与真实盈余的差距越小，盈余管理程度越小，盈余质量就越高。由于盈余管理是导致盈余质量降低的一个重要原因，所以在某种程度上，会计盈余被盈余管理的程度可以体现盈余质量的高低。下面介绍的评价盈余质量的方法主要借助于盈余管理计量模型。包括Jones模型、修正的Jones模型、Dechow-Dichev（2002）方法、业绩匹配模型、操控性应计估计残差模型见表（1）。
四、结论
本文选择盈余持续性和应计利润这两个变量，从定义、影响因素、计量模型等方面对盈余质量的特征进行探讨，同时对应计利润和盈余持续性之间的关系进行了分析。值得注意的是，针对不同的变量的研究可能得出不同的研究结论。本文选择从盈余持续性和应计利润这两个的角度对盈余质量进行定性阐述，并未进行定量的数据分析，这是今后继续研究的方向。
参考文献：
[1]杜勇：《盈余持续性问题研究述评》，《经济问题探索》2008年第3期。
[2]孙谦：《盈余持续性研究综述及启示》，《厦门大学学报》2010年第1期。
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[4]PatricDechowetal，UnderstandingEarningsQuality：AReviewoftheProxies，TheirDetermiantsandTheirConsequences，JournalofAccountingandEconomics.2010.
关键词：风险承受盈余管理股权性质
险承受，是指基于一定的环境、风险认知和风险偏好下，企业未来获得盈利和价值增长所承受的风险。企业管理人员对风险承受的准确把握，是企业持续性经营的必要前提，也是外部投资者、政府监管部门等其他利益相关者关心的重要信息。盈余管理并不改变企业的实际盈余，但有可能误导其他会计信息使用者对企业经营业绩的理解。现有研究多关注公司内部治理层或股权结构与盈余管理的关系，本文从股权性质层面，关注盈余管理与公司风险承受的关系。公司风险承受能力是企业能否持续良好发展的重要指标，也是判断公司未来价值增长的重要信号。因此研究盈余管理与公司风险承受的关系，不仅有利于公司盈余管理的优化，也有助于提高企业在未来的生存能力和发展机会。
一、研究假设
公司风险承受与外部宏观环境和内部微观环境均相关，外部环境包括政府政策、所处产业发展、竞争环境等，同一行业内公司面临宏观环境大体一致。盈余管理的目的主要是管理者规避政治成本、满足融资或者监管要求等，这种行为往往导致企业股价波动、融资成本上升、边缘法律行为，导致企业的风险承受水平上升。
假设1：当其他条件一致时，上市公司风险承受水平与盈余管理程度之间呈现显著的正相关关系。
我国上市公司的盈余管理动机主要有扭亏和避免退市、保配以及管理人追求自身利益最大化等方面。从动机而言，国企以保值为首要目标，风险回避态度较强，同时受到财富约束和融资约束相对较弱，政府的支持力度较大，以增加会计报表盈余来进行盈余管理的可能性较小，盈余管理对公司风险承受水平影响较小。而私人控股企业更追求盈利，受到的财富约束和融资约束较强，有可能为了外部利益相关者，使公司持续良好的利润信息，更有扭亏、避免退市以及保配的需求，更容易通过盈余管理来调整会计报表上的财务信息。从而，私人控股企业的盈余管理动机对企业的持续经营有更大的影响，其风险承受更大。此外，由于私人控股企业的多样性，各企业之间风险承受差异性也更大。
假设2：当其他条件一致时，私有产权控股企业比国有企业的风险承受水平对企业盈余管理程度的敏感度更高。
二、研究设计
（一）盈余管理计量模型。目前，对于盈余管理的估计，修正的Jones模型应用的最为广泛，本文也采用这一模型，以横截面数据来计量样本公司的盈余管理程度。首先根据应计利润将总应计利润分为可操纵性应计利润和不可操纵性应计利润。具体计算步骤如下：
1.计算全部应计利润。
ETAi，t=Incomei，t-CFOi，t
式中，ETAi，t为第i个公司第t期的总应计利润；Incomei，t为第i个公司在t期的净利润；CFOi，t为第i个公司在t期经营活动产生的现金流量净额。
2.估计行业特征参数。
ETAi，t/Asseti，t-1=β0（1/Asseti，t-1）+β1（ΔREVj，t/ΔAsseti，t-1）+β2（PPEi，t/Asseti，t-1）+εi，t
式中，ETAi，t为样本i在t期线下项目前全部应计利润，由营业利润减去经营活动产生的现金流量净额计算确定；Asseti，t-1为样本i在t-1期的资产总额；PPEi，t是样本j在t期的固定资产原值；ΔREVj，t为样本j在t期的主营业务收入与t-1期的主营业务收入的差额；β0、β1、β2为有待估计的行业特征参数。
3.计算非操控性应计利润。
NDAi，t=0（1/Asseti，t-1）+1[ΔREVi，t-ΔRECj，t）/Asseti，t-1]+
2（PPEi，t/Asseti，t-1）
式中，NDAi，t为样本j在t期的非操控性应计利润；ΔRECj，t为样本j在t期的应收账款与t-1期应收账款的差额；0、1、2为由公式计算得到的行业特征参数估计值。
4.计算可操控性应计利润。
DAi，t=（ETAi，t/Asseti，t-1）-NDAi，t
DAi，t为计算得到的样本j在t期的操控性应计利润，也即本文衡量盈余管理的变量。
（二）模型设计及变量意义。用操控性应计项目的绝对值来作为企业盈余管理程度的计量。为检验上述假设，构建如下回归模型来检验盈余管理与风险承受之间的关系：
RISK1=α1+α2×|DA|+α3FirmControls+ξ1
RISK2=α1+α2×|DA|+α3FirmControls+ξ2
其中：RISK为因变量，为公司风险承受变量。根据John、Litov和Yeung（2008）的计量思路，本文以资产报酬率为依据计量公司风险承受，计算每家公司总资产报酬率EI[（息税前利润+折旧）/资产总额]的标准差作为第一个变量RISK1，RISK1取值越大，表明公司承受风险越大。本文以5年为区间来计算总资产报酬率的标准差，计量区间分别为2006-2010年、2007-2011年、2008-2012年。第二个变量为公司总资产报酬率极大值与极小值之间的差额，RISK2取值越大，表明公司承受风险越大。Firmcontrols表示一组公司层面的控制变量，具体包括：LEV、ROA、GROWTH、OWN、sep、Z、size，均取初始年度的观测值，具体含义见表1。
本文选取了2010-2012年三年数据作为样本，对这些上市公司盈余管理与风险承受的关系进行了验证。由于我国的制度环境，根据上市公司股权性质分类进行分析。分类借鉴徐莉萍等（2006）方法按照所有权实际行使主体划分，为得到更纯净的样本，我们只保留了中央直属国有企业、地方所属国有企业以及私有产权控股的上市公司，具体定义见表1。表中变量均为初始年度的观测值。
三、样本选择以及描述性统计
（一）样本选择。样本数据来自国泰安研究数据库，本文选取2010-2012年度我国沪深两市的上市公司作为研究对象。为了使研究结果更具准确性和客观性，在样本的选择上本文剔除了以下公司：（l）剔除ST、*ST的公司；（2）为了保证研究数据具有纵向可比性，剔除2009年新上市的公司；（3）剔除金融保险行业的上市公司；（4）剔除数据缺失的公司。
（二）描述性统计。
1.公司风险承受的计量。公司风险承受的描述性统计见表2。结果显示，中央直属和地方所属国有企业风险承受度几乎相同，而私有企业风险承受显然大于前两者，此外，私有企业风险承受度之间的差异性也更为显著，这与之前的分析相符。
2.盈余管理描述性统计。
首先，我国上市公司盈余管理程度综合性描述性统计。上市公司进行盈余管理包括正向盈余管理（DA>0）和负向盈余管理（DA0和DA
其次，盈余管理描述性统计――基于股权性质的进一步分析。将研究中取绝对值|DA|对样本公司以控股股权性质分组对盈余管理程度进行描述性统计，所得结果见表4。描述性结果可知，中央直属企业均值最大，私人企业次之，地方所属企业最小，说明中央直属企业盈余管理程度大于其他两者。
四、实证检验与分析
（一）盈余管理与公司风险承受的回归结果。表5显示了我国上市公司盈余管理与公司风险承受多元回归结果。对于变量|DA|，模型（1）和模型（2）的系数分别为15.0952（p=0.005）和37.7968（p=0.005），说明公司盈余管理与风险承受有显著正相关关系，验证了假设1的正确性，当其他条件一致时，公司的风险承受程度随着盈余管理程度加强而加强。这一结果表明，公司管理者为了个人或公司私人利益，进行盈余管理，调节公司利润，影响对外报告财务信息质量，增加了公司的风险承受水平。控制变量中，除了公司规模（size）与风险承受显著负相关外，其他控制变量与风险承受相关性并不显著。
（二）不同性质股权控制下的盈余管理与公司风险承受程度的回归结果。表6显示了按照实际控制人性质分组的多元回归结果。中央直属、地方所属以及私人企业中，公司风险承受均与公司盈余管理呈显著正相关关系；其中私人企业和地方所属企业变量系数显著为正，表明盈余管理程度越高，私有产权控制公司风险承受程度越高；但是地方所属企业|DA|的系数较小，影响不大；中央直属企业|DA|的系数显著性不高、系数较小，说明中央直属企业盈余管理程度对企业风险承受度影响较小。上述回归结果验证了假设2。
国有企业实质由国家控股，大多由国资委管理，中央直属企业经营目标多为保值，为社会提供相应福利等，要求公司承受风险较小，追求稳定性。地方所属企业同样以保值为经营目标，但是地方所属企业面对竞争较激烈，风险回避态度没有中央直属企业强烈。而私人企业面对强烈的市场竞争，追求利益最大化，风险与利益并存，企业为了规避利益相关者资金的风险，多进行盈余管理，相应提高了企业的风险承受水平。
五、结论
本文选取我国2010-2012年间上市公司为研究样本，采用修正的Jones模型计算可操控性应计利润，采用资产报酬率计量公司收益波动，并建立多元回归模型研究盈余管理与公司风险承受水平的关系。研究发现：（1）盈余管理程度对公司风险承受水平产生显著的正向影响。盈余管理程度越高，公司对会计报表上盈余的调整越多，导致公司风险承受水平越高。（2）不同性质股权下盈余管理程度对公司风险承受程度的影响有显著差异，相比于国有企业，私有产权控股公司的风险承受水平对企业盈余管理程度的敏感度更高。此外，私有股权控股公司之间风险承受差异性也更大。S
参考文献：
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学术研究对会计信息质量的问题给予了极大关注，但大多属于规范研究――从理论上探讨会计信息质量的衡量标准、影响因素以及如何提高会计信息质量等。在实证研究方面，目前学术界主要以三种方法来衡量会计信息质量。
一、财务舞弊
财务舞弊研究主要是以那些因违反会计准则而遭受证券监管机构处罚的公司作为研究样本而进行的研究。采用财务舞弊公司为研究样本的，国外例Dechow、SloanandSweeney（1996）通过对美国因盈余管理而遭受证券交易委员会（SEC）处罚的公司的研究，以验证公司股权结构、公司治理结构对会计信息质量的影响；Beasley（1996）也进行了类似的研究。国内如刘立国、杜莹（2003）选取了1994～2002年6月因财务报告舞弊而被证监会处罚的26家上市公司为样本，研究验证了公司治理结构――公司股权结构和董事会特征对会计信息质量的影响。这是一种极端情况，并不能反映事情的全貌。
二、盈余管理
盈余管理就是企业管理当局在遵循会计准则的基础上，通过对企业对外报告的会计收益信息进行控制或调整，以达到主体自身利益最大化的行为。从某个角度来说，盈余管理可以保障企业契约的履行、向市场传递公司内部信息，因此适度的盈余管理是一件好事（司可托，2000）。盈余管理虽然是管理者利用会计管制的弹性空间操纵会计数据的合法的机会主义行为，但目的是为了逃避管理者的契约限制，过多的盈余管理必然会导致会计信息质量的下降。因此，盈余管理经常被理解为会计信息失真、利润操纵等的代名词。盈余管理的程度也可作为衡量会计信息质量的一个指标，并且被实证会计研究广泛运用。在对盈余管理的实证研究中，有四种主要模型以及以它们为基础的改进或衍生模型被较为广泛地采用：希利模型、迪安龙模型、琼斯模型和行业模型。针对美国市场的实证结果表明，截面Jones模型以及截面修正的Jones模型比其他模型更能有效地揭示出公司的盈余管理，其具体步骤如下：首先将总应计项目、收入、应付账款和固定资产用滞后的总资产进行调整，然后运用修正的Jones模型将调整的总应计项目对收入、应收账款和固定资产等进行回归，财务报表质量就是总应计项目被收入、应收账款、固定资产等精确表示的程度。JenniferFrancis（2002）等对Jones模型做了两点改进：首先，他们用非正常流动应计项目来估计财务报表质量；第二，将非正常应计项目（非正常流动应计项目）的绝对值，根据公司绩效进行调整（公司绩效的变量是资产回报），可以得到一个新的财务报表质量衡量标准。Yeo、TanandChen（2002）运用盈余管理方法，对新加坡公司的股权结构与会计信息质量的关系进行了研究，他们通过修正的Jones模型分解出公司会计理论中的操控性应计项目，并通过操控性应计项目与股权结构变量的回归分析来验证股权结构是否影响公司的会计信息质量。运用同样方法研究的还有Klein（2000），他用该种方法研究分析了审计委员会构成与会计信息质量之间的关系。
会计学术界对盈余管理与会计信息质量的研究已取得了很大的进展，但也还存在不少问题。其中最为主要的问题是：盈余管理实证研究的结果迄今还有非常大的差别。主要原因有：盈余管理实证研究中采用了不够严密的方法将盈利划分为操纵过的和没有操纵的部分；对盈余管理的大多数实证研究都只限于某一时期或某一项目；人隐瞒其操纵盈利的手法，不利于收集盈余管理实证研究所需的数据；委托人自愿让人隐瞒信息；盈余管理很可能是由两个或多个因素导致的，目前大多数的实证研究只着重于一个因素，研究结果当然不够理想。
三、会计盈余质量
财务报告的目的是向信息使用者提供与决策相关的信息，上市公司对外披露的财务会计信息是否与信息使用者的投资决策相关，是否有助于投资者对未来现金流量的数量、时点和不确定性进行评估。在所有的会计信息中，盈余一直占据着比较重要的位置。盈余质量是指盈余信息投资者决策相关性，即当期或历史盈余预测未来现金流的能力。会计信息的首要任务是要强调会计盈余的质量水平，会计盈余的质量水平从一定程度和角度上反应了会计信息质量的好坏，因而可以采用会计盈余质量来衡量会计信息质量。
关键词：证券公司；盈利模式；创新
中图分类号：F830.91文献识别码：A文章编号：1001-828X（2015）013-000-02
引言
证券市场作为现代金融市场的核心，证券公司则是重要的参与主体，这对我国的证券行业发展起到了重要促进作用。在新的发展阶段，证券公司面临着发展机遇和挑战并存的局面，为了能够对证券公司的发展得以健康规范的进行，就需要采取新的盈利模式。证券公司的盈利模式在受到内外环境变化的基础上，需要理清影响因素，构建新的盈利模式，从而使之能够适应当前的市场发展，所以加强这一层面的理论研究就有着实质性意义。
一、证券公司盈利模式及其发展现状分析
1.证券公司盈利模式内涵分析
证券公司的盈利模式主要是经济体在投入经济要素后获取的现金流方式及获得其他经济利益手段的混合，主要的核心就是对现金流入途径组合的获取。现阶段对证券公司盈利模式的理论还有待进一步完善，基于此，本次的研究主要从几个层面来说明证券公司的盈利模式，从盈利的途径层面来看主要就是能为证券公司带来盈利来源的业务，途径愈多就说明公司的盈利能力也就愈强。而在方式上就是通过途径获得收入过程中借助的一些媒介[1]。将证券公司盈利模式中业务结构合理化的呈现就能够让其收入结构更加的均衡，在资源的配置上要能得到优化，对盈利模式的不断完善更新能使其更好的顺应资本市场发展。
2.证券公司盈利模式发展现状分析
我国证券公司的盈利模式发展经过了几个重要的阶段，并逐步得到了完善，从发展初期的资本规模小以及资金实力有限，内部组织结构不完善等，随着时代的变迁，证券公司的盈利模式也有了很大的变化。现今我国的证券公司在经纪业务以及证券自营和资产管理等方面占据了大部分总收入，其中在经纪业务层面证券经纪业务收入占有比例较大，我国的证券公司开展证券经纪业务最为主要的形式就是营业部制，并已经从坐商向着行商进行了转变，而微型营业部的逐步设立也从成本上远低于传统营业部，而法律上的逐步完善也对证券经纪人队伍的发展提供了保障[2]。
另外，目前投资银行的业务层面在业务范围上主要是局限在IPO和证券发行与承销上，而像股权质押融资、约定式购回等业务的收入也有着一些不稳定特征。再者就是自营业务，这是指我国证监会批准经营证券自营业务的证券公司采用筹集资金，并在自己名义账户下实施的有价证券交易并获利的行为。券商收入来源中自营业务和市场的关系较为紧密，所以就有着不稳定性。最后就是在资产管理业务层面，通过专业信息优势来对客户委托对客户资产的管理运作。
二、证券公司盈利模式主要问题及问题成因分析
1.证券公司盈利模式主要问题分析
从我国的证券公司盈利模式发展情况来看，在诸多层面还存在着问题有待解决，主要就是收入的结构层面有着不合理的状况，其主要是依靠着经纪业务来盈利，来自投资银行及自营业务收入对总收入贡献相对比较小，所以在收入的结构上就取决于业务结构；加上资本市场的不发达，那么在证券公司拓展新业务能力以及空间上就会受到重要的影响。由于在业务的结构层面受到诸多限制就会使得收入的结构只能够向着低端二级市场经纪业务集中，最终就造成了证券公司在收入上不能够稳定[3]。
再者，我国的证券公司间的业务分工相对比较混乱，竞争激烈，存在着显著的行业周期性特征，证券公司的利润和市场大盘的交易有着重要关系，所以就会受到经济环境和国内外政局动荡影响。除此之外就是在监管的手段以及政策层面相对比较严格，所以这也会对证券公司起到制约作用，对监管的重视而对业务的轻视就会造成证券公司的自主活动空间范围变得狭窄，对一些新的业务的拓展就会造成很大的影响。
此外就是盈利的方式较为单一化，以及盈利的理念层面相对比较落后，对实际成本的控制相对乏力，这样就造成了证券公司的固定成本相对较多。再有就是盈利的状况不是很稳定，对传统的几种业务的依赖性相对比较大。在风险管理的能力上也相对较弱，主要就是券商风险意识不强以及内部风险组织制度不合理，风险技术水平低等等。这些层面的盈利模式问题要能够及时的进行解决，为创新模式打下基础。
2.证券公司盈利模式问题成因分析
造成证券公司盈利模式问题的原因是多方面的，从宏观层面来说，主要是由于证券市场化制度层面存有缺陷，证券行业发展初期采取的准入制度较为严格，所以在垄断利润上就有着重要显现，在固定佣金制度的逐步取消下，准入制度也逐渐地放开，而从我国的政策市场来看，系统性的风险层面相对比较高，再有就是创新业务的开展在政策层面的规范也没有得到完全建立，所以证券公司就不能顺利的开展新的业务来获取利润点。这在证券公司的业务结构趋同性上就有着体现，造成缺少差异化的经营格局[4]。
另外从政策层面以及市场层面来说，由于政策环境的不完善以及市场机制的缺乏合理性等，比较容易带来各种各样的问题。而在内部治理结构的不完善以及缺乏创新精神和风险意识薄弱等也是造成问题的重要成因。
三、证券公司盈利模式创新策略探究
第一，对证券公司盈利模式的创新要能够从多方面进行考虑，首先在盈利模式的创新原则上要能遵循。主要就是遵循可持续发展原则以及创新性原则，还有要对国外发达市场的成功经验进行借鉴的原则，只有这样才能将证券公司盈利模式的创新效果得以有效呈现。从可持续发展的原则层面来看，证券行业建设发展不能够只是注重眼前的利益而对长期的发展得不到重视，这也是券商重构盈利模式的重要基础。
第二，从证券公司盈利模式的具体创新上就要能将经纪业务的发展观念进行转变，将业务能力得以提升并抓住发展的重点，将业务的转型得以顺利实现。所谓观念转变，主要就是将依法经营和规范经营的观念得到有效落实，并要把实际的管理水平得到有效提升，将发展能力得到有效增强并树立增值服务为核心的理念。同时也要注意，要把服务质量得以提升，就需要加强业务能力的实践，为客户的资金安全提供保障，以及深化和拓展通道业务等，将产品的多样化以及客户机构化和交易非现场化得以实现。
第三，要把核心业务作为基础，将业务结构得到有效优化，从我国的证券行业中能够发现，各个券商并没有实现业务上的差异化，同质化现象相对比较严重。所以我国的证券公司就要能够和自身的资本规模以及服务特色、人力资源等诸多层面的因素相结合，打造核心业务，构建有着层次性和多元化的业务结构，将业务间协同效应得到充分发挥[5]。同时，证券公司还可以采用增资扩股的方式以及兼并重组的途径对业务的规模加以扩大。
第四，从业务的创新上要进一步加强，这是对证券公司盈利模式改变的重要渠道，在这一过程中要能将证券行业整体盈利能力得到有效提升，随着业务转型的速度得到进一步深化，在信用交易类的业务层面就将会成为证券公司盈利模式优化的重要因素。在新三板和个股期权在内的做市商业务发展就代表了创新发展的方向，证券公司也要能够从个股期权做市商业务中获取丰厚利润，并逐渐成为稳定利润收入来源。
第五，对证券公司盈利模式的创新还要能在监管层面进行加强，从而推动证券公司盈利模式的改变，主要就是采取自上而下的方式。创新以及差异化的服务目的及实质就是监督层迫切希望拓宽证券公司业务领域作为手段，对实际的问题加以解决。不仅如此，在风险管理的体系完善层面也要能够加强，首先就是要能够树立科学化的风险管理的理念，证券公司的全部业务要能够在风险可控范围内加以运作[6]。再者就是要构建风险管理组织的模式并使之健全的呈现，还有就是对风险评估以及计量体系要合理化的构建，以及在风险的规避机制层面得到完善化。
四、结语
总而言之，我国的证券公司盈利模式的发展方向在能够明确化的前提下，要加强证券公司盈利模式的创新策略实施，并对实际存在的问题加以切实分析并有效解决，只有从多方面进行考虑才能够使得证券公司在激烈的市场竞争中立于不败之地。面对当前的市场发展，要慎重对每一个环节做好控制，避免由于市场环境的变化造成证券公司的损害。
参考文献：
[1]李华.国际金融危机下证券公司价值增值研究[J].南方金融，2013（08）.
[2]李华.开放格局下证券公司价值增值研究[J].铜陵学院学报，2013（04）.
[3]马丽娅.浅析我国券商盈利模式的转型[J].经营管理者，2010（23）.
[4]马秋君.中美证券公司资本配置差异分析[J].北京市经济管理干部学院学报，2015（03）.
[5]袁志胜.从中金公司兴起看我国券商盈利模式的转变[J].沿海企业与科技，2014（07）.